（報告出品方/作者：國泰君安證券，訾猛、楊柳、闫清徽）

珀萊雅自 2020年起踐行大單品戰略，由渠道驅動逐漸步入産品驅動的 高質量增長階段。珀萊雅主品牌十九年發展，經曆了 CS 渠道驅動-營銷 驅動-線上渠道驅動-産品驅動，逐步成長為國内頭部的本土化妝品品牌： 1）2003-2010 年：日化專營店渠道（CS 渠道）驅動品牌起步；2）2010- 2013 年：電視媒體廣告驅動銷售持續高增；3）2014-2017 年：主動調整 發展步伐，蓄力上市；4）2018-2020 年：調整電商運營思路，線上開啟 高增；5）2020-2021 年：2020 年開始執行大單品戰略，2021 年大單品迎 來爆發，驅動品牌增長提速，天貓官旗内大單品占比預計超 50%，同時 品牌客單價、複購率同步提升，步入新的成長階段。

22年三八大促開局亮眼，驗證大單品的持續爆發性。根據公司戰報，22 年三八節活動開售前 58 分鐘珀萊雅天貓官旗銷售額即超去年 3.8 節全 周期，開售 3 小時 9 分鐘銷售破億，開局表現亮眼。産品端全面爆發， 羽感防曬、雙抗精華、雙抗面膜、早 C 晚 A 套組、紅寶石面霜等大單品 截至 3 月 6 日銷量分别達 10w 、10w 、7w 、6w 、6w ，此外 22 年 新品源力面霜、保齡球藍次抛等新品銷量也均超 1w 。主品牌在開年首 個大促的亮眼表現，驗證了大單品的可持續性與強勁爆發力，為品牌後 續強勁增長奠定堅實基礎。

1.1. 套系産品-爆品-大單品，産品思路升維

大單品對品牌的長期發展與形象塑造均有積極作用，海外成熟美妝品牌 大都依靠大單品實現長青。大單品是品牌集中資源和精力打造的代表性 标杆性産品，通過産品創新、産品實力形成差異化競争力，一經打造将 成為品牌的基本盤，生命周期長、銷售占比高、複購率高，且與品牌形 象挂鈎。例如雅詩蘭黛品牌的小棕瓶，距今已有 40 年曆史，開創之初創 新性添加“二裂酵母提取物”，主打細胞修複功效，至今已升級至第七代， 成為品牌的代表性産品，據統計 2021 年在品牌天貓官旗的銷售占比約 達 17%。此外，OLAY 小白瓶主打寶潔集團研究 20 餘年的美白成分“煙 酰胺”，自 2015 年在中國逐漸爆發，成功幫助 OLAY 實現品牌煥活， 2021 年單品銷售額占品牌天貓官旗的 20% 。因此我們認為，大單品的 塑造為品牌長期發展的必經之路，同時對品牌力的積澱有重要作用。

2020 年起珀萊雅産品策略升維，大單品戰略引領品牌變革。過往五年， 珀萊雅的産品策略經曆了套系産品-爆品-大單品的演化，其背後核心邏 輯是由對不同渠道、媒介的适應，逐漸轉變為對品牌力的塑造。1）套系 産品階段：2018 年以前，珀萊雅長期以傳統套系類産品為主，包括“早 晚水漾系列”、“肌密系列”、“深海緻臻系列”、“水漾芯肌系列”等多個 大衆護膚套系産品，這一産品屬性适應低線城市線下銷售場景；2）爆品 策略階段：2019 年起借力抖音短視頻等新興媒介紅利，品牌試水爆品策 略，成功打造線上月銷 100 萬 的泡泡面膜，後續印彩巴哈粉底液、塗抹 式面膜等小爆品也陸續推出，但爆品策略下産品單價較低、複購率較低、 品牌塑造效應弱，因此公司在短暫嘗試後做出調整；3）大單品策略階段： 2020 年起，珀萊雅陸續推出紅寶石精華、雙抗精華、源力修護精華等高 階品類、高客單、高功效的新品，銷量、口碑雙豐收，對品牌的收入貢 獻持續提升，同時對客單價、複購率拉動明顯。我們認為，大單品戰略 的成功踐行，标志着珀萊雅進入品牌化發展的新成長階段。

1.2. 兩大超級單品 三大系列 多個潛力産品，大單品矩陣成型

2020-2022年公司共推出近 10個大單品，目前已形成紅寶石、雙抗兩大 超級大單品 多款潛在産品的大單品矩陣。2020 年 3、4 月，珀萊雅分别 推出紅寶石精華、雙抗精華兩款高功效産品，其中紅寶石精華采用“維 A 醇 勝肽”的組合，主打抗衰功效；雙抗精華應用“麥角硫因、蝦青素、 EUK-134、肌肽”等成分矩陣，聚焦抗糖 抗氧化的功效。兩款産品經過 一年多的發展成為品牌代表性超級大單品，2020 年紅寶石 雙抗系列産 品占珀萊雅品牌收入的 10%，占天貓旗艦店收入的 20%。2021 年品牌持 續推出羽感防曬、源力修護精華、紅寶石眼霜等大單品，前三季度大單 品在天貓旗艦店占比提升至 50%。同時，為延長大單品的生命周期，公 司以 1-2 年的頻率進行升級疊代，目前紅寶石精華、雙抗精華均已推出 2.0 版本，成分和配方進一步優化，包材設計上更具科技感和年輕感，定 價平均提高約 50 元，升級後的版本成功延續兩大單品的上升勢頭。

大單品-大單品系列-系列連帶，促進交叉購買，進一步夯實品牌心智。 公司選擇精華這一高功效品類作為核心大單品，接着連帶眼霜、面霜等 高階品類，後續補齊水乳、面膜等延伸品類，逐漸形成紅寶石、雙抗、 源力三大核心系列産品。目前紅寶石系列已推出精華、面霜、眼霜、水 乳、面膜等多個品類産品，其中紅寶石面霜月均銷售過萬，成為第二梯 隊明星單品；雙抗系列目前涵蓋精華、眼霜、水乳、面膜等産品，其中 雙抗眼霜、雙抗面膜的銷量、口碑良好；源力系列目前涵蓋精華、面霜 産品，銷售增長明顯。

此外，公司順應消費者科學護膚理念，将不同功效系列的産品進行搭配 組合，形成“早 C 晚 A”（紅寶石 雙抗，早上用維 C 類産品抗氧化，晚 上用 A 醇類産品抗老）、“ABC”（紅寶石抗衰 源力修護 雙抗抗氧化） 等産品組合，精準契合消費者需求，同時實現産品間的相互連帶。2021 年雙十一期間，品牌首次在大促中銷售“早 C 晚 A”組合，期間銷售量 達到 10 萬 套，驗證産品組合邏輯。

近 10款潛力單品儲備，逐步探索更高價格帶，品牌持續升級确定性強。 除紅寶石、雙抗精華兩大超級大單品外，珀萊雅還打造了紅寶石面霜、 源力修護精華、羽感防曬等銷量、口碑良好的第二梯隊單品。2021Q4 與 2022Q1，品牌繼續推出保齡球藍瓶安瓶、雙抗面膜、源力面霜、保齡球 VC 安瓶等新品，經過小範圍投放後逐漸開始放量。根據 2022 年三八期 間預售表現看，除保齡球 VC 安瓶（上市不足一個月）外其他單品的月 銷量均過萬，其中羽感防曬、紅寶石面霜、雙抗面膜月銷分别達到 6w 、 9w 、7w ，持續驗證公司大單品打造能力，同時為後續大單品承接打下 良好基礎。2022 年公司拟繼續以較高頻率推出新品，豐富現有産品系列 的同時，探索美白等新功效賽道，産品儲備包括保齡球安瓶、新品美白 精華等，同時保齡球安瓶系列定價 400-500 元價格帶，有望進一步提升 品牌的價格帶，助力珀萊雅品牌持續升級。

1.3. 成效：增速、客單、複購同步提升，遠期盈利有望優化

大單品策略催化珀萊雅線上銷售加速增長，2021年跻身面部護膚品類線 上銷售 TOP10，迅速搶占市場份額。根據歐特歐咨詢，2021 年我國面部 護膚類行業線上零售總額 2452 億元，同比增長 9.4%，其中珀萊雅為唯 一跻身前十的國貨品牌，21 年預估線上零售額為 34 億元，同比大幅增 長 78.9%，遠超行業增速，且在前十名品牌中增速最快，增長勢能顯著 領先。

2021年珀萊雅天貓官旗大單品銷售占比提升至50% ，同時對品牌毛利 率、客單價、複購率均有正向推動，長期看有望提升品牌力，優化盈利 能力。随着大單品的爆發，2021 年前三季度珀萊雅天貓官旗中大單品占 比由上年的 20%提升至 50% ，且在雙十一大促期間進一步提升至 70% ， 成為引領品牌增長的重要動力。同時，大單品毛利率接近 70%，顯著高 于品牌過往 65%-的毛利水平，同時定價也高于傳統價格區間，帶動珀萊 雅天貓平台客單價從 2020 年的 140 元，提升至 2021Q3 的 176 元。此 外，随着大單品的口碑發酵，品牌複購率也顯著提升，天貓官旗複購率 由過去的 20%提升至 21Q3 的 29%。長期看，随着複購率的持續提升， 品牌銷售費用有望優化，進而推動盈利能力提升。（報告來源：未來智庫）

大單品戰略的成功踐行，有賴于靈活的組織架構，及研發、營銷、渠道 等全面能力支持。公司大單品的成功打造不僅有賴于戰略層面的思路轉 變，其背後的執行涉及到市場洞察、研發、渠道、營銷等各部門配合， 是公司綜合組織能力的體現。珀萊雅經過近 20 年跨越周期的發展，逐漸 搭建起高效、靈活、扁平化的組織架構。自 2015 年起，公司通過去中心 制變事業部制、撤銷駐外辦事處等将組織架構轉向扁平化、平台化，每 個品牌獨自構成事業部；2018 年再次進行“小集團、大事業部”的組織 變革，推動供應鍊、管理服務各模塊服務集約化，快速響應各事業單元 的業務需求；2020 年重點打造數字化中台，其中産品中台深化大單品、 爆品策略；投放中台精準提升 ROI 策略，同時采用産品、投放為主線的 虛拟項目制組織形式，打造端到端、高效自驅的流程型組織。目前，公 司已形成了包括戰略品牌部、研發創新中心、産品創新部、産品設計部、 數據部等多個中台部門，可高效串聯與服務各品牌産品開發與推廣，确 保了大單品開發的精準、高效、可複制性。

2.1. 研發：内部夯實 外部合作，全面提升研發實力

公司近幾年積極引入研發人才、合作國際知名原料商，夯實研發實力。 過往研發端為國貨品牌普遍薄弱的環節，珀萊雅于 2008 年成立研發中 心，2012 年引入前雅詩蘭黛研發工程師蔣麗剛任研發總監，逐步搭建起 包含産品配方開發部、産品評估部、理化分析部、産品科技内容部、标 準法規部在内的研發體系，2021 年引入前上海家化首席科學家魏少敏任 首席科學家，主要負責原料、皮膚機理等基礎研究，逐步完善研發布局。 同時，為盡快補足原料端的短闆，公司先後與西班牙 LIPOTRUE S.L.公司、巴斯夫中國、亞什蘭中國等知名原料公司達成技術合作，并通過戰 略投資的方式入股中科欣揚等國内優質原料商。

2019年與西班牙 LIPOTRUE的戰略合作，對大單品紅寶石精華的打造 具有戰略意義。公司首個大單品紅寶石精華定位抗衰功效，采用入門級 A 醇 高濃度六勝肽的成分複配，在同功效、同價格帶的産品中性價比突 出。市面上針對抗衰老的常用成分主要包括維 A 醇、勝肽、玻色因等， 由于玻色因受歐萊雅集團專利保護，多數抗衰精華的成分競争聚焦于維 A 醇與勝肽中。珀萊雅紅寶石精華創新性的采用了環糊精包裹緩釋的 0.1% A 醇，在維 A 醇類競品中屬于入門級，但配合了 20%高濃度六勝肽和 A 醇放大器，保證了強勁的抗老功效，其中六勝肽的供應即來自西班牙 LIPOTRUE。由于勝肽原料價格相對昂貴，大衆價位的品牌中添加量通 常有限，公司通過戰略合作優勢，将紅寶石精華打造為 300 元價位段中 實力強勁的綜合抗老精華。

公司研發團隊人數占比逐年提升。2020 年末研發人員數達196人，占公 司總人數的比例提升至 6.76%，在收入快速增長的情況下，研發費用率 保持穩定，處于同行業平均水平。

2.2. 渠道：靈活應對渠道變革，線上持續高增

公司靈活捕捉渠道變革趨勢，是國内化妝品公司中為數不多完全自建電 商團隊運營的企業。2012 年公司即自建電商公司“美麗谷”，開啟自主 運營。2017 年上市後，公司及時轉變線上運營思路，根據各電商平台特 征實施精細化運營，從外部引進 100 多位電商人才搭建了專業化的電商 團隊，并不斷擴招補強電商實力，截至 2020 年底電商團隊已接近 300 人。 與此同時，公司電商渠道收入占比持續提升，從 2015 年的 23.4%提升到 2020 年的 70%，2021 年上半年電商渠道收入占比已提升至 80%。2018- 2020 年公司線上渠道維持 60%左右的年均增長，2021 年上半年線上營 收持續高增（增速 70%），其中直營增速高達 135%。目前電商已成為公 司強勁增長的主要驅動力。

2021 年優先捕捉抖音渠道紅利，預計全年抖音渠道收入占比超 10%， 2022年積極調整抖音策略，有望持續保持高效運營。在線上流量逐漸分 散化的趨勢下，2021 年公司又一次成功把握抖音電商風口，實現快速增 長，根據飛瓜數據，2021 年珀萊雅抖音店鋪 GMV 超 8 億元，位列美妝 類目第三、國貨品牌第二。同時，公司針對抖音和天貓的平台屬性差異 采取不同産品策略，天貓作為品牌推出大單品、提升品牌形象的主平台； 抖音基于其客群的複雜性、平台流量的不穩定性，通過精細化運營把握紅利實現增量，2022 年公司已在抖音開啟第二賬号，有望通過不同賬号 差異化的産品、投放、運營策略，覆蓋更加廣泛的客群。

線下随渠道景氣度下行而出現調整，未來線下預計保持平穩發展，審慎 拓展優質百貨專櫃、新美妝集合店等潛力渠道。2021年上半年，珀萊雅 線上渠道營收同比增速 70%，線下渠道營收同比下滑 27%，主要由于公 司重點覆蓋的傳統 CS 渠道在疫情沖擊下大量關店，公司因此主動調整 線下渠道：1）淘汰部分經營不佳的門店，網點數量減少 10% ；2）主動 收縮應收賬款賬期，消化 2020 年疫情下經銷商囤積的庫存；3）為維護 公司大單品的價格體系，對大單品采取統倉管理模式。預計至 2021 年底 公司線下庫存已調整至健康狀态，後續有望維持平穩發展。此外，公司 計劃在部分優質百貨網點建立新形象的百貨專櫃，同時嘗試進駐部分新 銳美妝集合店（現已進駐三福百貨），謹慎拓展少量有利于品牌調性塑造 的線下渠道。

2.3. 營銷：擅長全媒體營銷，内容輸出能力強

覆蓋全媒體的内容營銷，擅抓潮流熱點。公司過往善于捕捉營銷紅利， CS 渠道快速發展時期通過電視廣告廣泛覆蓋三四線城市人群，實現快 速增長。線上化轉型後，積極跟進線上平台營銷模式，2019 年成功捕捉 抖音短視頻營銷紅利，成功打造出适合視頻傳播的爆品泡泡面膜，進一步驗證線上營銷能力。後及時跟進布局直播電商、B 站、小紅書等營銷 形式，打造出覆蓋全平台的内容營銷能力。

2021年來品牌打造多款情感營銷短片，深入消費者内心世界，傳達品牌 理念，助力品牌力塑造。2021 年上半年，品牌在全面覆蓋社交媒體平台 KOL 營銷的同時，注重品牌層面的情感營銷，陸續發起以“畢業第一年， 與新世界交手”為主題、關注職場新人的生存狀況；以“性别不是邊界 線，偏見才是”展現對性别偏見的細緻洞察；以“來自中國,飛向宇宙” 向中國航天 65 周年征程緻敬；“敢愛，也敢不愛”的愛情讨論等多個高 質量營銷短片，傳遞“趁年輕，去發現”的品牌精神，同時升華品牌形 象，為品牌力的長期塑造打下基礎。

公司大單品打造過程中積累了大量中台能力，有望賦能子品牌打造，目 前第二品牌彩棠成長勢頭強勁。化妝品單品牌天花闆有限，集團的長期 發展有賴于多品牌矩陣的構造，珀萊雅自上市以來積極嘗試子品牌孵化， 目前已初步構建起覆蓋大衆護膚、高功效護膚、彩妝、洗護的儲備品牌 矩陣。随着主品牌的發展成熟，公司在研發、供應鍊、市場洞察、産品 設計等方面的中後台能力積累豐富，同時主品牌盈利穩定可支撐子品牌 的孵化預算，目前彩妝子品牌彩棠已經步入快速成長期，2021 年品牌收 入規模預計接近 2.5 億元，同比翻倍增長，2022 年有望持續高增，為集 團貢獻可觀收入增量。此外，高功效護膚品牌科瑞膚、高端洗護品牌 OFF&RELAX、朋克彩妝品牌 INSBAHA 等均定位高景氣的細分賽道， 後續有望接力成長。

3.1. 子品牌彩棠：賽道優且背書強，有望構築第二成長極

定位專業彩妝，符合當前中國彩妝市場發展趨勢。國内彩妝市場在經曆 了 2017-2019 年 CAGR 31%的高速增長後，2020 年起受疫情影響增速明 顯回落。但若從彩妝分類來看，大衆彩妝品牌份額略有下降，但專業彩 妝、高端彩妝頭部品牌增長穩健，市占率呈現上升趨勢。以 2020 年全球 TOP30 彩妝品牌作為樣本統計，專業彩妝品牌市占率由 4.18%提升至 5.57%，預計在彩妝滲透紅利期結束後，彩妝消費有望逐漸向高端化、專 業化發展。

彩棠利用創始人化妝師 IP賦能品牌打造，借力唐毅個人聲量助推品牌 增長，21 年收入規模預計超 2 億元。彩棠品牌 2014 年由國内知名化妝 師唐毅創立，2019 年珀萊雅入股彩棠，對其進行産品、供應鍊、營銷資 源等多維度支持，助力彩棠出圈成長，後經過兩次增資，珀萊雅對彩棠 品牌的持股比例提升至 71.36%，原創始人唐毅持股比例為 28.64%。目 前，彩棠品牌将創始人唐毅作為重點 IP 進行打造，利用其專業優勢把關 産品品質，加強品牌背書。2020 年彩棠重塑首年實現收入 1.2 億元，2021 年收入預計超 2 億元，趨勢向好下 2022 年有望持續放量。

3.1.1. 明确底妝為發展重點，類護膚邏輯與公司經驗匹配

産品端彩棠聚焦面部彩妝品類，爆款修容盤打出知名度，妝前乳接力， 期待後續遮瑕、粉底等産品發力。彩棠在産品端聚焦粘性較高、産品壁 壘較高的面部護膚品類，首個明星單品高光修容盤創新的将啞光高光 （可做定妝粉）、細閃高光、陰影集于一體，在色彩的選擇上恰到好處， 滿足亞洲女性對于自然含蓄的立體五官的追求，結合超頭直播帶貨，成 為 2020 年爆款産品，2021 年全年官旗 GMV 破億，奠定了品牌專業彩 妝調性。2021 年另一單品妝前乳嶄露頭角，全年 GMV 超 6000 萬元， 後續遮瑕、粉底液有望成為主推産品，驅動彩棠進一步發展。

21年雙十一前後銷售再次爆發，22年潛力爆品儲備多，有望持續高增。 彩棠品牌處于成長早期，銷售增長受新品表現影響明顯，2021 年雙十一 附近在海棠花系列新品的推動下，銷售爆發顯著。2022 年品牌計劃繼續 推出遮瑕、定妝産品、卸妝産品等多款新品，目前上新僅一個月的三色 遮瑕銷售反饋良好，月銷已達 5000 ，後續打造成功概率大，多款潛力 單品有望推動彩棠持續成長。

3.1.2. 遠期成長空間大，盈利确定性強

彩棠遠期看可對标花西子 50 億銷售規模，成長空間廣闊。彩棠的東方 美學品牌風格、150-250 元的價格定位均與花西子類似。花西子品牌 2017 年創立于杭州，借力國潮，通過直播、短視頻等渠道營銷紅利加持，三 年實現爆發式增長，至 2020 年全年銷售體量超過 30 億元，2021 年銷售 體量約達 54 億元。彩棠作為專業彩妝師品牌産品品質過硬，且主打的面 部彩妝品類占彩妝市場約 40%的比例，因此遠期可對标花西子 50 億左 右的規模，成長空間廣闊。

盈利端，彩棠毛利率預計接近 70%，成熟階段淨利潤率有望達到10% 。 參考國内外上市彩妝公司 Revolution、露華濃、ELF、逸仙電商、毛戈平 的盈利水平，在疫情前相對平穩的經營狀态下，毛利率低于 50%的彩妝 公司盈利端壓力較大，毛利率達到 60% 可以實現個位數的利潤率，毛 利率達到 80%左右則可實現 20% 的利潤率。誠然費用率水平還與渠道、 增長激進程度等具體公司戰略有關，但中性增長和經營假設下毛利率超 過 60%有望覆蓋銷售、管理等經營費用，而彩棠 70%左右的毛利率，預 計長期穩态時有望實現 10% 的淨利潤率。

3.2. 其他子品牌：差異化定位，後續成長可期

CORRECTORS 科瑞膚定位高功效科學護膚，依據皮膚問題形成機理， 針對性開發産品解決皮膚問題。科瑞膚率先提出“針對性護膚”理念， 提倡不同的面部問題應當“對症下藥”；同時在研發理念上，由“成分黨” 轉向“配方黨”，主張多維配方解決肌膚問題。旗下産品定價集中于 400- 600 元價格帶，略高于珀萊雅主品牌，經過一年多的打磨後對于毛孔調 理、膚色暗沉、屏障修護等肌膚問題推出針對性産品，尤其在毛孔調理 等“難攻克”的問題上通過配方創新開創特色産品。整體看，品牌定位 功效護膚這一紅利賽道，同時在産品端具有差異化，頗具成長潛力。

OFF&RELAX聚焦高端洗護，順應洗護行業升級趨勢，定位、産品均具 優勢。OFF&RELAX 品牌源于日本，由資深美發護發研發工程師楊建中 創立，楊建中深耕頭皮洗護領域 26 年，在全球擁有 50 多項專利，自 1994 年加入寶潔之後，一直在寶潔國際美發護發研究中心任職，是寶潔的研 發首席科學家，而之後也主導了滋源無矽油的洗護改革。2021 年珀萊雅收購 OFF&RELAX 品牌 95%股權，負責品牌在中國市場的銷售與運。 OFF&RELAX 主打中高端洗護産品，精粹日本溫泉水，科學複配，集洗 護養于一體，産品定價 100-300 元。我國頭皮洗護市場經曆了以海飛絲 為代表的去屑技術的 1.0 時代，以滋源為代表的無硫酸鹽、無矽油技術 的 2.0 時代，現在正逐步邁入解決皮脂氧化引發的頭皮炎症的 3.0 時代， OFF&RELAX 順應這一趨勢，目前已在天貓、抖音等平台具備一定聲量， 後續有望貢獻新增長極。（報告來源：未來智庫）

悅芙媞聚焦年輕肌膚，定位百元價格帶，補充珀萊雅升級後的大衆低價

市場空缺。珀萊雅主品牌升級後主打 200-500 元價格帶，空出百元價格 帶這一市場，因此公司推出專門針對 18-24 歲年輕人群、定價 50-150 元 的新銳品牌悅芙媞，同時通過珀萊雅集團的心智延伸，加速品牌滲透。 悅芙媞在以線上渠道銷售為主，線下直營店為輔；産品端進行品類聚焦， 打造高性價的洗面奶、防曬乳、面膜、素顔霜、頭皮磨砂膏等産品，部 分單品已頗具口碑。

INSBAHA定位朋克彩妝，通過差異化産品滲透小衆圈層。INSBAHA早 期為主品牌衍生系列彩妝，2020 年起獨立品牌運營，主打朋克風格彩妝， 産品定位 50-150 元的大衆價格帶，以線上銷售為主。2021 年與四川廣 漢三星堆博物館合作推出青銅朋克系列 “土味彩妝”，在小範圍群層中反 響良好。目前品牌主推金屬刷頭的權杖睫毛膏，有望通過品類深耕、産 品創新實現突破。

1）收入端： 線下渠道 2021 年進行網點調整、庫存優化，2022、23 年預計恢複平穩 發展；線上渠道中核心直營渠道（天貓、抖音為主）預計持續引領增長， 分銷維持平穩增長，線上全渠道 2021-2023 年預計分别實現 50%、30%、 26%的增長。全渠道 2021-2023 年預計實現收入 46.18、57.82、71.57 元， 分别同比 23%、25%、24%。

2）利潤端： 随大單品占比持續提升，預計公司毛利率穩步提升，考慮到當前處于大 單品打造、新品牌培育階段，銷售費用率預計小幅上升，淨利潤率預計 保持穩定。預計 2021-2023 年淨利潤 5.86、7.31、9.00 億元，同比 23%、 25%、23%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。

更多精彩资讯请关注tft每日頭條，我们将持续为您更新最新资讯!