（報告出品方/作者：财通證券，李渤）

我們複盤了乘用車行業2005年至今的銷量情況、闆塊收益率以及個股的超額收 益。我們認為從時間維度看整個乘用車闆塊的投資區間大緻可以分為三段：（1） 2005-2010 年為産能周期，這段區間内汽車産品供不應求，行業銷量高速增長， 闆塊收益大幅跑赢上證綜指。這 5 年間行業具備較高的β收益。（2）2010- 2020 年為産品周期，這段區間，行業增速逐步放緩，結構出現分化，闆塊收益 波動較大，行業的β收益降低，這期間具備強産品力的整車企業仍然具備較好 的α收益。（3）2020 年 H1 起汽車行業迎來電動化和智能化的快速發展期。行 業的β收益大幅提升。汽車行業整體銷量保持微增長，内部結構分化，新能源 汽車的滲透率快速提升，傳統燃油車的市占率大幅下滑，自主品牌憑借自身電 動化和智能化的先發優勢不斷提升自身在國内的市場份額，部分優秀自主品牌 加速出海，擴張全球份額。

1.1.2005-2010 年：行業銷量快速增長，投資跟随總量

2005-2010 年，乘用車行業處于快速發展階段，5 年 CAGR 為 28.2%。其中2009 年-2010年受到購置稅優惠政策的刺激，兩年行業增速分别為 52.88%和 33.29%。行業銷量的快速增長帶動了乘用車企業的收入和業績快速提升。

乘用車闆塊業績向好，行業投資收益大幅跑赢上證綜指，2007 年和 2009- 2010 年乘用車闆塊相對上證綜指取得了 3-5 倍的超額收益。這也和乘用車闆 塊的整體收入和業績增速正相關。

行業銷量快速提升的時期，個股同樣具備較高的投資收益。以長安汽車為例， 2007 年公司銷量增速 21.0%，2009 年和 2010 年公司銷量增速分别為 74.4% 和 58.3%。同期公司股價分别相對于 2007 年初和 2009 年初取得了 4-5 倍的 漲幅。

1.2. 2011-2020 年：行業總量增速放緩，内部結構分化

2011 年後，行業銷量增速開始降檔，2011-2020 年行業銷量增速 CAGR 為 3.7%。行業内部結構分化，具備強産品的乘用車企業走出了自身的α行情。這 期間具備強産品的整車企業取得了較高的銷量增長，同時也跑出了較高的超額 收益。以長安汽車和長城汽車為例，長安汽車 2013/2014/2015/2016 的銷量 同比增速分别為 13.9%/14.5%/8.9%/10.3%，同期公司的股價也從 2013 年初 的 3.0 元上漲至 2015 年内的最高點 11.1 元，漲幅達 2.7 倍。長城汽車 2012/2013/2014/2015/2016 年 的 銷量 同比 增速 分 别為 28.4%/20.7%/- 3.1%/16.7%/26.0%。對應公司的股價也從 2012 年初的 3.15 元漲至期間最高點 16.32 元，增幅達 4.2 倍。

1.3.2021 年至今：智能電動引領行業變革，相關指數取得超額收益

2021 年至今，行業整體增速有所放緩，内部結構分化更加顯著。以電動化和智能化為代表的新能源汽車滲透率快速提升。新能源汽車指數和智能汽車指數取 得了較高的超額收益，較早布局電動智能汽車的企業也取得了較高的超額收益。

比亞迪在新能源領域的布局較早，三電技術積累深厚，動力電池産能充足，零部件供應鍊高度垂直一體化。憑借先發優勢，比亞迪在本次智能電動的變革中 盡享行業紅利，其銷量和市值屢創新高。

2.1.中國乘用車市場回升，新能源車是主要驅動力

我們預計 2022-2025 年國内乘用車市場銷量 2370.0、2464.8、2538.7、 2614.9 萬輛，同比分别增長 10.4%、4.0%、3.0%、3.0%。新能源車乘用車 銷量 650.0、850.0、1062.5、1328.1 萬輛，同比分别增長 120.3%、30.8%、 25.0%、25.0%，滲透率分别達到 27.4%、34.5%、41.9%、50.8%。

2.2. 汽車促銷費政策構成短期成長支撐

2.2.1. 曆史複盤：購置稅減免刺激政策效果顯著

中國車市曾在 2009 年、2015 年和 2022 年分别推出過三次購置稅優惠政策， 從汽車銷量表現上看，政策刺激對提振銷量的效果十分顯著。我們分别總結了 三輪政策刺激推出的背景： 1）第一輪政策刺激（2008 年）推出背景：2008 年 11 月和 12 月汽車銷量同 比增速分别為-14.5%和-11.6%，連續兩個月出現雙位數下滑，這在此前汽車 行業發展中從未出現過。 2）第二輪政策刺激（2015 年）推出背景：2015 年 4-8 月行業銷量連續 5 個 月下滑，成為此前行業曆史上最長的連續下滑。 3）第三輪政策刺激（2022 年）推出背景：新冠疫情在 3-5 月影響了長春和上 海兩個重要汽車産業集群的生産和物流，為了刺激汽車消費回暖，6 月 1 日起 第三輪汽車購置稅減免政策開啟，且覆蓋面更廣泛，排量 2.0L 以下且價格低于 30 萬的乘用車都可以享受 50%的購置稅優惠。

2.2.2. 乘用車将迎來銷量增速回升，新能源乘用車有望維持強勁走勢

從需求端來看，我們認為國家的乘用車購置稅優惠政策以及各地方的消費激勵 政策将有力的拉動下半年乘用車市場的需求。從供給端來看，6 月開始上海地 區的汽車供應鍊開始逐步修複，物流體系也開始恢複暢通，主機廠通過雙班制 工作緊抓交付，彌補疫情損失。此外，芯片短缺導緻的生産受阻也将在下半年 逐步緩解。因此我們認為，供需兩端修複下，乘用車市場将重返上升通道，在 下半年逐步攀升。我們預計 2022 年 Q4 乘用車銷量為 671.4 萬輛，同比增長 1.41%。

據中汽協數據，2022 年 9 月，新能源汽車産銷分别完成 75.5 萬輛和 70.8 萬 輛，同比增長 1.1 倍和 93.9%，市場占有率達到 27.1%。2022 年 1-9 月，新 能源汽車産銷分别達到 471.7 萬輛和 456.7 萬輛，同比增長 1.2 倍和 1.1 倍， 市場占有率達到 23.5%。我們認為，新能源車在消費者中的認可度正伴随着車 輛性能、穩定性提升，以及在智能化功能的加持下穩步提升。尤其是在當前高 油價的背景下，新能源車的性價比優勢愈加凸顯，疊加 2022H2 各地方為購置 新能源車提供了強力補貼，消費者對新能源車型的購買意願将持續向上。另外， 2022H2 各大自主品牌以及造車新勢力将迎來産品投放密集期，我們認為這将 推動新能源車銷量在下半年維持較強走勢。我們預計 4Q22 的新能源乘用車銷 量為 214.4 萬輛，同比增長 66.1%。

2.3. 增速降檔後結構分化加劇：新能源汽車持續發力，滲透率快速提升

2.3.1. 産品力提升是滲透率提升的核心因素，政策起到輔助促進作用

我們認為近年來新能源汽車滲透率快速提升的核心因素是産品力有所提升，帶 動了 C 端消費的增長。此外針對新能源汽車的消費刺激政策，專屬牌照政策， 特殊路權政策以及目前的高油價均對新能源汽車的滲透率提升起到了輔助的作 用。

近年來不管是純電動市場還是插混市場，私人用戶的比例都在不斷攀升，我們 認為：1.國内的傳統車企和新勢力不斷提升自身産品定義能力，在産品開發的 過程中更貼近用戶需求推出了一系列爆款新能源車型，提升了私人用戶在新能 源汽車中的占比。2.短期的高燃油價格也催生了私人用戶的新能源汽車購車需 求。

2.3.2. 插電混動車型迎來快速增長，主機廠加快布局混動産品

根據中汽協數據，2022 年 1-8 月新能源乘用車總銷量為 368.1 萬輛，同比提 升 1.2 倍，其中插電混動車型銷量為 81.4 萬輛，同比增長 1.7 倍。插電混動車 型的銷量增速遠高于新能源汽車的整體增速。我們認為插電混動車型滲透率快 速提升的原因有兩點：1.相對于純電動車型，插電混動車型沒有裡程焦慮，并 且市區内可以純電通勤，大部分應用場景和純電車型接近，少部分遠途使用場 景下還可以通過混動和增程的形式來避免裡程焦慮，完美的解決了當下新能源 用戶的痛點，因此市場需求較高。2.雙積分法規不斷嚴格，主機廠需要生産銷售更多的混動車型來平衡自身整體油耗并且取得新能源積分，廠家的意願較強。

需求端：對于終端用戶而言，插混車型既可以提供市區純電，長途混動的用車 體驗，購買車型還可以享受到補貼和稅收優惠政策以及限牌城市的新能源牌照 政策，因此插混車型完美的契合了用戶的需求。以比亞迪 DM-i 技術為代表的 新一代插混車型，實現了虧電低至 4.4L/百公裡的超低油耗，以及滿油滿電 1200 公裡的綜合續航裡程。在純電模式下由混動專用功率型刀片電池給驅動電 機供電，實現市區通勤工況的純電行駛。在混動模式下由發動機帶動一台高功 率發電機給驅動電機供電。在中高速行駛工況中，發動機适時直驅或者和驅動 電機一起并聯輸出動力。在行駛的各個環節均采用了最為高效的動力形式。此 外插混車型也可以享受國内的各種補貼、稅收政策和新能源牌照政策，因此插 混車型在短期内迎來了快速增長。

供給端：受雙積分政策的壓力，廠商要通過大力推動新能源車型來平衡自身的 整體油耗，同時獲得新能源積分。依據最新發布的《節能與新能源汽車技術路 線圖2.0》和雙積分政策，傳統能源乘用車新車百公裡油耗2025/2030/2035年 目标為 5.6/4.8/4.0L。同時到 2035 年，新能源汽車銷量預計占比 50%以上， 傳統能源汽車新車均為混動車型。2021 年至 2023 年新能源汽車積分比例要求 分别為14%、16%、18%。如果車企生産的傳統能源汽車沒有達到當年油耗目 标就會産生 CAFC（企業平均燃料消耗量）負積分，或者新能源汽車産量占比 未達标就會産生 NEV（新能源汽車）負積分，兩者均需要通過結轉或者購買積 分的方式去實現負積分清零，對于負積分未清零的車企将影響新車型上公告。 由于插混車型相對同級别的燃油車成本提升有限，且插混車型的用戶認可度較 高，因此整車廠均大力推動插混技術作為當前應對雙積分政策的主要辦法。

在插混領域比亞迪走在前列，其 DM 技術率先實現了全工況節油和油電平價。 因此比亞迪的銷量和利潤也借助插混車型的放量而不斷走高。其他主流車企， 長安、長城、吉利也緊随其後進行全新一代插混車型的開發，目前長城推出了 DHT 混動技術，長安推出了藍鲸 iDD 混動技術，吉利推出了雷神混動技術，并 且搭載新一代混動技術的新車型也将在 2022-2023 年密集投放，繼續促進插 混市場的高速發展。

2.3.3. 新能源汽車的增長點有望全面開花，各細分市場均有機會

我們認為新能源汽車将逐步提升自身滲透率，在國内多個細分市場實現對于燃 油車的全面替代，并且優秀中國品牌的新能源汽車有望打開海外市場，進一步 打破銷量的天花闆。目前中國純電新能源汽車的銷量結構已經擺脫了原有的兩 端高，中間低的紡錘形結構，從最新數據來看，2022 年 1-8 月純電動 A00/A 0/A/B/C 的占比分别為 28.2%/13.0%/30.1%/22.3%/6.4%。我們從用戶需求 和車企布局兩個角度來判斷未來純電動市場的增長點:（1）A00 級别的小車仍 然會占據較大的市場份額，從用戶角度看這部分純代步需求仍舊很高，從車企 角度看仍然需要一款走量小車去平衡整體的油耗積分以及獲得新能源積分。（2） B 級和 C 級的市場規模有望擴張，從當前車企産品規劃和品牌定位的角度，越 來越多的自主品牌希望憑借智能電動的變革實現自身品牌向上。因此較多的高 端純電動汽車有望快速推向市場，帶動新能源高端市場的規模進一步提升。（3） A 級純電動市場仍有機會，這部分市場的增量我們認為來自于對傳統燃油車的 替代，這部分原有燃油車市場的銷量基盤最大，如果實現逐步替代将會是較大 的市場空間。

在插混領域，從最新數據來看，2022 年 1-8 月 A 級插混的占比為 53.1%，B 級插混的占比為 21.9%，C 級插混的占比為 24.1%。對于插混未來的市場空間 我們判斷：（1）低端 A00 和 A0 級别的插混車由于産品結構所限，小車布置插 混兩套動力總成的難度較高，且成本端難以承受，因此這部分 A00 和 A0 級别 的細分市場不會是插混未來的增長點。（2）A 級和 B 級插混産品仍舊為插混市 場短期内的增長點，這部分車型主要起到了對于傳統燃油車的替代作用，由于 短期内充電基礎設施建設的不足以及油價的高企，我們認為 A 級和 B 級插混市 場有望成為短期 2-3 年内銷量增長最快的細分市場，這部分車型不僅可以滿足 用戶實現無裡程焦慮的電動出行需求，也可以為車企拉低平均油耗以及獲得新能源積分。在供需兩端均有望成為最受歡迎的車型。（3）高端 C 級插混産品有 望受益于二胎、三胎政策，以 MPV 或者大尺寸 SUV 車型為主，高端 C 級插混 市場有望長期存在。

2.4.中國品牌實現彎道超車，快速提升國内市占率并加速出海步伐

2.4.1. 憑借電動化和智能化領域的優勢，中國品牌市占率快速提升

憑借先發優勢和快速響應能力，中國品牌在智能電動領域走在全球汽車行業前 列。在國内市場，中國品牌依托自身新能源車型的優勢不斷提升市占率，擠壓 合資和豪華品牌的市場份額。

2.4.2. 中國品牌積極拓展海外市場，打開成長空間

根據乘聯會數據，中國2021年新能源乘用車銷量為331萬輛，超越歐洲的219 萬輛和北美的 70 萬輛，占全球新能源乘用車份額的 52.0%。2022 年 1-8 月， 歐洲在疫情和俄烏危機的影響下新能源汽車市場低迷，中國的新能源車供給保 障較好，需求較強，因此國内市場的增量帶動了全球新能源汽車銷量增長， 2022 年 1-8 月中國新能源乘用車銷量占全球份額提升到 61.5%的高位水平。

國内汽車行業的競争壓力加大，中國品牌逐步考慮拓展海外市場，繼續打開成 長空間。自2021年以來，随着世界新冠疫情的加劇，中國汽車産業鍊韌性較強 的優勢充分體現，中國汽車出口市場近兩年表現超強增長。2021 年出口市場銷 量 213.8 萬台，同比增長 102%。2022 年 1-8 月出口市場銷量 191 萬台，同 比增長 44%。2022 年 1-8 月汽車出口均價 1.6 萬美元，同比去年的 1.53 萬 美元，均價小幅提升。

3.1.複盤特斯拉成功之路，測算電動車達到盈虧平衡點所需的規模

特斯拉于2003年成立，取名特斯拉為了緻敬交流電發明者尼古拉·特斯拉。目 前特斯拉的業務主要包括，汽車銷售，汽車租賃、儲能和汽車信貸。

3.1.1. 特斯拉圍繞車輛銷售多項業務協同發展

特斯拉本質上是一個銷售車輛的公司。但不同于福特、通用等傳統車企，特斯 拉不僅通過電動化颠覆燃油車市場格局，同時又為車主提供汽車租賃、信貸、 儲能等多種衍生服務。

3.1.2. 特斯拉在汽車領域采用大單品策略去攤薄成本和費用

目前特斯拉在售車型共四款，其中 Model3/Y 對應大衆化市場，ModelS/X 對應高端市場。其中 Model3/Y 是絕對的銷量主力，兩款車型共 5 個版本。特斯 拉這樣的大單品爆款策略有助于攤薄自身的成本和費用，最大化的實現盈利。

3.1.3. 受益于規模效應特斯拉車輛銷售毛利率明顯提升

新款高性價比車型 Model3/Y 銷量增長顯著拉動特斯拉整體銷售收入提升。随 着特斯拉上海工廠在 2020 年初開啟交付，Model3/Y 的銷量在沒有産能瓶頸制 約下進一步提升。受益于規模效應和産能擴張，特斯拉核心業務車輛銷售的毛 利率不斷提升。車型放量不僅有利于攤薄成本，也有利于配件标準化，壓低采 購成本。因此特斯拉車輛銷售毛利率整體呈現提升趨勢。

特斯拉在 2019-2020 年實現了銷量的巨大提升，2019 年 Q1 特斯拉的全球銷 量僅為 6.3 萬輛，對應淨利率-14.70%。随着銷量不斷爬坡，形成規模效應， 更好的攤銷了成本和費用，到 2020Q4 特斯拉單季度銷量達到了 18.1 萬輛， 對應淨利率為 2.76%，連續 6 個季度穩定盈利。通過分析 2019-2020 年公司 銷量爬坡與淨利潤的關系，我們認為特斯拉的單季度銷量的盈虧平衡點在 9 萬 台左右，2019Q3-2020Q2,這四個季度公司的銷量分别為 9.7 萬輛/11.2 萬輛 /8.8 萬輛/9.1 萬輛，對應的淨利率分别為 2.38%/1.79%/1.14%/2.14%。當公 司銷量處于 9-11 萬區間時，公司的淨利率也在 1%-3%之間波動，此時任何 擾動均可能造成公司的利潤由正轉負，因此我們判斷公司的銷量盈虧平衡點在 單季度約 9 萬輛，月銷約 3 萬輛，全年約 36 萬輛，對應的毛利率約為 20%。

3.2. 新勢力：走量車型即将上市，帶動公司跨越盈虧平衡點

一線造車新勢力的蔚來、小鵬、理想目前單季度銷量已經做到了 2.5 萬輛到 3.5 萬輛之間。從銷量的角度看，一線新勢力車企蔚來、小鵬和理想由于當前産品 線尚未布局完整，因此距離特斯拉單季度 9 萬輛的盈虧平衡點還有差距，後續 随着一線造車新勢力更多走量車型上市，有望更好的攤銷成本和費用，跨過盈 虧平衡點。

（1）從收入規模來看，新勢力中的蔚來和理想的單季度營收較高，達到百億級 别，小鵬在 70-80 億左右，收入同比增速方面，由于新能源市場的快速發展以 及公司自身也處在高速發展期，蔚來、小鵬、理想的季度營收同比增速較高， 随着後續公司銷量規模的擴大，總收入基數增加，同比增速有望逐步下降。 （2）從利潤端來看，理想的淨虧損規模最小，在 2021Q4 實現了約 2.9 個億的 單季度盈利。蔚來和小鵬單季度仍有 15-30 億左右的淨虧損。 （3）從毛利率和淨利率來看，理想的成本控制較好，毛利率水平顯著高于蔚來 和小鵬，理想的毛利率連續四個季度高于 20%，較好的成本控制能力有望幫助 理想成為新勢力中最早穩定跨過盈虧平衡點的車企。蔚來和小鵬的毛利率一直 沒有突破 20%，蔚來的毛利率情況略好于小鵬，最新财報期，蔚來的毛利率為 13.0%，高于小鵬的 10.9%。蔚來和小鵬若要跨過盈虧平衡點，還需要更多的 銷量來分攤成本和費用。

（4）從研發投入來看，2022 年之前蔚來和小鵬在研發領域投入的絕對金額和 研發費用率都高于理想。2022 年開始理想也增加了研發費用的投入。我們認為 新勢力在智能化領域的投入較高，智能座艙和智能駕駛是新勢力的産品标簽。 因此新勢力的研發費用率（15%-20%）要高于傳統車企平均的 5%-10%的研 發費用率。 （5）從單車 ASP 和單車淨利潤來看，蔚來的品牌定位最高，單車 ASP 在 38 萬以上，理想由于最近财報期内隻有一款在售車型，因此單車 ASP 為 30 萬， 後續 L9 等新車型上市後對公司的 ASP 将有一個顯著的拉動。小鵬由于産品較 多，部分車型定位低端，因此新勢力三強中小鵬的 ASP 最低，在 20-25 萬之 間。G9 上市後，小鵬的 ASP 有望迎來顯著提升。 我們認為新勢力中的三強蔚來、小鵬、理想均已經過了“活下來”的第一階段， 後面随着更多走量新車型的上市，将進一步攤薄成本和費用，有望在 2-3 年内 單季度銷量做到 10 萬輛的水平，跨過盈虧平衡點，實現穩定的單季度盈利。

3.3.傳統車企：具備豐富造車經驗，助力新能源業務快速發展

對于傳統車企而言，在造車領域具備豐富的經驗儲備，在開發新能源汽車的過 程中，可以将很多原有技術拿來升級和二次開發，例如插混車型中高效的插混 專用發動機和插混專用變速箱等均可通過原有發動機和變速箱産品通過升級實 現，因此在插混領域傳統車企中的比亞迪、長城、長安和吉利有較大的先發優 勢，而并沒有燃油車技術積累的新勢力車企則偏重于開發純電動車型和增程式 車型，來繞過發動機和變速箱領域的技術難關。 在新能源産品布局上，傳統車企多采用高中低端市場飽和式布局，通過多品牌， 多車型策略去飽和布局從 A00 到 C 級的所有細分市場，不放過任何一個市場機 會。

我們看好傳統車企借助此次汽車行業的智能電動變革，拓展其國内份額和全球 份額，在傳統燃油車領域豐田、大衆、福特、通用等日本、歐洲、美國企業憑 借其在燃油車核心零部件領域（發動機、變速箱）的先發優勢取得了較多的全 球份額，随着汽車行業的電動化進程加速，這些燃油車領域的護城河不複存在， 中國品牌在智能電動領域的發展要先于海外品牌，有望借助先發優勢，重塑行 業格局，在智能電動領域獲得更高的市場份額。

3.4.訂單量 銷量反映了企業的市場份額，影響了市場對于企業的估值

智能電動帶來了汽車行業的變革，也改變了整車企業的估值方式。我們認為當 前市場首要關心整車企業在智能電動領域的布局和未來發展以及當下的新能源汽車銷量的情況和對應的市占率。目前所有新能源整車企業中，能實現穩定盈 利的隻有特斯拉和比亞迪，其他車企不管是新勢力還是傳統車企，在智能電動 領域還處在前中期投入的階段。由于汽車行業的規模效應極強，車企即使短期 内無法在新能源領域取得業績，但是隻要銷量保持較高的增速，擁有較高的行 業份額，那麼随着新能源汽車市場規模的不斷擴大，銷量有望呈幾何式增長， 通過規模效應，攤薄成本和費用，來實現大規模的盈利。

傳統車企長安、長城、吉利和比亞迪中，比亞迪憑借自身在新能源領域的深厚 積累和先發優勢，不斷提升自身在新能源汽車市場的份額，對應比亞迪的PE和 PB 也在不斷走高，與長安、長城和吉利拉開了較大的差距。

由于新勢力三強沒有穩定盈利，因此采用 PS 進行估值，年初至 4 月底由于疫 情導緻供需兩端受損，新勢力的銷量增速有所放緩，市占率下滑，對應 PS 估 值下行，5 月起，汽車行業逐步回暖，新勢力的銷量逐步回升，市場份額有所 增加，因此 5 月初到 7 月初，新勢力的 PS 呈上行趨勢。不管是傳統車企還是 造車新勢力，當前整車行業的估值與公司新能源汽車銷量的同比增速和市占率 強相關。

4.1.長安汽車：香格裡拉、北鬥天樞、諸葛智能穩步推進

公司是國内自主品牌龍頭企業，旗下現擁有長安汽車、歐尚汽車、凱程汽車等 自主汽車品牌，并通過合營企業長安福特、長安馬自達生産銷售合資品牌車型。 推出了包括 CS系列、逸動系列、UNI、歐尚系列、神骐系列等一系列經典自主 品牌車型；合營企業擁有全新福克斯、福睿斯、銳際、探險者、冒險家、飛行 家、昂克賽拉、CX-5、CX-30 等多款知名産品。 在電動化領域，公司“香格裡拉”計劃推進順暢，長安電動化步步為營。從 2017年“香格裡拉”計劃發布至今，公司目前已經掌握MPA、EPA、CHN三 大新能源平台架構，基于 EPA 平台分别推出了 lumin、深藍兩大品牌，分别覆 蓋低端和中高端市場。在高端市場,公司與甯德時代和華為深度合作，在 CHN 平台上打造了阿維塔品牌，實現了新能源市場高中低端飽和式布局。

在智能化領域，公司“北鬥天樞”計劃成果顯著，2021 年發布 APA 6.0 遠程 智能泊車系統。量産 AR 導航、四屏聯動、手勢控制、賽道模式、智能迎送賓 等十餘項行業領先的智慧座艙與智能車控功能。

公司持續推進智能化發展，在 2022 年 8 月的第二屆科技生态大會上發布了全 新的智能汽車超級化數字平台 SDA 架構、全新智能品牌諸葛智能以及基于 SDA 架構打造的新物種原型車 CD701。 全新的 SDA 架構具備：1）硬件可插 拔；2）場景可編排；3）生态可随需；4）系統自進化四大特征。原型車 CD701 是基于 SDA 架構的首款車型，搭載了最新的諸葛智能，具備諸葛交互、 諸葛智駕、諸葛生态三大特點。後續基于 CD701 的量産車型值得期待。

4.2.長城汽車：檸檬混動推進順利，咖啡智能穩步前行

公司旗下擁有哈弗、魏牌、歐拉、坦克及長城皮卡五大整車品牌，孵化全新獨 立運營的沙龍汽車，并與寶馬集團合資成立光束汽車。其中哈弗品牌專注 SUV 産品領域，目前正處在智能電動轉型期，王牌産品 H6 在 8 月 22 日發布混動版 本車型，加速品牌智能電動轉型步伐。魏牌搭載長城汽車最新的長續航 DHT 技 術和咖啡智能技術，向高端新能源品牌升級。歐拉品牌定位“更愛女人的汽車”， 以差異化戰略進入能源汽車女性市場新賽道。坦克品牌，是長城汽車面向 SUV 新趨勢推出的潮玩越野 SUV 品牌，目前終端需求較高。長城皮卡是國内皮卡行 業的龍頭，連續 24 年國内、出口銷量第一。

4.2.1. 檸檬混動 DHT 蜂巢能源保障公司電動化快速發展

長城汽車檸檬混動 DHT 的整個系統架構可概括為“1-2-3”，即一套 DHT 高 集成度油電混動系統、兩種動力架構、三套動力總成。長城汽車檸檬混動 DHT 系統是以“七合一”高效能多模混動總成為核心構建的混合動力技術體系，包 含 1.5L/1.5T 混動專用發動機、定軸式變速箱、GM/TM 雙電機、雙電機控制 器和集成 DCDC。該系統還采用雙電機混聯拓撲結構，可實現 EV、串聯、并 聯、能量回收等多重工作模式，實現各種駕駛場景下動力與油耗的完美平衡。 檸檬混動 DHT 系統可适用于 HEV、PHEV 兩種動力形式。HEV 架構，充分發 揮發動機與電動機各自優勢，動力系統綜合效率可達 50%，既無充電困擾、更 無裡程焦慮，而且 A 級 SUV 百公裡綜合油耗低至 4.6L，節油更極緻。

蜂巢能源起源于長城汽車，是一家專業研發制造汽車動力電池、儲能系統的新 能源高科技公司。前身是長城汽車的動力電池事業部，自2012年起開展電芯的 預研工作，2018 年 2 月獨立為蜂巢能源，總部位于江蘇。在技術路線選擇上，蜂巢能源創新性地推出方形疊片三元電池，是打破卷繞電池瓶頸的新一代電池 工藝。公司于 2019 年 7 月率先研發推出定位下一代的首款四元材料電池和無 钴材料電池，并同步開展固态、锂硫、锂空氣電池等前沿技術研發。2020 年， 蜂巢能源推出 NMX 無钴電池，成為全球第一家成功研發出無钴電池的電池廠 商。

公司在全球範圍内共有 12 個生産基地，10 個研發中心，做到了全球研發、配 套全球。到 2025 年，蜂巢能源規劃産能 600GWh，預計 2022 年有望實現 50GWh 的産能投放，蜂巢能源是長城汽車動力電池的有力保障，既可以保障 公司的動力電池供應鍊安全，又可以降低成本提升整車業務毛利率。

4.2.2. 在智能化領域，通過毫末智行布局自動駕駛

毫末智行的前身是成立于 2015 年的長城汽車智能駕駛系統開發部，2019 年智 能駕駛系統開發部獨立，并注冊了毫末智行科技有限公司。在2021年獲得了數 億美元的 Pre-A 輪，投資方為首鋼、美團及高瓴資本等。2021 年底完成了 A 輪近 10 億元的融資，投資方為美團、高瓴資本、高通創投等。在 2022 年 4 月 完成了 A 輪的數億元融資。毫末智行是一家自動駕駛的人工智能技術公司。主要業務為乘用車輔助駕駛産品，低速無人物流車産品和低速物流智能硬件産品。 目前毫末智行的産品已經在長城汽車的量産産品上落地。毫末 HPilot 搭載了魏 牌摩卡、魏牌瑪奇朵、魏牌拿鐵、哈弗神獸、坦克 300、坦克 500 共計 6 款長 城明星車型，實現了 HWA 高速智能駕駛系統、NOH 智慧領航輔助駕駛系統、 城市 NOH 的功能疊代。

4.3.吉利汽車：雷神、浩瀚加持，邁向智能電動 4.0 時代

公司擁有吉利、幾何、極氪、領克和睿藍五大乘用車品牌，其中領克品牌屬于 公司與沃爾沃的合營公司，以全球高端市場為目标客戶。睿藍品牌屬于公司與 力帆科技的合營公司，以換電市場為目标客戶。吉利品牌為公司的主流市場品 牌，幾何品牌為公司的純電動車品牌。極氪品牌為公司最新的高端純電動車品 牌。智能電動車型是公司新産品的投放重點，在雷神混動技術和全新一代先進 EE 架構 GEEA2.0 的助力下，公司智能電動轉型步伐加快。

4.3.1. 電動化：以藍色吉利為綱領，快速提升公司新能源車型占比

早在 2015 年公司就宣布了新能源汽車戰略“藍色吉利行動”，為期五年，目标 是确保2020年前公司的新能源和電氣化車型（包含純電動、插混和混動）的銷 量占比達到 90%。在 2021 年，公司推出兩項“藍色吉利行動”的子計劃來加 強“藍色吉利行動”的實施。

公司分别打造了雷神混動系統和浩瀚 SEA 架構來保障藍色吉利行動計劃 1 和 2 順利實施。

相比于傳統的 PHEV 和 EV，雷神混動不僅能讓用戶享受綠牌和補貼政策，還 具備（1）超大裡程純電續航、（2）智能能量管理、（3）“三擋電驅 DHT Pro” 實現了節能與性能的兼備、（4）獨有的動力域 FOTA，一共四大領先優勢。 首先，搭載雷神“超級電混”的車型，純電續航裡程均超過 100km。其中，還包括續航裡程超過 200km 的“超級電混”車型，匹配 60kW 快充技術，30 分 鐘即可充電 80%。 其次，搭載雷神“超級電混”的車型采用雙電機及以上的高性能電驅，不僅能 享受到純電性能體驗，還自帶“充電寶”，長途行駛裡程無憂。同時，旗艦産品 上還将有“三電機”電四驅的高性能版本推出。 第三，搭載雷神“超級電混”的車型均采用吉利“三擋電驅 DHT Pro”，實現 了節能和性能的兼備。節能方面做到了“省油又省電”，油耗低至 3.6L/100km， 綜合極限續航 1300km 。性能方面做到了“動力充沛”，支持彈射起步，百公 裡加速 6.9s，系統最大輪端輸出扭矩達 4920N·m。 第四，搭載雷神“超級電混”的車型是目前僅有可以實現動力域 FOTA 的混動， 可實現自學習、自适應、自調節的智能能量管理，提供多達 20 種智能工作模式 的無感切換。

浩瀚 SEA 架構分為三層，其中第一層是硬件層，對應汽車的底盤和行駛系統。 第二層是系統層，系統層位于硬件層之上，将硬件基礎轉化為軟件體驗，在這 一層芯片要逐步自研，三域融合到中央集成。第三層為生态層，通過開放 API 接口邀請軟件商來完善生态層。 浩瀚 SEA 架構具備 2 大優勢：（1）可以覆蓋 A-E 級車，基于浩瀚架構，可以 設計轎車、SUV、MPV、皮卡等等所有車型。（2）最高效的智能電動汽車解 決方案，基于浩瀚架構設計産品，其軟件研發周期可以縮短 50%。

4.3.2. 智能化：全面推進“智能吉利 2025”實施的“九大龍灣行動”

公司在 2021 年十月發布了“智能吉利 2025 戰略”，以及全面推進“智能吉利 2025”實施的“九大龍灣行動”。 通過推進“九大龍灣行動”實現“智能吉利 2025”戰略的使命和目标。

4.4.比亞迪：王朝、海洋齊頭并進，盡享行業增長紅利

公司是國内新能源汽車行業的絕對龍頭，自身供應鍊高度垂直一體化，依托内 部弗迪系零部件供應商，公司實現了核心零部件完全獨立自主，有助于公司根 據市場終端需求，合理改變生産節奏和控制成本。公司整車産品主要依靠旗下 “海洋網”和“王朝”兩個網絡進行銷售。公司最為受益智能電動的行業變革， 近年來公司的車型銷量和市場份額均創下新高，盈利能力也在不斷提升。

4.4.1. DM 混動技術降維打擊燃油車

在混動領域公司采用雙平台戰略，其中 DM-p 主打超強動力，為用戶提供更好 的駕駛樂趣，而 DM-i 主打高效節能、靜音環保，在價格方面做到油電的“購 置同價”對燃油車實現降維打擊。

DM-i 超級混動技術具備優異的車輛性能：1）3.8L/百公裡的虧電油耗；2）超 過 1200 公裡的綜合續航裡程；3）7 秒級别的 0-100km/h 加速。DM-i 超級 混動車型在駕駛性能上超越了同級别的燃油車，且油耗和續航裡程方面也對傳 統燃油車實現了降維打擊。 采用 DM-i 技術的車型，在行駛過程中，一直處于最高效的動力區間，因此可 以兼顧性能和油耗，同時由于比亞迪掌握了三電的核心技術，更好的控制了成 本，因此可以實現跟燃油車的“購置同價”。

4.4.2. e 平台 3.0 強化公司在純電領域的競争優勢

在純電動領域，比亞迪不斷疊代自身的純電 e 平台，并與 2021 年推出了 e 平 台 3.0。該平台整合了比亞迪刀片電池、CTC 一體化、8 合 1 電驅等多項電動 車研發和制造的關鍵技術，是基于比亞迪自身優勢的純電動車專屬技術平台。e 平台 3.0 在高效、安全、美學和智能等領域定義了比亞迪全新純電動車的标準。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。

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