作者：周繪

出品：全球财說

若說近期IPO市場有什麼重大事件發生，那麼蜜雪冰城IPO當屬之一。

為何如此說？首先，蜜雪冰城作為新式茶飲代表品牌，正式擴張發力晚于一點點、喜茶、奈雪的茶、樂樂茶等，融資方面也一直表現十分低調，雖然奈雪的茶搶占了“新式茶飲第一股”的名頭，但是蜜雪冰城卻率先沖刺A股主闆。

要知道，由于财務問題不規範、标準化規範化程度低等諸多因素，A股的上市公司中鮮有餐飲企業，除老字号連鎖外，新興餐飲品牌以及如海底撈等行業龍頭也均選擇赴港IPO，蜜雪冰城此次能夠沖擊主闆又有何關竅？

并且，蜜雪冰城此次拟募資金額高達64.96億元，縱觀2022年A股IPO首發募資情況，該募資金額足以位列前10位。除中國移動、中國海油等巨無霸外，其餘募資金額靠前的多為電子、醫藥生物等高新科技企業。一個奶茶品牌能否在A股募資約65億元成為焦點。

換言之，蜜雪冰城作為一份“非标準化樣本”備受關注。較于同業有何傲人之處？模式能否快速複制？發展天花闆是否已經到來？都成為争相探讨的話題。

回望2021年7月，河南省鄭州市遭遇罕見的暴雨天氣并引發嚴重水災，蜜雪冰城向受災地區捐款現金2200萬及物資等。

彼時，鴻星爾克連年虧損仍捐款的話題引發無數網友“野性消費”，并将蜜雪冰城送上了熱搜。讓網友感動的是，蜜雪冰城産品相較于其他新式茶飲品牌顯得十分便宜。同時，蜜雪冰城的總部就在鄭州，因此一個“自身難保卻将一角一分攢起來的2200萬捐贈災區”的品牌形象成功樹立起來。

蜜雪冰城的品牌主題曲也被翻了出來，由于該主題曲改編自一首無版權的美國民謠《哦，蘇珊娜》，更是引得無數網友感慨：“連主題曲都用不花錢的，隻為給消費者帶來平價産品”。

主題曲“你愛我，我愛你，蜜雪冰城甜蜜蜜”歌詞簡單、旋律重複，十分洗腦，引起了網友的“二創”熱潮，兩相疊加，連帶着蜜雪冰城的品牌形象“雪王”——一個頭戴王冠手持權杖的雪人也成功爆火。

招股書顯示，目前“雪王”相關視頻播放量超過10億次、“蜜雪冰城”主題曲播放量超過40億次，僅抖音單平台，“蜜雪冰城”相關話題的播放量已超過170億次。

但是，對于蜜雪冰城的認知，多少讓網友們顯得有些“自作多情”，一紙招股書将蜜雪冰城的業績情況、經營模式完全向公衆展現。

招股書顯示，2019年-2021年及2022年第一季度，蜜雪冰城分别實現營業收入25.66億元、46.8億元、103.51億元及24.34億元，淨利潤分别為4.42億元、6.31億元、19.12億元及3.91億元。

2021年全年營收103.51億元大概是什麼概念？在A股近5000家上市公司中，2021年營收超過100億元的企業不足800家，依靠4元錢的最爆單品冰鮮檸檬水居然能年入百億？

這與蜜雪冰城不同于其他新式茶飲企業的業務模式有關。蜜雪冰城的主要收入來源于向加盟商銷售食材及包裝材料為主，其次則為銷售設備設施以及收取加盟商管理費等。

報告期内，食材及包裝材料兩項占蜜雪冰城總收入的比例分别為86.27%、85.56%、87.08%、87.71%。食材供應實現營收72億元、包裝材料18億元，羨煞一衆“同行”。

圖片來源：蜜雪冰城招股書

其中，食材包括乳制品、糖類、植脂末、水果等，包裝材料則包括紙箱、鐵罐、吸管等。

簡而言之，蜜雪冰城與其說是新式茶飲，不如說是依托于品牌經營茶飲供應鍊。而龐大的供應鍊收入，需要依托于規模巨大的加盟商。這也正是近幾年蜜雪冰城瘋狂跑馬圈地的原因所在。

報告期各期末，蜜雪冰城門店總數分别為7225家、13126家、20511家及22276家，2020年及2021年分别增加了81.67%及56.26%。

在最新數據的22276家門店中，22229家為加盟門店，蜜雪冰城直營門店僅有47家，占比約0.2%。

同期，主要依靠自營的喜茶、奈雪的茶等門店數量均未超過1000家。加盟模式讓蜜雪冰城的規模快速增長，與其他對手拉開差距。

《全球财說》在地圖軟件上搜索“蜜雪冰城”，在周圍兩公裡範圍内就有6家門店。

與此同時，每年關閉的門店也逐漸增加，報告期内分别有380家、331家、585家加盟門店關閉，但由于數量增加速度更快，因此門店淨增加速度依然驚人。

圖片來源：蜜雪冰城招股書

招股書中雖然并未披露加盟商的經營情況，但2021年及2022年第一季度，蜜雪冰城旗下負責直營門店運營管理的子公司淨利潤分别為-1713.74萬元、-700.32萬元，均處于虧損之中。

看到爆火的情況，有創業計劃的小汪也動了加盟一家蜜雪冰城的心思，并曾在周末到位于某商場樓下的蜜雪冰城觀察經營狀況。

周末的商場人群熙熙攘攘，下午3到4點的一個小時内，就有約一百人來到店内，其中有8-10位外賣小哥，帶着兒童的父母約有20人左右，剩下的最多的就是學生和年輕情侶們。

小汪給《全球财說》算了一筆賬：按照外賣平台20元起送來計算，一小時内外賣收入約160-200元，帶兒童的父母往往自己并不喝，因此20人大約隻能算10單，年輕學生和情侶們則一般人手一杯，約有70單。

蜜雪冰城産品單價在2-10元左右，按照客單價8元計算，一小時的收入約為800元，每天10:00到22:00營業12小時，考慮上午剛營業時一般顧客較少，因此周末該門店每天的收入約為8000元。

按照門店店員向小汪介紹的，工作日的人流量一般不足周末的一半，其中5-10月這半年為旺季，淡季收入減半，該門店年收入約為140萬元。（以上内容為受訪者提供，《全球财說》不保證真實性與準确性）

招股書顯示，2021年，“蜜雪冰城”品牌門店終端銷售額約為200億元，同期，蜜雪冰城向下遊加盟商銷售的原料及包裝材料總額為90.09億元。因此，下遊加盟商門店的毛利率約為55%。

2021年，蜜雪冰城向加盟商銷售的設備設施及營運物資共2.21億元，平均每家門店約1萬元。

按照蜜雪冰城官網的費用預估，20平方米店鋪的年租金約10萬元，6名員工工資成本約36萬元，加盟費、日常管理費、咨詢服務費總額約為每年13800-17800元，三年一更換的裝修平均每年費用約3萬元。

其他例如外賣平台的服務費、活動費等林林總總相加，按照最樂觀的預期來看，該門店年淨利潤約為20萬元左右。

圖片來源：蜜雪冰城官網

而這一切均是在門店經營一切正常的情況下做出的推算，一旦發生疫情需要長時間閉店，風險難以預估。而蜜雪冰城越來越密集的門店也存在着内部競争導緻分流的風險。

2021年茶顔悅色的三次閉店就是一個例子，僅在長沙一個城市，茶顔悅色就有200餘家門店，密集分布的門店讓其成為了長沙的地标之一，甚至有遊客專門到長沙隻為一杯奶茶。

2021年11月，茶顔悅色發布公告，稱其有七八十家門店集中臨時閉店。茶顔悅色密集布點在城市發展時帶來了紅利，在人流量減少時反而加劇了内部競争，最終隻能徒增内耗。

最後，小汪對《全球财說》表示，自己仍然處于搖擺當中，一方面，看着蜜雪冰城的門店一個又一個出現，還是抱有一種“不賺錢不會有這麼多人開”的想法。但另一方面，他認為蜜雪冰城現在大規模開店一方面是占了疫情導緻部分人主動消費降級的階段性紅利，另一方面則是為上市做最後的沖刺。

這雖然能增加其本身的收入，畢竟，隻要有新的加盟商進入，就需要向蜜雪冰城繳納加盟費、培訓費并采購設備、原料等，因此隻要規模持續擴大，蜜雪冰城的增長就不會停止。

但放任加盟商繼續“内卷”，等到加盟商們難以盈利，茶顔悅色一般的大規模閉店或許就将是前車之鑒。

27歲的小楊是一位奶茶重度愛好者，從上高中時CoCo進入内地她就愛上了這種“快樂水”，到現在自己有了收入，小楊也給自己消費升級了一下，将近些年火起來的一點點、喜茶、奈雪的茶、茶顔悅色嘗試了個遍。

小楊告訴《全球财說》，蜜雪冰城最火的那段時間，她也嘗試購買過幾次，但幾乎每次都沒有喝完，“咖啡太淡，果茶太甜，奶茶則是奶精與糖漿勾兌出的甜膩感”是她的評價。

雖然她對蜜雪冰城無感，但她上高中的妹妹卻很喜歡，因為生活費不多，所以可選擇的範圍很小，而蜜雪冰城作為連鎖企業，不僅口味能保持相對穩定，價格甚至能低于路邊攤和夫妻店。

抱有類似想法的人不在少數，而蜜雪冰城之所以能達到今天的規模，與其低價策略也是密不可分。

2015年以來，新式茶飲借着消費升級的東風遍地開花，在喜茶、奈雪的茶等頭部品牌的帶動下，成功将部分産品價格帶拉升至20至35元區間。但2020年，一場疫情襲來，餐飲業遭受重創，更糟糕的是，消費者對于高價茶飲的接受程度也有所下降。

艾媒咨詢數據顯示，2021年，新式茶飲消費者花費區間在11-20元的占比達68.5%，消費者可接受最高客單價金額在20元及以下的比例占到了70.9%。

2022年2月，喜茶發文宣布多款産品降價，并表示“标準茶飲菜單上再也沒有3字開頭的飲品了”。3月，奈雪的茶也宣布推出9-19元的新産品系列，且20元以下的産品會每月上新。

但即使降價過後，這些品牌的産品均價仍相當于蜜雪冰城的數倍。

不隻是餐飲行業，各行各業在疫情過後都處于較為艱難的時間，幾塊錢的蜜雪冰城就成了一份唾手可得的“甜”。甚至于，低價也掩蓋掉了蜜雪冰城不少口味、衛生、服務等方面的問題。

搜索“蜜雪冰城不拿我們當外人”，會看到不少網友分享了偶遇蜜雪冰城門店進貨的場景：一箱箱的風味奶漿、風味飲料濃漿直接擺在街上。

按照招股書中的解釋，風味飲料濃漿是以食糖、澱粉糖中的一種或幾種為主要原料，添加水、選擇性添加液體糖等輔料，添加或不添加食品添加劑，經配料、混合、加熱殺菌、罐裝等工藝制成的濃漿。

蜜雪冰城除了不健康，更嚴重的是不衛生。僅2022年年初至今，蜜雪冰城被通報與食品衛生相關的行政處罰就有至少6起，并且多次沖上微博熱搜。在黑貓投訴平台上，關于蜜雪冰城的投訴多達3829條，其中多數都與食品衛生及服務相關。

但大部分消費者卻認為“這一切仿佛都不是問題”。在報道蜜雪冰城衛生情況不佳的新聞下，評論往往是“都這麼便宜了，要什麼自行車”，“大不了我隻喝檸檬水”。

消費者真的不知道植脂末、飲料濃漿糖分超标且缺乏營養，真的不在乎衛生問題嗎？未必！但在“便宜”二字面前，一切似乎都值得原諒。

當“廉價”、“低價”等标簽貼在蜜雪冰城身上後，想要撕掉并非易事。

2017年，蜜雪冰城再次出手投資了高端冰激淩品牌“極拉圖”，客單價在26元左右，不過并未維持多久；2018年，蜜雪冰城推出高端茶飲品牌M ，主打鮮泡茶及特調牛乳等，價格在10-20元左右，也幾乎無人問津。

2022年年初，“極拉圖”菜單全系降價，單品最大降幅達57%。

那麼随着各地蜜雪冰城門店逐漸趨于飽和，激進的跑馬圈地還能維持多久？又還有多少加盟商願意承擔較大風險去賺取日漸微薄的收益？

與此同時，餐飲産品具有一定的生命周期，産品從投放市場起，過程包括引入期、成長期、成熟期和衰退期四個階段。對于蜜雪冰城品牌而言，成熟期能延續多久？衰退期或已悄然而至。

這便是天花闆問題。依靠加盟商規模的供應鍊生意還有什麼增長預期？

招股書中，蜜雪冰城表示，未來2-3年，公司将以現制飲品與現制冰淇淋業務為中心，加強食品安全體系建設，加大在新品開發、生産線建設、倉儲物流體系建設上的投入，優化産品結構、提升産品質量、控制公司成本，更好的服務加盟商及客戶，提高産品市場占有率，全面提升公司在行業中的市場地位。

基于上述經營目标，蜜雪冰城此次IPO計劃首發募資64.96億元，其中約45%用于生産建設類項目，約17%募集資金将用于倉儲物流配套類項目，更有30%用于補充流動資金。

縱觀2022年A股IPO首發募資情況，該募資金額足以位列前10位，作為食品供應鍊企業如此高募資額卻讓市場有些震驚。要知道，具有拓店需求的奈雪的茶首發募資金額不足60億港元（約50億人民币），早前瑞幸咖啡赴美IPO募資金額則約為6.95億美元（約45億人民币）。

其實，蜜雪冰城由于年入百億，目前賬面資金仍較為充足。截至2022年3月末，蜜雪冰城的貨币資金為30.67億元，占流動資産的60%。

為何急于IPO，便因天花闆問題。此後蜜雪冰城的拓店速度勢必呈放緩趨勢，在業績最為光鮮時IPO無疑是明智之選。

随着每家加盟店度過2-3年高峰期，收回成本并小幅盈利後，是否選擇繼續經營都不得而知，門店流失将對蜜雪冰城業績水平形成巨大沖擊。

若門店增長速度放緩，甚至出現下滑，那斥巨資投入的供應鍊項目工程的必要性就需要再度進行考量。

并且，行業低價競争也逐步激烈，無論品牌力或是低價策略，壁壘均較低，若行業進一步内卷，爆品疊出也将急速削弱蜜雪冰城競争力。

進一步内卷的同時，行業增速也嚴重放緩。

艾媒咨詢報告顯示，中國現制茶飲的市場規模由2016年的291億元增長至2021年的2796億元，年複合增長率為57.23%，但2022年-2025年，預計年複合增長率僅為7.61%。

股權方面，2020年末蜜雪冰城獲得美團龍珠資本、高瓴資本、CPE源峰的注資入股，推出需求也不容忽視。

數據顯示，2021年新式茶飲行業融資披露總金額約為150億元，除頭部喜茶外，滬上阿姨、古茗等，以及細分賽道檸檬茶品牌LINLEE、車厘子主題茶飲品牌小滿茶田、桃味茶飲品牌和気桃桃也都相繼完成融資。

随着資本退出需求提升，新式茶飲的上市潮或也将随之到來，如喜茶目前已經完成了5輪融資，估值達到600億人民币。

蜜雪冰城隻能選擇先發制人，但目标深市主闆且或超600億元的估值仍存有較多不确定性。對于“非标準化樣本”蜜雪冰城的上市進程，《全球财說》也将持續關注。

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