目前，國内近年得到廣泛應用的居民杠杆率是由國家金融與發展實驗室（NIFD）按季度發布的，該指标的計算方式與國際清算銀行發布的各經濟體居民部門杠杆率基本一緻，都是住戶貸款與名義GDP的比值。

該指标自2020年下半年以來保持穩定，基本圍繞62.1%微幅波動，5月11日，NIFD發布的2022年一季度居民杠杆率為62.1%，持平于上年同期。

居民部門的貸款與存款之比也常常用來度量居民負債水平。在具體計算中，我們選用了金融機構信貸收支表（本外币）中的住戶貸款與住戶存款。

數據顯示，住戶貸款/住戶存款的波動較前述算法更大一些，也存在較為明顯的季節性變化。盡管如此，自疫情發生以來，住戶貸款/住戶存款總體上仍上升，特别是2021年居民部門的“加杠杆”更為明顯，不過，今年前4個月表現出一定的“去杠杆”迹象。

從季度來看，2022年一季度錄得65.12%，環比回落3.71個百分點，同比下降0.56個百分點。雖然2012年以來每年一季度都會出現環比下降，但今年一季度環比降幅創下曆史新高，遠超曆年同期均值（1.06個百分點）。

從月度來看，2022年4月錄得65.32%，較3月份上升0.2個百分點，但比上年同期下降了2.0個百分點。雖然自2007年有統計以來，每年4月份都會出現環比上升，但今年4月份環比回升幅度創下曆史新低，遠低于曆年同期均值（1.22個百分點）。

目前來看，居民部門“去杠杆”還不明顯。今年以來，住戶貸款/住戶存款仍然高于2020和2019年同期。一季度分别高出1.35、1.79個百分點、4月份分别高出0.21、0.81個百分點。

前述住戶貸款與住戶存款是存量概念，從增量來看，1-4月份，新增金融機構本外币境内住戶貸款規模為10387億元，同比下降了66.39%，新增金融機構本外币境内住戶存款規模為71479億元，同比上升了40.72%。

考慮到新增貸款和存款規模的變化關聯着短期的投資和消費，上述變化确實值得警惕。但從存量來看，住戶貸款與住戶存款同比仍在正增長，雖然住戶貸款增速下降明顯，4月份仍錄得8.85%，同時住戶存款增速4月錄得12.12%，但二者比值并沒有出現顯著下降。

目前來看，上述住戶貸款/住戶存款的微幅回調，短期内還難形成趨勢。一方面，存款的增加，有疫情沖擊下社會消費被動減少的原因。今年3、4月份，社會消費品零售總額環同比均出現負增長，1-4月累計同比增速由正轉負（-0.2%）。如果以2021年1-4月社會消費品零售總額累計值138373億元、累計同比增速按照疫情前2019年增長8%作為2022年前四個月的正常消費，那麼前四個月少消費逾1.1萬億元。扣除這一因素後，住戶貸款/住戶存款會有所上升。

另一方面，各城市政府正在陸續加大力度支持房地産業，央行也降低了首套房貸款利率，未來個人住房貸款餘額将會有所加速。5月份，商品房成交套數已經回升。

更應該關注居民的杠杆結構

疫情發生以來，住戶貸款結構發生明顯改變。

從貸款用途看，2020年以來，經營性貸款增速顯著加快，盡管随着治理經營貸變房貸的現象後，經營貸增速放緩，但仍顯著快于住戶貸款和消費貸款，由此推動住戶貸款中的經營性貸款比重持續上升、消費性貸款的比重持續下降，特别是短期貸款中經營貸的比例上漲幅度更大，今年4月份已經比疫情前高出12.5個百分點。

從貸款期限看，疫情發生以來，住戶貸款中的中長期貸款占比總體上了一個台階，但過去的兩年多，不同時間段仍有不同變化。2020年，中長期貸款占比顯著擡升，2021年1月-10月有微幅下降，2021年10月以來，中長期貸款占比再次上升。

居民杠杆自疫情以來出現的結構變化，也可能會帶來潛在的風險。

一是經營貸款特别是短期經營性貸款占比上升。這雖然會給小微企業和個體工商戶提供周轉資金，但是，在當前因為散發疫情帶來的高度不确定性環境中，這類貸款也可能成為雙刃劍。如果不能獲得預期收入，原本為了應對短期周轉問題的貸款可能會在到期還款時成為新的問題，面臨更大的資金壓力。

二是短期消費貸款增速過低、在短期貸款中占比下降過多。4月份，短期消費貸款同比增速進一步降至2.48%、短期消費貸款在短期貸款中的比重較疫情前2019年12月下降了12.48個百分點。這意味着短期消費貸款對社會消費的撬動作用下降。

三是當前個人住房貸款新增規模過低。在住戶貸款中占比過半的個人住房貸款，同比增速持續下降，2022年一季度增速降至8.9%，當季新增個人住房貸款規模僅為5000億元，是2015年二季度以來最低；在住戶貸款、住戶消費貸款、住戶中長期消費貸款中的比重有所下降，2022年一季度與疫情前2019年末相比，個人住房貸款的前述三個比重分别下降了0.97、5、4.71個百分點。這可能意味着剛需和改善型需求的購房需求仍未能滿足，進而拖累房地産相關需求。

誰應該“加杠杆”？

在當前經濟環境下，居民其實并不是一個占優的“加杠杆”主體。

居民杠杆率一旦超過臨界值，加杠杆反而會抑制經濟增長。目前的研究來看，我國的臨界值多在50%以下。國際清算銀行計算的2020年居民杠杆率數據顯示，我國為61.8%，從國際對比看，已高于新興市場的54.2%。

對于微觀主體，在當前大環境下，風險偏好會有所下降，減少負債、增加儲蓄其實是一種理性選擇。這種順周期行為，雖然在宏觀上可能不利于短期恢複經濟，但可能有利于提升居民生活的穩定性。NIFD發布的居民杠杆率數據顯示，我國曆次經濟周期的下行階段，居民杠杆率往往會有明顯下降。當然，貨币信貸政策仍然可以有所作為，保障有抗風險能力、穩定預期和貸款需求的人及時有效地獲得貸款。目前，央行已經就放松信貸采取了一系列措施。

如果要在短期内通過“加杠杆”進行逆周期操作，不如由抗風險能力最強的政府來加杠杆，而且政府“加杠杆”可以立竿見影。如果以國際清算銀行最新數據進行國際比較，2021年三季度，我國政府部門杠杆率為45.5%，遠低于新興市場的63.3%、所有報告國的93%、發達經濟體的112.7%。

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