（報告出品方/作者：安信證券，王哲宇，張真桢）

1.1. 公司為國内領先的 UPS 及安全用電環境一體化解決方案提供商

科士達深耕 UPS 領域數十年，逐步成長為國内領先的數據中心及新能源領域智能網絡能源 供應服務商。公司 1993 年成立于深圳，成立初期主要專注于 UPS 相關産品的研發、生産與 銷售，經過多年積累公司 UPS 業務已跻身國内前列。2010 年 12 月公司成功登陸深交所， 上市後公司重點布局新能源領域，業務範圍逐步拓展。

公司目前已形成數據中心與新能源雙輪驅動的業務布局。依托自身多年的技術研發積累以及 平台化運作優勢，公司近年來在數據中心及新能源領域的布局均日益深入。在數據中心領域， 公司已成為業内産品品類最齊全的公司之一，既可提供 UPS、通信電源、精密空調、服務器 機櫃等數據中心核心産品，亦可根據客戶需求提供數據中心基礎設施一體化解決方案。在新 能源領域，公司以電力電子轉換技術為基石，重點布局光伏、儲能、新能源汽車等市場，産 品涵蓋光伏逆變器、儲能變流器/系統、電動汽車充電樁等産品。

1.2. 公司股權結構清晰，管理層行業經驗豐富

公司股權結構清晰，實際控制人劉程宇與劉玲夫婦合計可控制股權比率超過 60%。上市以來 公司股權結構始終保持穩定，實際控制人劉程宇及劉玲夫婦通過舟山科士達股權投資間接控 制公司 59.74%股份，兩人合計直接及間接控股比例為 63.35%。我們認為穩定、集中的股權 結構是公司近三十年來始終保持穩健經營的重要保障。

公司管理層行業背景深厚。公司實控人劉程宇先生長期擔任總經理職務，個人利益與公司發 展高度綁定。此外，公司管理層大多出自艾默生、中興通訊、華為等行業頭部企業，具有深 厚的行業背景與專業經驗，優秀的管理團隊使公司得以在激烈的市場競争中始終堅持前瞻性、 可持續的經營思路，為公司的長期發展奠定了堅實的基礎。

1.3. 公司經營穩健，新能源業務有望重回增長軌道

公司長期以來經營穩健，新能源業務波動影響近年業績。整體上看公司上市後業績保持穩健 增長，過去十年間營業收入由 2010 年的 6.71 億元增長至 2020 年的 24.23 億元，平均複合 增速為 13.7%，歸母淨利潤則由 0.79 億元增長至 3.03 億元，年均增長 14.4%。2018 後受 光伏 531 新政、新能源汽車補貼退坡等行業政策變動的影響，公司整體業績出現一定波動， 近年來收入、利潤較 2017 年的高點有所回落。而随着全球新能源轉型的趨勢逐步确立，公 司 2021 年業績已有明顯起色，前三季度分别實現營收、歸母淨利潤 18.48/2.81 億元，同比 增長 17.4%/20.2%。

數據中心業務穩健增長，新能源業務有望觸底回升。UPS 等數據中心相關業務為公司長期以 來的基本盤，2013 年以來始終保持穩健增長，2020 年收入占比約為 82%。相較而言，近年 來公司的新能源業務波動較大，2017 年高峰期新能源業務收入達 10.6 億元，占比近 40%， 但随着 2018 年後光伏補貼快速退坡，逆變器市場競争加劇，公司新能源業務受到較大沖擊， 收入及盈利水平持續下滑。我們認為平價時代下新能源行業的政策性擾動或将逐漸消退，公 司近年來亦對産品、渠道進行了優化升級，未來新能源業務有望重回增長軌道。

公司盈利能力穩定，研發力度持續加大。盡管近年來下遊市場波動較大，但公司盈利能力始 終較為穩定，毛利率基本保持在 30%以上，淨利率自 2018 年後亦持續回升，2021 年前三 季度已達 15.2%。此外，公司自成立以來始終秉承“堅持自主創新，不斷提升産品競争力” 的核心價值觀，上市以來研發投入持續增長，研發費用率由上市初期的 3.5%左右提升至 2021 年前三季度的 6.6%。我們認為公司在電力電子技術上具備深厚積累，近年來無論是在新産 品的推出速度還是性能指标上均處于行業領先水平。

公司财務情況穩健，資産負債表存在較大擴張空間。長期以來公司主要通過内生增長實現業 務擴張，自 IPO 以來基本沒有外部融資，資産負債率長期保持較低水平。截至 2021Q3，公 司貨币資金及交易性金融資産合計超過 13 億元，而有息負債（短期借款 長期借款 應付債 券）僅為 0.32 億元，整體資産負債率低于 35%。我們認為健康的資産負債表将使公司具備 較強的擴張潛力，從而充分把握下遊市場增長機遇。（報告來源：未來智庫）

2.1. UPS 下遊應用廣泛，市場規模穩步增長

不間斷電源（UPS）是工業化、信息化社會中不可或缺的電力保護裝臵。UPS 指能提供持續、 穩定、不間斷電能供應的電力電子設備，通常由逆變器、整流器、電池組成，可在主電源中 斷時起到連續供電的作用，從而保障用戶的供電穩定性與電能質量。在工業制造、信息通信 等領域中，電力故障不僅會影響企業的正常生産經營，還可能導緻生産設備、精密儀器的損 毀，因此随着社會工業化、信息化程度的不斷提升，UPS 的重要性也正日益凸顯。

UPS 下遊應用廣泛，市場規模穩步增長。UPS 最早于 20 世紀 60 年代在美國研制成功，早 年間主要應用于工業、制造領域，近年來随着全球數字化程度的不斷提升，電信、互聯網、 數據中心等信息化領域開始成為 UPS 的主要應用場景。目前，UPS 的應用已十分廣泛，下 遊市場涵蓋互聯網、金融、通信、工業、軌交、醫療等各行各業。根據中國電源學會的統計， 2010-2020年間國内UPS産品銷售額由34億元增長至104億元，十年間複合增速為11.8%， 市場規模穩步增長。

大功率 UPS 市場門檻較高，中小功率 UPS 終端市場則相對分散。根據功率等級的不同，可 将 UPS 大緻分為大功率及中小功率兩類，其中大功率 UPS 的功率通常在 20kVA 以上，主 要面向數據中心、金融企業、政府機構等大型客戶，在産品技術指标、品質要求、售後服務 等方面均有較高門檻，通常采用直銷或招投标的銷售模式。而中小功率 UPS 的功率等級通 常小于 20kVA，一般用于小型機房、辦公場所、安防監控等靈活場景，終端市場較為分散， UPS 廠商往往需要通過各地的經銷商體系實現銷售。随着數據中心單體規模的不斷擴大，近 年來 UPS 功率整體呈上升趨勢，根據賽迪顧問的統計，2019 年國内中小功率（20kVA 以下）、 大功率（20-200kVA）、超大功率（200kVA 以上）的 UPS 銷售額占比分别為 29%/34%/37%。

國内 UPS 行業已具備較強全球競争力。國内 UPS 的起源最早可追溯到 1972 年尼克松訪華 時贈送給中國政府的兩台 50kVA UPS，直到 20 世紀九十年代初國内的 UPS 基本依賴進口。 1990 年前後國内 UPS 行業開始逐漸起步，國内廠商相繼在小功率、大功率領域實現了進口 替代。進入 21 世紀後，随着中國加入 WTO，國内 UPS 廠商進軍全球市場的腳步開始加快， 根據海關總署的統計，2002 年至 2008 年國内 UPS 的出口額由 13.5 億元增長至 66.5 億元， 年均增長近 30%。雖然 2008 年金融危機後海外市場的需求相對放緩，但國内 UPS 的出口 額整體上仍然穩中有升，尤其是新冠疫情以來國内廠商在制造、交付端的競争優勢進一步顯 現，2021 年國内 UPS 出口額達到 16.5 億美元，同比增長近 40%。

2.2. 新型信息基礎設施建設有望拉動數據中心配套産品需求

2.2.1. 數字化轉型加速，新型信息基礎設施建設先行

數字經濟已成為我國經濟發展的重要驅動因素。近年來，在經濟結構換擋、國内外形勢複雜 多變的背景下，我國整體 GDP 增速有所放緩，但數字經濟始終保持較為強勁的增長，根據 中國信通院的測算，2020 年我國數字經濟規模已達 39.2 萬億元，同比增長近 9.7%，在 GDP 中的占比約為 38.6%。随着我國經濟結構轉型升級進一步深入，我們預計未來數字經濟在國 民經濟中的地位将更加凸顯。

數字經濟發展帶動新型信息基礎設施建設加速。信息基礎設施是數字經濟發展的基石，2018 年底中央經濟工作會議首次提出“新型基礎設施建設”，随後 2019 年政府工作報告正式列入 “加強新一代信息基礎設施建設”，從戰略角度對新基建進行全面部署。根據國家發改委 2020 年 4 月 20 号在新聞發布會上的表述，新基建主要包括信息基礎設施、融合基礎設施以及創 新基礎設施三個方面，其中信息基礎設施主要涵蓋 5G、物聯網、工業互聯網、衛星互聯網 等通信網絡基礎設施，人工智能、雲計算、區塊鍊等新技術基礎設施，以及數據中心、智能 計算中心等算力基礎設施。2021 年 12 月國務院印發《“十四五”數字經濟發展規劃》，将“優 化升級數字基礎設施”列為八方面重點任務之一，我們認為“十四五”期間新型信息基礎設 施建設有望迎來較快發展。

全球數據量高速增長催生海量數據存儲需求。随着雲計算、物聯網、人工智能等信息技術的 快速滲透以及傳統産業數字化轉型的加快，近年來全球數據量呈幾何增長态勢，2020 年全球共産生數據量 64.2ZB，較 2010 年提升超 30 倍，且未來五年仍将保持 20%以上的複合增速。海量的數據将催生巨大的存儲需求，作為信息系統 運行的重要物理載體，數據中心已成為經濟社會運行中不可或缺的關鍵基礎設施，根據 Synergy Research 的統計，截至 2021 年三季度末全球超大規模提供商運營的大型數據中心 （Hyperscale Data Centers）數量已達 700 個，較 2015 年底增長近 1.7 倍。

國内數據中心規模有望保持快速增長。根據工信部的統計，截至 2019 年底我國在用數據中 心機架總規模達到 315 萬架，近 5 年年均增速超過 30%，此外還有規劃在建的數據中心機 架規模近 364 萬架。2021 年 7 月，工信部印發《新型數據中心發展三年行動計劃（2021-2023 年）》，明确提出到 2023 年底全國數據中心機架規模年均增速保持在 20%左右，我們預計未 來國内數據中心建設仍将保持較快節奏。

2.2.2. 數據中心建設有望拉動 UPS 等相關配套設備需求

數據中心建設涉及配電、制冷、安防等大量相關設備。為了保障服務器等核心 IT 設備的穩定 運行，2018 年起開始施行的《數據中心設計規範（GB 50174-2017）》對機房選址、設備布 臵、環境要求、建築結構、空氣調節、電氣性能等方面均做出了明确指引。因此，數據中心 的建設涉及大量配套環節，包括配電系統、制冷系統、安防系統等。根據施耐德的數據中心 投資成本計算模型，制冷系統在數據中心初始投資中的占比大概為 20%-30%（具體取決于 數據中心采取的冷卻方式），配電系統的成本占比則為 40%-50%左右，其中 UPS、發電機組、 開關櫃是配電系統中主要的成本構成。

數據中心能耗要求趨嚴，配套系統需朝節能高效方向升級。數據中心是電力消耗的大戶，根 據國網能源研究院的測算，2020 年我國數據中心整體用電量或突破 2000 億千瓦時，在全社 會用電量中的占比達 2.7%。如前所述，未來幾年将是我國信息基礎設施建設的高峰期，在 雙碳目标的指引下，信息基礎設施的節能減排已經迫在眉睫，近年來國家、地方層面均密集 出台相關政策引導數據中心綠色發展。2019 年工信部、國家機關事務管理局和國家能源局 聯合下發《關于加強綠色數據中心建設的指導意見》，提出到 2022 年新建大型、超大型數據 中心的電能使用效率值達到 1.4 以下，北京、上海、廣東等地政府則下發了更為嚴格的 PUE 限值要求，例如北京、上海明确要求新建雲數據中心 PUE 不高于 1.3，廣東亦宣布優先支持 PUE≤1.25 的數據中心新建、擴建需求。在 IT 設備以外，熱管理、電源、配電、照明系統 是數據中心能耗的主要構成，因此随着數據中心能耗要求的提升，相關的配套系統亦需相應 升級，冷凍水自然冷、直接/間接蒸發冷卻、服務器液冷等高效節能方案有望逐漸成為主流。

數據中心規模提升，供配電系統朝模塊化、集成化方向升級。随着數據量的增長以及 IT 設備 功率等級的提升，未來數據中心的單體規模将呈上升趨勢，而傳統的數據中心供配電系統由 變壓器、低壓配電、UPS 輸入配電、UPS、UPS 輸出配電、輸出饋線等多種設備構成，其 占地面積大、部署周期長、能耗效率低、運維成本高的缺點日益突出。相較而言，模塊化數 據中心将機櫃、配電櫃、UPS、空調、電池櫃等部分進行高度集成，可有效提升數據中心的 集約化程度，與此同時具有更短的建設周期及更好的可拓展性。根據賽迪顧問的統計， 2016-2019 年間模塊化 UPS 的銷售額占比由 24%上升至 33%，我們預計未來數據中心模塊 化、集成化的趨勢将進一步加快。

新型信息基礎設施建設将對 UPS 等相關配套設備需求産生明顯的拉動作用。一方面，在數 字經濟發展推動下，未來數據中心等新型信息基礎設施建設仍将保持較快節奏；另一方面， 随着數據中心朝着節能化、模塊化的方向演進，供配電、溫控等系統将持續疊代升級，對應 的價值量亦有一定提升空間。根據中國電源學會的統計，“十三五”期間國内數據中心市場 規模由 519 億元增長至 1785 億元，年均增長近 28%，我們預計“十四五”期間數據中心相 關産業仍将保持較快發展。

2.3. 公司 UPS 産品底盤穩固，業務範圍不斷拓寬

科士達為國内老牌 UPS 廠商，多年來市場份額保持前列。2000 年起公司國内 UPS 銷量市場占有率始終位居本土品牌第一（按銷售台數計），若以銷售金額 計，近年來公司的市占率亦保持國内前列。考慮到當前維谛、施耐德、伊頓等外資廠商仍占 據較高市場份額，我們預計未來 UPS 領域的國産替代進程仍将繼續，以華為、科華、科士 達為代表的優秀國内廠商的市場份額有望進一步提升。

與此同時，公司為國内較早進軍海外市場的 UPS 廠商之一，上市後海外收入穩步增長。相 較于科華、易事特等競争對手，公司在海外市場占據一定優勢，長期以來海外收入占比基本 保持在 30%以上。根據第三方機構 Omida 的統計，2020 年公司 UPS 全球市占率達到 4%， 并列全球第五，在國内廠商中僅次于華為。

公司中小功率 UPS 業務底盤穩固。如前所述，中小功率 UPS 面對的終端客戶較為分散，一 般通過經銷模式實現銷售，而公司以小功率 UPS 産品起家，經過多年發展已形成覆蓋全球 的銷售網絡，渠道壁壘深厚。根據公司年報中的披露，2017 年前公司 UPS 收入中，小功率 産品（10kVA 以下在線式 UPS 及離線式 UPS）的占比始終保持在 45%以上（2018 年後公 司年報不再對 UPS 産品進行分拆），我們認為中小功率 UPS 将構成公司紮實的業務底盤。

公司數據中心産品體系持續拓寬，有望充分受益國内新型信息基礎設施建設。在立足 UPS 産品的基礎上，上市後公司始終堅持“市場導向 技術驅動”的經營思路，針對數據中心節 能化、集成化、智能化的發展趨勢，不斷對自身産品體系進行疊代升級。目前，公司的數據 中心核心産品已涵蓋 UPS、通信電源、高壓直流電源、精密空調、精密配電、蓄電池、網絡 服務器機櫃、動力環境監控系統等，此外還可根據客戶需求提供模塊化數據中心、預制化集 裝箱式數據中心、5G 戶外一體化能源櫃、空調智能氟泵節能系統等數據中心一體化解決方 案。随着“十四五”期間國内新型信息基礎設施建設進程的加快，公司正迎來較好的發展機 遇，數據中心業務有望保持較快增長。（報告來源：未來智庫）

在 UPS 等數據中心相關業務以外，科士達在新能源領域亦有較長時間的積累。過去十年間， 光伏、儲能、新能源汽車等領域尚處于補貼階段，下遊需求受産業政策影響較大，公司新能 源業務的發展也随之經曆了一定的波折。而随着新能源行業逐步進入平價時代，我們認為公 司正迎來全新的發展機遇，新能源業務有望重回高速增長軌道。

3.1. 各環節需求共振，公司儲能業務厚積薄發

3.1.1. 全球儲能市場步入規模化發展階段

儲能是全球能源轉型的必需環節，裝機空間逐步打開。不同于石油、煤炭等化石能源，電力 的生産與消費需要同時進行，能量無法以電能的形式直接儲存。傳統的火電、水電機組可根 據電網調度要求調節自身出力，從而實現發電端與負載端的匹配，而風力、太陽能等新能源 發電形式則具有天然的間歇性與波動性，因此隻有搭配儲能的新能源裝機才能實現對傳統化 石能源的徹底取代。近年來，随着新能源滲透率的不斷提升以及電池成本的快速下行，全球 儲能行業正逐步進入規模化發展階段。根據 BNEF 的統計，2020 年全球新增儲能裝機規模 約為 5.3GW，以此測算儲能在新增風電、光伏裝機中的滲透率僅為 2%左右，我們預計在新 能源裝機快速增長以及儲能滲透率持續提升的驅動下，2025 年全球儲能市場裝機規模有望 突破 200GWh，對應 2021-2025 年平均複合增速接近 80%。

儲能發展模式日益成熟，發電側、電網側、用戶側各環節需求共振。作為新興事物，過往儲 能在電力系統中的定位并不明确，商業模式的缺失在很大程度上限制了儲能的大規模發展。 經過近年來的探索，目前全球範圍内各環節儲能的發展模式正日益清晰，峰谷套利、輔助服 務、容量電價等收益來源的豐富極大地提升了各類業主的投資積極性。根據 IHS Markit 的統 計，2020 年全球新增儲能裝機中供電側（發電側 電網側）與用戶側（工商業 戶用）的比 例大緻為 6:4，各環節儲能需求共同向上。

政策勾勒發展前景，國内新能源發電側儲能有望率先啟動。2021 年 7 月，國家能源局下發 《關于加快推動新型儲能發展的指導意見》，提出到 2025 年實現新型儲能從商業化初期向規 模化發展轉變，新型儲能裝機規模達 30GW 以上，同時還提出明确儲能獨立市場主體地位， 加快推動儲能進入并允許同時參與各類電力市場。目前，發電側、用戶側均已有相關具體政 策文件出台，随着各環節儲能的商業模式逐漸清晰，我們認為國内儲能行業已經駛入發展快 車道。尤其是在發電側，儲能已成各地新能源裝機“标配”，據不完全統計目前已有近 20 個 省份對新能源能源發電項目配臵儲能作出明确要求，其中多數省份對保障性/市場化并網項目 均有配臵儲能要求，配套比例集中在 10%-20%之間，儲能時長則大多為 2 小時以上。2020 年底國内新能源側儲能裝機 規模僅為 1GW 左右，考慮到 2021 年各省完成競争性配臵的新能源項目将從 2022 年起集中 建設并網，我們預計國内的新能源發電側儲能裝機有望從 2022 年開始實現大幅增長。

自發自用漸成主流，海外戶用儲能加速滲透。除了大規模的發電側/電網側儲能項目，近年來 全球範圍内小規模的戶用及工商業儲能亦迎來較快增長，根據 IHS Markit 的統計，2020 年 全球新增戶用儲能裝機已達 1.2GW/4.4GWh，較 2015 年增長接近 5 倍，新增裝機主要集中 在歐洲、美國、日本、澳洲等海外發達地區。我們認為無論是從經濟性還是供電可靠性的角 度出發，海外戶用市場大規模發展的條件均已成熟，戶用光伏将逐步由“全額上網為主”向 “自發自用為主”轉變，戶用儲能滲透率有望快速提升。

3.1.2. 公司儲能業務厚積薄發

乘行業發展東風，公司儲能業務有望厚積薄發。綜上，我們認為全球儲能市場已進入規模化 發展階段，而公司在儲能領域布局已久，早在 2013 年就收到深圳市戰略性新興産業發展專 項資金進行兆瓦級儲能系統産業化項目的開發，具備一定的先發優勢。目前，公司在儲能領 域的産品方案已涵蓋戶用儲能、電站級儲能變流器、光儲充系統、調峰調頻系統、箱逆一體 集成等多種應用場景。2019 年公司與甯德時代共同成立合資公司時代科士達（初始占股 49%），并于 2021 年 9 月進一步收購其 31%股權，目前合計持股比例已達 80%。我們認為 公司在儲能領域的積累與鋪墊即将收到成效，随着下遊需求的快速增長，公司儲能業務亦有 望同步放量。

儲能與 UPS 技術高度同源，公司具備較強技術優勢。儲能是一個同時涉及電力電子、電化 學、軟件算法等多種學科的交叉性領域，具有較高的技術門檻，雖然目前儲能市場參與者衆 多，但長期來看隻有具備較強技術實力、産品性能過硬的廠商才能在激烈的市場競争中占據 先機。從工作原理來看，儲能系統與 UPS 産品具有明顯的相似性，兩者均涉及電網、負載 與電池之間的電能變換，技術高度同源。因此，依托自身在 UPS 領域近 30 年的電力電子轉 換技術積累，我們看好公司在儲能領域展現出較強的産品競争力與技術創新能力。

多層次、全球化的銷售網絡将有效助力公司開拓海内外儲能市場。如前所述，公司在中小功 率 UPS 領域底盤穩固，除了産品、技術之外，公司完善的銷售體系功不可沒。目前，公司 已形成“大渠道 大行業 大客戶 大項目”的銷售模式，客戶網絡遍布全球，既可直接面向 數據中心業主、電力集團等大型客戶，亦可通過 OEM、ODM、經銷等銷售模式觸及衆多小 而分散的終端客戶。尤其是對于海外戶用/工商業儲能市場，産品的銷售通常需要依托當地化 的經銷商、集成商或安裝商渠道，目前公司已建立 16 家海外分支機構及分子公司，業務遍 及全球 100 多個國家及地區。未來，完善的銷售渠道與全球布局将助力公司搶抓下遊儲能市 場增長機遇，從而在短時間内快速打開局面。

3.2. 光伏逆變器業務有望觸底回升

光伏進入平價時代，裝機空間充分打開。在發展初期，補貼是推動各國光伏裝機的主要因素， 因此政策的變動往往會對終端需求造成明顯的擾動，行業呈現出較大的波動性。而随着技術 的進步與産能規模的不斷擴大，近年來光伏的成本正快速下降，根據 IRENA 的統計， 2010-2020 年間光伏的平均度電成本由 0.381 美元/kWh 下降至 0.057 美元/kWh，在光照資 源較好的地區光伏的發電成本已優于傳統的化石燃料發電。因此，我們認為平價時代下光伏 的裝機空間将充分打開，行業已步入自發驅動的長期成長階段。

新增及臵換需求共同拉動全球逆變器市場高速增長。一方面，随着各國能源轉型的深入與光 伏成本的降低，全球裝機需求将持續提升，我們預計 2021-2025 年全球新增光伏裝機規模有 望保持 20%以上的年均複合增長。另一方面，光伏逆變器由印刷線路闆、電容、電感、IGBT、 控制電路等多種電子元器件組成，随着使用時間的增長，各類元器件的老化、磨損現象會逐 漸顯現，逆變器發生故障的概率也随之提升。根據權威第三方認證機構 DNV 的測算模型， 組串式逆變器的使用壽命通常在 10-12 年，超過一半的組串式逆變器需要在 14 年内進行更 換（集中式逆變器則需要更換部件）。而光伏組件的運行壽命一般超過 20 年，因此在光伏發 電系統的全生命周期中往往需要對逆變器進行更換，未來逆變器的臵換需求也将逐步顯現。 在新增裝機及存量臵換兩方面需求的共同推動下，我們測算 2025 年全球逆變器出貨量有望 超過 400GW，對應 2021-2025 年平均複合增速約為 23%。

國内逆變器廠商競争力顯現，市場份額持續提升。目前國内廠商已在光伏主産業鍊各環節占 據主導地位，根據中國光伏行業協會的統計，2020 年國内矽料/矽片/電池/組件的全球産量占 比分别為 75%/96%/82%/76%。相較而言，目前國内逆變器廠商的全球市場份額仍有一定提 升空間，根據第三方咨詢機構 Wood Mackenzie 的統計，2020 年全球逆變器出貨量前十中 仍有四家海外廠商。我們認為目前國内逆變器廠商無論是在成本控制還是在産品疊代速度上 均具備較強優勢，未來将繼續搶占全球市場份額，2017-2021 年國内逆變器出口額由 101 億 元增長至 331 億元，增速明顯快于同期組件出口金額。

公司光伏逆變器業務有望重回增長軌道。科士達為國内較早涉足光伏逆變器領域的廠商之一， 2017 年光伏逆變器及儲能業務收入一度達到 9.15 億元，市場份額位列國内廠商前列。2018 年“531 新政”後國内光伏行業步入政策調整期，裝機量連續兩年下滑，市場競争加劇，公 司逆變器業務面臨較大沖擊。經過近幾年的收縮調整，我們認為公司的光伏逆變器業務有望 觸底反彈。首先在産品層面，公司現已形成組串式 集中式的完整布局，功率範圍涵蓋 3kW 至 6.25MW，可滿足戶用、工商業、地面電站等各類市場的需求；其次在渠道層面，公司早 年間主要以國内電站項目為主，分銷渠道建設相對欠缺，對此公司正積極擴充團隊補齊渠道 短闆。受制于上遊矽料産能的緊缺，2021 年國内光伏裝機相對平淡，尤其是大型集中電站 建設節奏有所滞後，随着 2022 年上遊矽料産能逐步釋放，我們認為集中式與分布式裝機均 将迎來較快增長，公司逆變器業務亦有望重回增長軌道。

3.3. 充電樁業務增長加速

電動化趨勢确立，國内新能源汽車産銷兩旺。在經曆了 2019 年的補貼退坡以及 2020 年初 的疫情擾動後，2021 年起國内新能源汽車産銷快速增長，據中汽協統計 2021 年國内新能源 汽車銷量達到 352 萬輛，同比增長 157%，新能源汽車在汽車總銷量中的占比約為 13.4%。 我們認為在供需兩端的共同推動下，國内汽車電動化的趨勢已經确立，新能源汽車步入加速 滲透期，産銷量有望保持快速增長勢頭。

充電基礎設施尚存短闆，建設亟待加速。充電基礎設施是支持新能源汽車發展的重要環節， 但長期以來國内充電基礎設施建設相對滞後。根據中國充電聯盟的統計，截至 2021 年底國 内充電基礎設施保有量約為 261.7 萬台，較 2015 年底國家能源局印發的《電動汽車充電基礎設施發展指南（2015-2020 年）》中 2020 年建成 480 萬台分散式充電樁的目标尚有較大差 距。2021 年底國家發改委等十部委共同下發《關于進一步提升電動汽車充電基礎設施服務 保障能力的實施意見》，再次強調“形成适度超前、布局均衡、智能高效的充電基礎設施體 系，能夠滿足超過 2000 萬輛電動汽車充電需求”，我們認為“十四五”期間國内新能源汽車 充換電基礎設施建設将明顯提速。2021 年底國内新能源汽車車樁比約為 3:1，若按照 2.5:1 的車樁比假設進行測算，2025 年國内充電樁保有量将超過 1100 萬台，2022-2025 年新增充 電樁數量的複合增速接近 30%。

公司充電樁業務迎來發展機遇。公司自 2014 年開始重點布局電動汽車充電樁業務，具備核 心整流模塊與控制系統的自主研發生産能力，産品涵蓋充電樁模塊、一體式直流快速充電樁、 分體式直流快速充電樁、壁挂式交流充電樁、立柱式交流充電樁、監控系統等多個系列。2020 年公司新能源充電設備實現收入 1.21 億元，在公交客運企業、充電站運營商、物流商等各 類客戶拓展上均取得一定突破，在國内充電基礎設施建設加速的背景下，我們預計公司的相 關業務将保持較快增長。

3.4. 公司新能源業務有望快速擴張

綜上所述，我們認為以光伏、儲能、新能源汽車等為代表的新能源行業正迎來巨大的增長機 遇，公司亦已做好充分準備，未來新能源業務有望實現快速擴張。從行業需求來看，我們在 前文中已經測算 2021-25 年儲能/光伏逆變器/電動汽車充電樁有望分别實現 80%/20%/40% 以上的平均複合增長，下遊市場持續景氣。從公司自身來看，在産品技術層面，公司具備近 30 年的電力電子行業積累，自主研發實力突出，儲能、光伏、充電樁産品體系齊全；在銷售 層面，公司以中小功率 UPS 業務起家，銷售、服務網絡遍及全球，UPS 業務與新能源業務或可在渠道上實現一定的協同效應；在财務層面，公司長期以來經營穩健，在手資金充沛， 資産負債率低，可為新能源業務的擴張提供較強的資金保障。在經曆了近幾年的調整期後， 我們認為公司在新能源領域的長期布局将逐步開花結果，未來新能源業務将成為拉動公司整 體業績的重要因素。

我們看好公司“數據中心 新能源”雙輪驅動的業務布局，公司傳統 UPS 業務基本盤穩固， 有望在新型信息基礎設施建設加速的背景下實現穩步增長，新能源業務則充分受益下遊需求 快速放量，公司長期成長空間巨大。我們預計公司 2021-2023 年分别實現營業收入 26.81/35.87/46.46 億元，歸母淨利潤 3.51/4.36/5.50 億元，6 個 月目标價 27.59 元。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站

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