投資者對ESG的興趣不會消失，但多個因素将令這種策略面臨更多考驗。

過去幾年，投資者對根據環境、社會和公司治理(ESG)指标挑選投資對象的興趣激增，将數十億美元投向ESG策略，ESG也成為華爾街最喜歡的時髦術語之一。

随着這種策略越來越受歡迎，大大小小的投資公司都抓住了這個機會，設計和推廣新的ESG基金和排名。德勤金融服務中心(Deloitte’s Center for Financial Services)的數據顯示，2021年，全球專業機構管理的ESG資産規模激增至46萬億美元，占資管總額的近40%。到2024年，預計這一數字将上升到80萬億美元，超過資管總額的一半。

今年爆發的地緣危機給ESG投資帶來了第一次真正的考驗。由于許多ESG基金不投今年表現搶眼的傳統能源股和國防股，而專注于今年表現不佳的低碳科技股，這些基金第一季度出現虧損，表現不及相應的基準指标。

一個季度的表現并不能說明長期趨勢，但糟糕的表現凸顯出ESG投資固有的一些弱點，衆多一直不看好的批評人士也多了一個不看好的理由。糟糕的表現還表明，投資者需要重新思考往往側重于環境問題的ESG策略，把更多重點放在社會這一因素上，尤其是在歐洲人道主義危機日益嚴重的情況下。

芝加哥大學哈裡斯公共政策學院影響力科學中心(Center for Impact Sciences)執行主任傑森·索爾(Jason Saul)說：“投資者将重新看待有關ESG投資的問題，作為一種投資理念，ESG投資需要與時俱進。”

紐約大學斯特恩商學院教授、股票估值專家阿斯沃斯·達摩達蘭(Aswath Damodaran)稱，地緣風險對ESG投資來說是“即将到來的許多考驗中的第一個”。達摩達蘭指出，之前ESG策略帶來的回報幾乎都要歸功于相關基金對科技股的投資，而避開了化石燃料相關股票，後者在去年之前一直表現不佳。

一些投資者将ESG視為一種道德責任，但許多該策略的支持者投資ESG基金或“可持續”基金（這些術語經常被互換使用）是因為他們認為在ESG方面做得好的公司可能會比那些做得不好的公司表現更好。Morningstar Direct的數據顯示，在2012年至2021年期間，美國所有大盤股基金的年化回報率為14.87%，而專注于ESG的大盤股基金的回報率為15.58%。

然而，這兩類基金均未能跑赢以标普500指數衡量的大盤，該指數同期回報率為16.55%。

過去10年美國ESG大盤股基金跑赢，但2022年一季度跑輸

按資産加權計算的年化總回報

但這并不意味着ESG投資者的回報不佳。根據Morningstar Direct的數據，按資産加權計算的話，同期專注于ESG的大盤股基金每投資1美元的年化回報率為16.49%，幾乎與标普500指數持平。

ESG在過去兩年的表現更加突出。在2020年和2021年，美國所有大盤股基金每投資1美元的年化回報率為23.39%，基本與标普500指數持平，專注于ESG的大盤股基金回報率更高，為25.19%。

但2022年的情況有所不同。晨星(Morningstar)的數據顯示，今年第一季度，美國所有大盤股基金按資産加權計算平均下跌了5.6%，專注于ESG的大盤股基金下跌了近7%。

特許金融分析師協會(CFA Institute)資本市場政策高級主管馬特·奧薩赫(Matt Orsagh)說：“ESG投資正在經曆一場劇變，可能會受到一些沖擊。”

1

重倉科技股的ESG基金在通脹環境下表現不佳

通脹或許是ESG基金最近表現不佳的罪魁禍首。3月份美國CPI同比上升8.5%，通脹連續第七個月同比上升，觸及40多年來最高水平。

地緣危機導緻能源和其他大宗商品價格上漲，加劇了全球通脹。布倫特原油價格今年迄今已上漲了40%以上，推動交易所交易基金Energy Select Sector SPDR (XLE)的總回報達到45%。

然而，許多ESG基金中石油和天然氣股的權重偏低，因為這些股票所在的行業具有氣候不友好的特征，很少被納入ESG基金。追蹤基金流動和持倉情況的EPFR Global的數據顯示，截至2月份，每月公布持倉情況的全球ESG基金中能源股的權重僅為1.5%，相比之下，所有股票基金中能源股的權重為4%。

另一方面，EPFR的數據顯示，科技股一直是全球ESG基金青睐的标的，截至2月28日，科技股占全球ESG基金總資産的25%以上，比科技股在所有股票基金中的權重高出近兩個百分點。但随着美聯儲開始加息，一季度科技股和其他成長型股票表現糟糕，Technology Sector Select SPDR ETF (XLK)下跌了近9%。微軟(MSFT)是這隻ETF持倉量最大的股票之一，也是ESG基金的最愛。

批評人士認為過去ESG基金表現優異主要因為重倉科技股，而避開了之前表現不好的能源股

ESG基金和所有基金持倉情況對比

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批評人士和擁趸各執一詞

達摩達蘭認為，ESG可能會進入一個持續表現不佳的階段。

塔夫茨大學弗萊徹學院高級講師肯·帕克(Ken Pucker)的看法和達摩達蘭一樣。他表示，ESG基金無法帶來相對于基準指數回報的超額回報。他還認為，與普通基金相比，ESG基金過于愛宣傳自己會有怎樣的優異表現，收取的費用也更高。

在最近發表在《機構投資者》(Institutional Investor)的一篇文章中，帕克和波士頓大學奎斯特羅姆商學院(Questrom School of Business at Boston University)教授安德魯·金(Andrew King)讨論了對十多名專業投資人進行的采訪，采訪主要為了了解他們的觀點，即專注于ESG可以帶來更高的利潤、更高的股票回報。帕克爾和金總結得出：“缺乏ESG基金能帶來相對于基準指數回報的超額回報的證據，實際上我們認為資金流入ESG基金代表着一種市場營銷引發的趨勢，既不會讓地球受益，也不會為投資者帶來更高的回報。”

ESG基金經理及擁趸顯然不同意這一觀點。他們指出，ESG策略旨在提供長期價值，而且所有投資類型都會有表現不好的時候。Natixis Investment Managers旗下可持續投資子公司Mirova US的投資組合經理安布爾·費爾班克斯(Amber Fairbanks)承認，今年迄今為止，ESG基金表現糟糕，但他稱：“ESG的基本理念是長期的，作為ESG基金經理，我們尋求的是在長期内跑赢。”

Eaton Vance旗下可持續發展部門Calvert Research and Management執行副總裁兼首席負責投資官Emily Chew說：“所有策略都會出現有一兩個季度表現不好的情況，ESG仍然是一個非常健全的用來考慮公司整體運營環境的框架。”

批評人士長期以來一直認為，投資者為ESG産品支付了過高的價格，這并不是說這些基金的收費高于其他基金，Morningstar Direct的數據顯示，截至2022年2月，美國主動管理型股票基金的平均費率為1.12%，這些基金中的ESG基金的平均費率為1.04%。同樣，被動管理型ESG基金的平均費率也略低于所有被動管理型股票基金。

ESG基金的平均費率更高

但ESG投資者似乎比整體投資者更願意支付更高的費用。按資産加權計算，所有主動管理型股票基金的投資者每投資1美元支付0.67%，而ESG基金的投資者每投資1美元支付支付0.78%。在被動管理型基金中，二者差距更大，被動管理型ESG基金的費用比率為0.25%，是所有被動管理型股票基金平均費用比率的兩倍多。

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金融大咖加持，美國ESG資金流入逐年增多

ESG在歐洲有着深厚的根基，歐洲的政界人士長期以來一直在推動制定規則，使企業與歐盟的長期碳中和目标保持一緻。在美國，批評人士認為ESG隻是一時的流行。但在2019年和2020年，極端天氣事件、新冠疫情和社會公正問題令ESG策略在美國也獲得了更多關注，包括那些因喬治·弗洛伊德(George Floyd)被警方拘留期間死亡而凸顯出來的問題，促使許多投資者更多地關注環境和社會問題。

晨星的數據顯示，2021年美國投資者可投資的可持續開放式基金和ETF的淨流入資金達到創紀錄的692億美元，比前一年創下的紀錄增長了35%。觀察人士宣稱，ESG終于進入了主流投資界。

美國ESG資管規模逐年上升

事實上，種子早在幾年前就已經播下了。ESG先驅艾米·多米尼(Amy Domini)于1990年與他人共同創立了KLD Research & Analytics，并創建了Domini 400社會指數。不久之後，她推出了一隻與股指挂鈎的被動管理型美國股票基金。多米尼的公司及其旗艦指數目前由最大的ESG評級公司明晟(MSCI)所有。2006年，KLD Research & Analytics通過推出Domini Impact Equity (DSEPX)轉向主動管理策略，2021年的回報率為21.3%，但今年下跌了12%。

明晟沒有就本文的報道發表評論。

特許金融分析師協會的奧薩赫還記得ESG縮寫詞在2005年被創造出來的情景。在2000年代初期，他曾在GovernanceMetrics International工作，現在該公司是明晟的一部分。奧薩赫表示，ESG的誕生是因為出現了一種把非金融信息整合到投資過程中的需要。他說：“ESG是一種認知，不是一種投資風格，當時ESG的宗旨是為投資者找到更好的信息來有效配置資本。”

這些年來，在一些投資者的心目中，ESG成了“通過做好事來賺錢”的同義詞。對其他人來說，ESG主要被視為一種降低風險的策略。當金融界最知名的人物之一——全球最大的資産管理公司貝萊德(BlackRock)首席執行官拉裡·芬克(larry Fink)——也開始談論ESG時，這一策略得到了極大的推動。

芬克在2018年寫給公司首席執行官們的信中懇求其他首席執行官對自己的角色進行更深的思考。他寫道：“社會要求上市公司和私營公司為社會目的服務，随着時間的推移，每家公司不僅要公布财務業績，還必須表明自己如何為社會做出積極貢獻。”

那年晚些時候，芬克指出ESG正處于拐點。他說：“我認為對ESG的需求将改變所有投資，包括主動型投資和被動型投資，這可能還需要一到五年的時間，但也沒有那麼遙遠。”

據晨星的數據，那一年美國可持續共同基金和ETF的資産規模為890億美元，到2021年底，僅僅三年之後，這個數字就膨脹到了3600億美元。不過，這隻是美國基金總資産28萬億美元中的一小部分。

在貝萊德近日舉行的一季度财報電話會議上，芬克重申了公司對可持續投資的承諾。他在電話會議的問答環節中承認，能源價格上漲和通脹對許多ESG投資造成了“嚴重影響”，但他表示，這不會改變“ESG的長期性這一特質”。

芬克援引一季度的資金流動作為證據，他說：“可持續投資的資金流約為190億美元，雖然比前幾個季度有所下降，但肯定比兩年前有所上升。”

4

ESG仍缺乏統一的評定标準

随着美國ESG資管規模的擴大，投資者的選擇也越來越多。根據ISS Market Intelligence的數據，2021年，基金公司推出了133隻ESG基金，創下紀錄，較2020年的75隻數量顯著增加。

具有諷刺意味的是，ESG産品數量在增多，但ESG投資的構成并沒有既定标準，也沒有制定标準的組織，甚至連美國兩家占主導地位的評級公司——明晟和擁有Sustainalytics的晨星——的評級方法也不一樣。Sustainalytics是一家ESG評級和研究公司，該公司的ESG風險評級(ESG Risk Ratings)衡量的是一家公司對特定行業材料ESG風險的敞口，以及一家公司管理這些風險的能力。明晟ESG評級(MSCI ESG Ratings)衡量的是一家公司對ESG風險的敞口，以及與同類公司比這家公司管理這類風險的能力。

晨星可持續發展研究主管喬恩·黑爾(Jon Hale)也認為，圍繞ESG和可持續投資的術語令人擔憂。他說：“我傾向于将‘可持續投資’作為一個總括術語，指一系列既能帶來具有競争力的投資回報，又能帶來積極ESG成果的投資方式。”

Soundboard Governance咨詢公司總裁道格拉斯·賈(Douglas Chia)說：“現在有大量評級機構。”他指出，投資者開始對評級方法、評級公司如何收集信息以及這些信息的實際含義提出更多問題。他說：“為了确定評級機構正在評估的信息披露的質量，你必須要有衡量标準，而且必須要求标準具有可比性和可審計性，或可證明性，或類似的東西，這正是美國證券交易委員會(SEC)正在試圖做的，也是許多其他地方的機構正在試圖做的。”

2022年3月，SEC提出新規定，要求美國上市公司報告其溫室氣體排放情況，以及氣候變化對其業務的影響細節。

ISS MI在其發布的報告中指出，基金經理正在通過在市面上已有的基金中增加ESG标準來吸引 ESG投資者。該公司稱，添加ESG标準的基金數量在2020年達到頂峰，達到200隻，管理資産近1萬億美元，相比之下2021年數量為136隻，管理資産約3000億美元。

如今，ESG實際上已經成為一個行業，或者正如道格拉斯·賈所說的“大ESG”(Big ESG)，涵蓋了資管公司、代理顧問、評級公司、咨詢公司等，而且還在繼續增長。普華永道(PwC)去年宣布，計劃未來五年淨增10萬個新工作崗位，重點是“在關鍵領域招聘專家，其中許多與ESG有關，包括氣候、供應鍊、領導力和變化。”該公司還設立了ESG學院(ESG Academy)，以提高員工對ESG原則的認識和了解。

德勤近日表示，将投入10億美元擴大其可持續以及氣候相關業務，并計劃啟動新的德勤可持續發展中心(Deloitte Center for Sustainable Progress，簡稱DCSP)。

5

除了E（環境因素），ESG中的S（社會因素）變得愈發重要

ESG背後有着大量的動力和市場力量，以及一代深切關注地球和社會問題的年輕投資者。但未來幾個月，業績不佳可能會考驗投資者的耐心及興趣。

奧薩格說：“ESG承諾了太多東西，一季度糟糕的業績會令投資者開始思考他們買入ESG基金時所依據的論點。”如果繼續表現不佳，部分ESG投資者可能會選擇在其他地方尋找回報。在短期内，他們可能需要重新考慮自己願意投資的公司。

伯恩斯坦(Bernstein)ESG全球主管、ESG高級分析師Zhihan Ma稱，俄烏沖突和高通脹正在給有關可持續投資的傳統理念帶來挑戰。她說：“一方面，傳統觀點認為，ESG會帶來影響力和回報，另一方面，傳統觀點認為ESG投資意味着投資于最優秀的公司，”她指的是ESG得分較高的公司，通常是科技領域的公司。“但在考慮到整個市場條件時，投資ESG得分最高的的公司不一定能同時帶來影響力和回報。”

Ma對ESG的長期前景持樂觀态度。她說：“我們不可能在一夜之間解決氣候變化問題，也不可能在一夜之間解決日益嚴重的不平等問題。社會上存在一些系統性問題，需要所有利益相關方、監管機構、投資者、消費者和企業的共同努力來解決，這意味着所有對這些因素的考慮都将長期存在。”

Ma表示，在疫情最嚴重的時期和種族矛盾激化的階段，ESG中的S、即社會因素(social)，已成為一個更加緊迫的問題。她說：“如果目前的俄烏沖突導緻長期的人道主義危機，ESG中的社會因素将吸引更多投資者的關注。”

如何衡量社會因素是一個難點，可能比量化環境影響和風險更複雜。法國巴黎銀行的2021年ESG全球調查發現，51%的受訪者認為社會因素是最難分析和納入到投資策略中的ESG指标。報告稱：“獲取這類數據的難度更大，而且目前嚴重缺乏圍繞社會因素指标的标準化，而與此同時，這一因素對投資者的重要性正在日益上升。”

影響力研究中心的索爾在最近一篇題為《修複ESG中的S》(Fixing the S in ESG)的論文中讨論了這個問題。他寫道：“為了更有實用性，衡量S因素的方式必須更加與時俱進。”

要實現這一點，首先必須設置衡量公司業務帶來的社會影響的客觀指标，而迄今為止還沒有這些指标。其次，一旦社會影響被标準化和分類，它們必須由一個獨立機構進行核實。第三，公司必須更具體地提交這方面的報告。

索爾認為，為了提高S的重要性，除了在報告中的這一部分打勾，企業應該開始持續地提交社會影響數據，ESG投資者應該開始要求企業提交社會影響方面的數據，ESG評級公司、标準制定機構和數據供應商應與專業的S數據提供商合作，提高數據的價值。

他表示，自從俄烏沖突爆發以來，ESG的投資業績受到了影響，因為該行業“隻是單一地與E因素聯系在一起，投資者沒有充分考慮到S因素的重要性，他還說：“除了量化碳排放和關注E因素，ESG投資也要更加關注S因素。”

RadiantESG Global Investors聯合創始人、投資和可持續主管凱瑟琳·麥克唐納(Kathryn McDonald)稱，由于氣候災難威脅到生存，人們有理由強調環境問題。但她表示，人們越來越清楚地看到，“社會挑戰帶來了大量風險，影響着投資和整個經濟，這些威脅并不遙遠，就擺在我們面前。”

ESG吸引了投資者和華爾街的注意力，人們對這種投資的興趣不會消失。但是，由于市場波動、投資者的理解偏差以及ESG的定義和衡量ESG的影響力及風險固有的缺陷，未來幾個季度和幾年裡這種策略可能面臨更多考驗。ESG基金的表現最終将決定這一投資理念是否會進一步發展、是否會在主流投資界占到重要的一席，還是最終隻是一場短暫的熱潮。

劉依薇(Evie Liu)對本文亦有貢獻。

文 |《巴倫周刊》撰稿人勞倫·福斯特(Lauren Foster)

編輯 | 郭力群

翻譯 | 小彩

版權聲明：

《巴倫周刊》(barronschina)原創文章，未經許可，不得轉載。英文版見2024年4月17日報道“Sustainable Investing Failed Its First Big Test. A Reckoning Is Coming.”。

（本文僅供讀者參考，并不構成提供或賴以作為投資、會計、法律或稅務建議。）

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