（報告出品方/分析師：西南證券 龔夢泓）

1.1 深耕成都二十餘年，龍頭地位穩固

中國 A股市場首家便利連鎖超市上市企業。

紅旗連鎖上市于2021年，以便利超市的連鎖經營為主營業務，以“方便、實惠、放心”為經營特色，多年來始終保持穩健發展勢頭，已發展成為“雲平台大數據 商品 社區服務 金融”的互聯網 現代科技連鎖公司。

公司深耕成都地區 20 餘年，經營規模、盈利能力位于全國便利連鎖超市行業前列。

紮根成都，輻射西南。

截至2022年 6 月 30 日，公司共有門店 3557 家，大部分位于成都 23 個區（市）縣，在大成都範圍及周邊地區形成了網絡布局優勢。

公司立足于成都，逐漸向四川及整個西南片區擴張，在2015年收購了成都紅豔超市、成都互惠超市、樂山四海超市，并在樂山、宜賓、自貢等周邊城市逐步設立子公司，進一步擴大了連鎖版圖。同時，公司與蘭州國資利民合資成立甘肅省紅旗便利連鎖有限公司，截止2022 年 8 月 31 日已有甘肅紅旗便利店 97 家，成功跨省複制紅旗連鎖經營管理模式。

1.2 營收逆勢增長，盈利能力逐漸改善

公司近五年營業收入持續提升，業績受疫情影響較大。

近年來公司營業收入保持穩定增長，從2012年 39.1 億元增長至2021年 93.5 億元，CAGR 為 10.2%，2022年 H1 實現營收 48.8 億元，同比增長 7.6%；公司歸母淨利潤同樣保持高速增長，從2012年 1.7 億元增長到2021年 4.8 億元，CAGR 為 12%，2020年因新冠疫情因素，銷售基數較高，但2021年仍然實現了收入的正增長，利潤同比有所下滑，主要因為新冠疫情反複帶來持續影響，整體經濟形勢發展面臨挑戰，另外公司實行新租賃準則，大部分門店為租賃，對淨利潤有一定影響。

若将租賃準則還原到同一準則後，實現歸母淨利潤 5.2 億元，同比增長 2.6%。

公司主營業務為便利超市的連鎖經營，主要産品分類為食品、煙酒和日用百貨，其中食品的營收占比最大，長年維持在 50%左右；第二大産品為煙酒，營收占比逐年提升，2022年 H1 達到 32.7%；日用百貨的貢獻率在逐年遞減，已從2017年 17.1%降低至 2022 年 H1 的 13.9%。

成都地區貢獻超半成營業收入。

公司深耕成都地區，大部分門店都分布于成都 23 個區（市）縣，成都市區營收占比一直維持在 50%左右，2022 年 H1 占比達到 50.5%；郊縣分區為第二大市場，2022 年 H1 營收占比為 37.5%；成都周邊地級市組成二級市區，占比為 4.2%；其他地區占比保持在 7%-8%。

費用率略有上升，主要來自銷售費用。

公司整體費用率從2017年 23.9%上升至2022年 H1 的 24.5%，整體保持在穩定水平。從費用結構來看，主要來自銷售費用，從2017年 22.2%上升至2021年 22.3%，而管理費用和财務費用偏低且始終保持穩定。

公司銷售費用中職工薪酬占比最大，達到約 50%，主要為門店銷售人員工資構成，此外租賃費用占比較高，為 34%。

考慮到門店擴張和社保基數上調相關政策等因素，近年人工費用率呈現上漲态勢，自2019 年 10.7%上升至2021年 11.3%；租金費用方面，疫情下的租金減免、延期支付等租金優惠政策使得租金費用率有所下降，公司租金費用率有所下降，自2019年 8.2%下降至2021年 8.0%。

盈利結構穩定，毛利率和淨利率穩中有升。

公司作為西南地區零售連鎖龍頭，保持着穩定的盈利能力，同時通過門店運營調整和産品拓展，毛利率和淨利率均有所提升，毛利率從2017年 27.7%提升至 2021 年 29.7%，淨利率從 2017 年 2.4%提升至 2021 年 5.1%。

2020年新冠疫情爆發對公司線下門店造成巨大沖擊，利潤率有所下滑，公司通過關閉虧損門店、老店升級改造等方式改善經營結構，維持了盈利能力的平均水平。

日用百貨毛利率最高，食品緊随其後，煙酒維持穩定。

分業務來看，公司三大主營業務食品、煙酒、日用百貨中，日用百貨毛利率最高，達到 27%左右；食品次之，但近年來毛利率穩步攀升，從2017年 12.5%提升至 2021 年 25.7%，随着公司布局速食即食賽道，食品業務毛利率有望進一步提升；最後是煙酒，毛利率穩定在 21%左右。

1.3 引入永輝戰略合作，股權結構穩定

持股比例集中，股權結構穩定。公司董事長兼總經理曹世如女士持有公司 24.1%股權，為公司實際控制人，并且與股東曹曾俊為母子關系。曹世如女士為公司創始人之一，并始終為公司實際控制人，股權結構相對穩定。

受讓永輝超市股權，向新零售拓展。

公司于 2017-2018 年分兩次共向永輝超市股份有限公司受讓 2.9 億股公司股份，永輝超市目前共持有公司 21%股權。

通過此次轉讓，公司與永輝超市簽署《戰略合作框架協議》，在新零售、社區增值服務與社區物流等方面展開深度合作，幫助公司在網絡布局和供應鍊方面獲得長足發展。

2.1 便利超市發展迅速，國内市場仍處發展期

公司所處行業為零售業中的連鎖超市行業。

我國零售業态經曆了幾個發展階段，從最初以國有大型百貨業态為主體的單一業态階段，過渡到以連鎖超市為主體的多業态并存，發展至今以便利超市為主的差異化經營更加明顯、業态細分更加具體的階段。

公司将零售業态按照經營方式、商品結構、服務功能等因素細分為便利超市、24小時便利店、中型超市和大型超市。

我國社會消費品零售總額随 GDP 增長呈穩定上升态勢。

“十四五”規劃和 2035 年遠景目标綱要提出，要增強消費對經濟發展的基礎性作用，建設消費和投資需求旺盛的強大國内市場，全面促進消費，并深入推進新零售等增長點。

近兩年受疫情影響，雖然實體經濟受挫，但線下零售開始尋求經營模式轉型，并且後疫情時代年輕人也将回歸線下消費。種種因素表明我國零售市場仍然有着廣闊的市場空間，在擁有大規模消費者的基礎上有望迎來新一輪增長。

2021 年我國社會消費品零售總額為 440,823 億元，近 20 年 CAGR 為 11.8%，與 GDP 增速持平，2020 年因為疫情影響同比出現下降，但 2021 年增速反彈至 12.5%。

便利超市是消費升級和超市業态發展到一定階段時出現的必然産物。

與傳統大中型商超相比，便利超市具有營業面積小、選址靈活、對商圈要求不高、零售網絡密集、便利低價等優勢。

目前國内的連鎖便利店主要分為四類：日本店、本土投資店、大型商超迷你店、電商轉型實體店，近年來又迎來一大批創新型便利店，其中主要以平台賦能型便利店以及類便利店為代表，平台賦能型便利店指受到互聯網企業或其搭建平台賦能的非傳統連鎖型便利店企業，類便利店指銷售品類和服務與便利店相似的小型零售店、生鮮店、水果店、藥妝店等。

中國連鎖經營協會聯合畢馬威中國發布的《2020 年中國便利店發展報告》顯示，2021 年全 國傳統便利店銷售額達到 2988 億元，盡管受到疫情影響，仍然維持 8%左右的增速。

便利店業态逆行業增長。

随着國内人均收入提高和家庭平均人數下降，盡管電商的快速發展導緻線下實體零售行業日漸凋敝，但具有即時性、便利性、低價性等諸多特點，完美契合當代年輕人消費習慣的便利店業态卻始終保持着逆勢高速增長。

2016 年以來，實體零售銷售額複合增長率呈現負增長态勢，而便利店零售額增長率在 2016 年達到 31%，之後雖然逐年下滑，但都維持着 10%以上的增速，遠遠高于實體零售整體增速。同時便利店門店數也始終保持着正增長，2015-2021 年複合增長率為 9.5%，2021 年門店數已達到 15.3 萬家。

投融資金額逐年增長，投融資數量大幅下降。

根據艾媒咨詢數據顯示，便利店行業的投融資金額呈穩定增長态勢，從 2014 年的 5.8 億元增長至 2021 年 220 億元，複合增長率高達 68.1%。

而投融資數量在 2017 年達到最高峰 96 起之後逐年下降，2021 年僅發生了 7 起投融資，原因是随着行業發展趨于成熟，競争逐漸加劇，中小型便利店因為數量少、覆蓋區域小、缺乏創新等原因陸續關停，行業集中度提高，資本逐步向頭部企業傾斜。

2.2 龍頭空間廣闊，區域優勢明顯

我國便利店行業競争格局主要由外資店、本土投資店、電商線下店、大型商超附屬店等幾大勢力構成，目前占據最高市場份額還是以易捷為主的石油系便利店。

石油系便利店依托中石油和中石化在全國範圍内擁有最多的門店，并且其門店定位清晰、擁有自建供應鍊體系，運營手段和運營思路也區别于連鎖零售便利店，成功路徑難以複制。

以羅森為首的一衆日本外資店正積極布局中國市場，2020 年羅森已有 3256 家店，全家 有 2967 家店，7-ELEVEN 有 2387 家店。

在面對本土便利店具有區域密集和長期經營下口碑沉澱的優勢時，外資便利店開始進軍下沉市場，從北上廣等一二線城市開到了地級市等三四線城市，但兩者消費能力和購買習慣有所差别，下沉市場還有很大空間等待發掘。

另一大競争方就是各地的區域性便利店龍頭，比如山西的唐久、金虎，四川的紅旗連鎖，重慶的重百，廣州的華潤萬家等。

這些區域性便利店龍頭牢牢占據區域性市場，以密集的門店覆蓋、多年的口碑積累、全能的服務模式等優勢奠定了一騎當先的市占率；但區域性優勢也給這些地頭蛇帶來了相同的難題，專注于本土市場導緻了供應鍊體系的局限性和品牌知名度難以輻射到省外，幾乎沒有産生全國性品牌。

電商線下店正在成為新的趨勢，天貓、京東、蘇甯等電商巨頭都已經開出了自己的線下便利店，通過互聯網賦能，形成無人售貨、線上下單門店提貨、社區團購等新零售業态，在電商紅利有見頂趨勢的形勢下尋求轉型。

但是半路出家的電商線下店在面對樹大根深的傳統便利店競争時閑得力不從心，普遍采用的加盟模式也讓門店質量良莠不齊，目前都還在圈地跑馬階段。

便利店發展主要依賴提升單店效益及增加門店數量來驅動，展店方面，區域性本土便利店和全國性連鎖便利店呈現出不同的特征：

全國性連鎖便利店：以羅森為代表，發展初期便定位為全國連鎖，憑借其強大的供應鍊、物流網絡在全國範圍内遍地開花。其門店數量穩步提升，不會出現明顯的展店平台期，與之對應的是營收規模、盈利能力的長期穩定增長。

區域性本土便利店：以紅旗連鎖及美宜佳為代表，區域性便利店在發展初期會深耕某一城市、地區，依托地理優勢，降低物流等成本，形成區域性的統治力。但該城市展店空間接近天花闆時，門店增速放緩，公司發展進入平台期，公司往往會向周邊城市進行滲透，形成第二成長曲線。

紅旗連鎖目前正處于第二成長曲線初期，我們認為其近年來頻繁收購以及甘肅市場的布局，都将成為其迎來二次高增的強大支撐。

2.2.1 羅森：創新經營的日資便利店代表

日資便利店領頭羊羅森是第一家進駐中國市場的外資便利店，早在 1996 年就在上海開了第一家門店，目前是國内門店最多的外資便利店品牌，并計劃在 2025 年達到 1 萬家門店。

羅森是包括全家、7-11 在内的一衆日資便利店的代表品牌，創始于 1939 年的美國，随後在 日本揭開了連鎖便利店龍頭的擴張序幕。

截至 2021 年 12 月末，羅森在全球共擁有 1.9 萬家 門店，2021 年 3-11 月合并财報顯示營業收入為 5224 億日元，同比增長 5%，淨利潤為 243 億日元，為上年同期 2 倍，平均每家店鋪的日銷售額增長 2%。

2021 年 12 月，羅森中國成功收購四川 WOWO 超市股權，順利進入成都市場，至此，羅森、全家、7-11 三大日資便利店巨頭已齊聚成都。

羅森在日本能夠快速風靡離不開對消費市場的精準洞悉。

日本家庭平均人口逐年下降、單身比例大幅上升，同時工作時間延長和即食需求的增長帶動了便利店業态的蓬勃發展，加之羅森自身的應變和創新能力，逐漸超越 7-11 成為新的便利店龍頭。羅森開創了便利店銷售速食即食的先河，并且通過持續推出創新自研産品成了爆款打造機，還通過開設 IP 聯名門店、提供增值服務等營銷策略繼續擴大着龍頭地位。

進入中國市場以後，羅森依托成熟的運營模式和供應體系，率先選擇在一二線城市開設門店，打響品牌知名度，并且把握住了爆品經濟，通過網紅種草等形式塑造了年輕高端的品牌形象。

但随着一二線城市便利店競争日趨激烈、市場逐漸飽和，外資便利店已經将目光轉向了下沉市場，開始在三四線城市加速開店，羅森預計将在安徽開出百家門店，涵蓋合肥、蕪湖、馬鞍山等皖南地區城市。

2.2.2 美宜佳：率先走向全國的本土便利店代表

美宜佳是東莞市糖酒集團控股的連鎖便利店企業，成立于 1997 年，經過二十餘年的發展已成為全國性的連鎖便利店龍頭，截至 2022 年 4 月門店數已達到 2.7 萬家，超過昆侖好客位列第二，在全國 200 多座城市都設有門店。

率先走向全國化。

本土便利店品牌大多都雄踞一方，各自作為區域性龍頭卻很難走向全國，美宜佳是第一個進行全國化嘗試并已取得卓越成效的區域性便利店品牌。

誕生于東莞的美宜佳向省外發展的策略是“穩中求進”，通過建立店鋪拓展與營運、采購與供應鍊、人力與财務等系統的複制能力，在恰當的時機進行跨區域擴張。

美宜佳董事長張國衡在中國便利店大會上表示，美宜佳正從一個便利店渠道商向服務商轉型，過去通過引入上遊廠商資源以及對商品、店鋪和經營的管理，單純為消費者提供服務； 在新的商業模式中，美宜佳向上遊延伸到廠家，在中遊直達門店，在下遊與消費者形成互動，打造數據化的閉環系統，推出個性化店鋪和服務。

目前美宜佳可提供金融服務、充值繳費、代收代寄、便民支付、特色服務等五大闆塊合計 30 餘項的便民生活服務，每月服務顧客超過 1.5 億人次。

2.3 社會結構變化推動行業發展，集中度有望進一步提升

近年來我國社會人口結構持續改變，具體表現為結婚年齡推後、老齡化加劇、平均家庭規模逐年減少等。

在生活壓力增大和工作時間變長的形勢下，年輕人的單身比例大幅提升，獨居、“一人食”、丁克開始流行，加之快節奏的工作和生活節奏，随處可見的便利店完美滿足當代年輕人的消費需求，加熱即食的單人快餐、小包裝的蔬菜水果、24 小時營業等特點，契合新的零售市場變化，保持着穩定增長态勢。

第七次全國人口普查顯示，2020 年我國家庭規模已降至 2.62 人/戶，大部分是獨居單身和沒有孩子的年輕夫妻家庭，2020 年我國一人戶家庭達到 1.3 億戶，占比 25%，二人戶為 1.5 億戶，占比 30%，三人以下家庭規模戶數已超過 50%。

我國國情已到達便利店快速發展階段。

根據其他國家經驗，便利店行業在人均 GDP 達到 3000 美元、5000 美元、1 萬美元、2 萬美元階段時都會有實質性變化，當人均 GDP 達到 1 萬美元時，行業即進入激烈競争期。

2021 年我國人均 GDP 已達到 8.1 萬元，城鎮居民人均可支配收入達到 4.7 萬元，帶動市場需求快速增長。在商超、百貨等傳統零售業态盡顯疲态，甚至呈現負增長的形勢下，疊加疫情帶來的社區團購風潮，便利店業态更為契合經濟發展和社會消費需求，正處于行業上升期，近幾年便利店零售額占社會消費品零售總額比重逐年提升，2021 年達到 0.7%，未來有望繼續提升。

市場集中度有較大提升空間。

對比日本已經較為成熟的便利店行業，我國便利店除石油系外仍屬于群雄逐鹿的混亂競争狀态，龍頭集中度較低，尚未出現全國性的連鎖品牌，大多是以省為單位的區域性龍頭企業，往往經營多年，憑借密集的門店數和長期積累的口碑在當地擁有最高的市占率。

對比我國和日本的便利店龍頭集中度，我國門店數前三的易捷、美宜佳和昆侖好客三家共占比 44.7%，其中易捷和昆侖好客都屬于石油系；而日本的便利店三巨頭 7-11、全家和羅森市場占比達到 93.7%，由此可見我國便利店龍頭集中度還有較大提升空間。

3.1 區域龍頭，根植成都輻射西南

公司門店大部分位于大成都區域。

截止 2021 年公司門店總數達到 3602 家，除去 91 家甘肅紅旗便利店外大部分在成都 23 個區（市）縣，新開門店 412 家，在疫情影響下仍然實現了逆勢擴張。

新開門店平均培育期在 1 年左右，新門店預計能夠在 2022 年為公司帶來營收增量。公司在成都地區的龍頭優勢明顯，具備規模效應，為走出核心區奠定了基礎和和可能性。

公司确定了以成都為中心向周邊地區輻射的發展戰略。

随着周邊城市消費升級，公司開始向成都周邊地級市發展，包括綿陽、德陽、眉山、雅安等地。公司門店均為直營模式，2022 年将繼續加強四川區域内門店戰略布局，努力完成“3 年 1000 家”門店的拓展計劃。

2021 年公司新設成立了子公司宜賓紅旗，布局進一步延伸，川内版圖再添一塊。分地區來看，成都主城區營收達到 53%，周邊郊縣 33%，合計達到 90%左右。

目前成都地區本土便利店以紅旗連鎖為主，門店數最多；第二是舞東風，另一家成都本土區域性龍頭，門店數僅次于紅旗連鎖，有 800 餘家門店，包含日用百貨、食品煙酒、生活充值等便民服務，與紅旗連鎖正面競争，兩者經常互相在隔壁開店，但在門店密集程度和規模效應上和紅旗連鎖存在較大差距。

另一些本土品牌如 WOWO 已經被羅森收購，惠民、紅豔超市被紅旗連鎖收購，隻剩一些零散的夫妻店和副食店，紅旗連鎖龍頭地位進一步鞏固。

外資便利店近年來勢頭正猛，全家、羅森、7-11 三巨頭已經齊聚成都，改變了川内便利店行業競争格局，外資與本土品牌展開了角逐。

目前日資便利店初入成都市場，還處于擴張和圈地跑馬階段，門店數、密集程度和本土品牌有很大差距，且在居民口碑、品牌影響力、産品适應度方面都不具備較大優勢，紅旗連鎖仍然占據着龍頭地位。

通過收購實現川内快速擴張。

公司在 2015 年先後收購了成都紅豔超市、成都互惠超市、樂山四海超市，經營網點得到了進一步擴展，對公司提高市占率、增加營收起到關鍵作用，填補了公司在雅安、樂山、泸定、康定、江油等部分區域的市場空白，延伸公司服務的地域範圍，公司在川内的布局進一步推進。

通過多次收購以及持續在川南如自貢、内江開店，公司進一步完善了其在旅遊景點、商務區域、社區公寓等的網點布局，網點覆蓋更為緊密，在提升供應鍊效率同時，更有利于紅旗連鎖踐行“您身邊的好鄰居”理念，便利顧客。

此外，公司在收購的同時，還全面梳理了門店經營情況，對未達到經營目标的門店進行調整，開新店與調整舊店相結合。

收購完成之後公司營收有明顯提升，但因為門店整合、人員調整以及新店培育等因素，費用端有所承壓，随着後續整合完成、展店培育完成，2017 年之後公司盈利能力有顯著改善，2015-2018 年營業收入 3 年 CAGR 為 9.6%，歸母淨利潤 3 年 CAGR 為 21.7%，公司毛利率也從 2014 年 26.2%增長至 2019 年 30.9%。

布局甘肅，邁出川外擴張第一步。

2020 年公司與蘭州國資利民資産管理集團有限公司合資成立了甘肅省紅旗便利連鎖有限公司，主營批發與零售等業務，與紅旗主業經營内容相近。

計劃 3 年内在甘肅省開設 500 家“紅旗便利”門店，截至 2021 年已開設有 91 家。此次合作，紅旗連鎖以信息管理系統使用權、管理團隊和模式、供應鍊平台輸出作價出資 3000 萬元，占紅旗利民注冊資本的 20%。

利民資産以現金出資 1.2 億元，持股比例 80%。布局甘肅市場是紅旗連鎖川外擴張的第一步嘗試，将積累的管理經驗和經營體系進行跨省複制，為今後向其他地區延伸奠定基礎。

3.2 産品結構升級，盈利能力進一步改善

公司便利店主營産品以食品、煙酒、日用百貨為主，其中食品營收占比最高，近年來都保持在 50%左右；第二是煙酒，營收占比逐年提高，從 2014年 25%左右增長至 2021年 30%； 日用百貨的營收占比逐年下降，從最初 18%下降至 2021 年 14%。

但是從毛利率來看，日用百貨的毛利率最高，為 26.8%，食品次之為 25.7%，煙酒毛利率為 20.6%。

2020 年因疫情影響，居民囤貨意願強烈，營收有顯著增長，2021 年因去年營收高基數，因此增長幅度有所回落，其中食品營收有所下降，煙酒類隻能線下購買的産品有所增長。

日資便利店以鮮食供應為主。以羅森為首的一衆日資便利店經營模式略有不同，主要通過店内鮮食打開市場，而且鮮食毛利率遠高于加工食品。羅森、全家、7-11 便利店的快餐和鮮食銷售占比接近 40%，鮮食毛利率在 35%左右。

鮮食已經越來越成為便利店差異化競争的關鍵，從日配的三明治、飯團、面包到現煮現賣的關東煮、盒飯、拌面，日資便利店已經發展出了自己的自研品牌和供應體系，建立了鮮食工廠和供應鍊，盈利結構已得到大幅改善。

收購 9010，布局快捷食品賽道。

2019 年公司完成了對成都玖零壹零企業管理連鎖有限公司的收購和資源整合，9010 主營 24 小時便利店，以特色經營為亮點，主推後廚加工成品快餐、中央廚房微波加熱食品（如飯團、壽司和三明治等），此次收購加強了公司在商務區業務的拓展和布局，同時加快了公司在快捷食品方面的發展，幫助快速切入鮮食賽道，增加了與日資便利店的競争優勢。

生鮮商品是商超和便利店經營的關鍵一環，是吸引客流的重要因子。

每個人每天都離不開生鮮，因此生鮮商品的市場空間非常大，根據艾瑞咨詢數據，2020 年我國生鮮零售市場規模已達到 5 萬億元，預計 2015 年達到 6 萬 8 千億元，CAGR 為 6%左右。但是因為便利店面積限制，以及生鮮産品對物流供應有很高要求的原因，一般便利店都沒有适宜的條件提供生鮮。由此看來，有能力提供生鮮的便利店将能夠獲取更多客流，更具備競争優勢。

與永輝超市戰略合作，推動公司生鮮業務和供應體系發展。

2017-2018 年，公司實際控制人曹世如及其一緻行動人曹曾俊先後通過協議轉讓的方式将持有的公司股份轉讓給永輝超市股份有限公司，目前永輝超市持有公司 21%股份，為公司第二大股東。

同期與永輝超市簽署了《戰略合作框架協議》，在生鮮、物流、定制産品、渠道整合、供應鍊金融等方面開展深度合作，尤其在生鮮業務賦能的情況下，公司對原有門店進行升級改造，同時開設新的生鮮門店，2019 年已有 160 餘家生鮮型便利店，改造後的門店銷售額平均增長 30%，提升效果非常顯著。

目前公司仍在積極推進生鮮門店占比，有望在占比提升後進一步改善公司盈利能力。

3.3 科技賦能加快數字化建設，升級改造智慧便利店

公司作為四川便利店龍頭，憑借規模優勢，采購量龐大，面對供應商具有較強的議價能力，同時公司加大直采和統采比例，縮小中間價差，改善盈利能力。

經過多年發展，公司已與上千家供應商建立了良好的商業合作關系，收購了四川吉百興食品有限公司，引進永輝超市作為戰略投資者之後，永輝超市豐富的供應鍊資源、以及自建的生鮮基地和配送體系，為公司的生鮮品類運營提供了有效支持。

加強物流建設投入，保障門店升級轉型。

目前公司擁有西河、自貢、溫江三個物流配送中心，可覆蓋四川省内所有門店，實現了大部分商品的統一倉儲與配送，溫江配送中心還在建設凍庫，進一步提升配送效率。有了一整套完善的供應體系，公司在便利店業态的優勢将進一步增強，同時為省外擴張提供複制模闆，有望解決大部分區域龍頭都存在的外延困境。

公司存貨周轉天數由 2017 年 75 天下降至 2020 年 69 天，但 2021 年開始為保障疫情期間生活供應公司加大了物資儲備，存貨周轉天數有所上升，預計随着疫情緩解存貨周轉也将得到逐步改善。

科技賦能，大數據與新零售結合幫助高效管理運營。

公司建立了一套适合自身的信息化管理系統，“紅旗雲”大數據平台于 2017 年正式啟用，不僅能有效提高公司後台财務管理和信息化管理水平，還能實現可視化、移動化、動态智能化的數據分析，并以此實現了公司-分場-财務-配送等快速聯網，加快商品配送、周轉、收銀、核算等各個環節的工作效率，提高企業現代化管理水平，為規模化發展提供技術保障。

線上線下相結合，打通社區最後一百米。

公司與美團、餓了麼口碑簽署戰略協議，在線上網店拓展、外賣平台大數據應用渠道、品牌聯合營銷等展開深度合作，餓了麼口碑還為紅旗連鎖提供包括分鐘級即時配送、大數據精準營銷及分析、大數據參考線上選品在内的一系列數字化運營能力，以及淘寶、支付寶、高德地圖等多渠道營銷服務。

通過與電商平台合作，公司加碼到家業務，打通社區到家最後一百米，線上與實體購物相融合，在電商沖擊下摸索出實體零售新的發展道路。

3.4 增值服務引流增量客戶，公益活動塑造品牌口碑

投資新網銀行，加碼互聯網金融。

新網銀行由新希望集團、小米科技、紅旗連鎖等企業發起設立，是全國第三家數字科技普惠銀行，運用雲計算、大數據、人工智能等新一代互聯網技術踐行普惠金融。

目前，新網銀行已與多家運營商銀行就接入數字人民币達成合作意向，未來将與連鎖商超等多種應用場景一道探索數字人民币應用，紅旗連鎖作為股東有望率先開展數字人民币在門店的實際運用。

“商品 服務”的差異化競争策略增強客戶粘性。

除了銷售實物商品，紅旗連鎖便利店利用密集的門店分布和科技優勢，還提供公交卡充值、水電氣費代收、代銷、學費代繳、停車費代收等 100 餘項便民服務，将便利店打造為民生服務平台，帶動增量消費群體，提升客戶忠誠度。

積極投身社會公益，優秀的品牌形象深入人心。

公司連續 18 年上榜四川企業 100 強，積極投身社會公益活動，履行企業社會責任。特别是在新冠疫情期間，公司迅速成立應急工作小組，三大配送中心 24 小時待命，全力保障 3000 多家門店的商品供應，做到了不關門、不斷貨、不漲價，在抗疫活動中做出了重大貢獻。公司品牌形象深入人心，經過多年口碑積累，四川地區龍頭地位越發堅實。

4.1 盈利預測

關鍵假設：

假設 1：公司持續推進新門店擴張，2022-2024 年新開門店數為 200 家、250 家、300 家；

假設 2：主營業務盈利能力維持穩定，2022-2024 年食品類毛利率為 25.6%、25.5%、25.5%，煙酒類毛利率為 20.7%、20.7%、20.7%，日用百貨類毛利率為 26.7%、26.7%、26.7%。

假設 3：新網銀行及甘肅紅旗經營狀況正常，保持穩定增速，公司 2022-2024 年投資收益分别為 1.4 億元、1.6 億元、1.75 億元。

基于以上假設，我們預測公司 2022-2024 年分業務收入成本如下表：

4.2 相對估值

我們選取了行業中與紅旗連鎖業務較為相近的三家公司，主營大型商超的永輝超市、山東地區商超龍頭家家悅、多業态零售公司天虹股份，2022-2024 年平均 PE 為 31 倍、21 倍、17 倍。考慮到公司作為四川省内便利店企業龍頭，主要布局便利店零售業态，給予 2023 年 16 倍估值，對應目标價 6.56 元。

疫情反複對實體零售帶來的持續影響、區域内行業競争加劇、周邊省市布局不及預期、新門店擴張不及預期。

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