從一家不起眼的快遞公司到行業龍頭，然後連續4年穩坐行業市場份額榜首，中通快遞（ZTO.US）究竟是一家什麼樣的公司。

智通财經APP了解到，中通快遞近日發布2020年Q1業績，收入39.16億元，同比下滑14.4%，毛利潤8.19億元，同比下滑35%，而淨利潤3.71億元，同比下滑45.6%。受到業績下滑影響，該公司股價低開達9.3%，截止收盤跌5.34%，不過今年以來，該公司股價漲幅仍超過40%。

中通快遞此次Q1主要受衛生事件影響，收入有所下滑，在之前的季度業績中基本保持雙位數的增速，不過Q1總包裹量23.74億件，同比增長4.9%，市場份額同比去年提升至18.9%，仍保持行業龍頭地位。

值得注意得是，由于國内疫情得到緩解，3月及4月份快遞行業業務量恢複增長，同比分别增長23%和32%。該公司在2020年的業績指引中比較樂觀，預計全年的總包裹量将達到159億至164億，同比增長37%-42%，預計實現調整後淨利潤53.9億元至58.3億元，同比增長10%-20%。

行業的“楷模”

中通快遞成立于2002年，相比于申通、韻達及圓通這些老牌快遞公司成立時間要晚一些。不過中通發展速度很快，2008年全網承接淘寶業務，2010年率先完成全國網絡股份制改革，之後通過加盟方式業務量迅速起飛，市場份額逐年提升，2016年及之後，穩固快遞行業的“龍頭”。

按包裹量計，2011年中通快遞的市場份額僅為7.6%，當時排第一的為申通，市場份額為20.4%，2016年，中通快遞躍居為行業規模第一，市場份額14.4%，2019年市場份額進一步提升至19.1%，連續四年穩居榜首。8年來，中通的市場份額一路提升，累計提升了11.5個百分點 。

從不起眼的快遞公司，到行業龍頭，中通可以說是行業的“楷模”，成為行業第一後，該公司收入及業務量增長仍保持雙位數的增長，2019年包裹量和收入分别為121.21億件和221.1億元，2016-2019年複合增長率分别為39.5%和31.2%。

中通的快遞業務因比較早和淘寶有合作，目前以阿裡平台的電商包裹為主，但随着其他電商的崛起，阿裡平台的包裹量占比逐年下降，但貢獻仍超過五成。值得注意的是，拼多多異軍突起，成為該公司包裹量第二來源，貢獻達兩成，目前阿裡和拼多多為中通核心的包裹來源，貢獻超過7成。

2020年Q1，由于市場競争以及衛生事件影響，期間該公司加大對加盟網點補貼，包裹量錄得正增長，但也使得單票收入1.53元，同比下降19%。實際上，從過往季度的經營曆史看，該公司單票收入呈下降趨勢，不考慮衛生事件影響，以2019年Q4算，也比2018年Q1下降了13%。

該公司這幾年能夠迅速擴大規模，主要有三大原因，一是行業的成長帶動，中國在線零售商品交易總額及中國快遞包裹量均保持着較高的雙位數增長；二是和阿裡系平台穩定的合作以及積極拓展新的電商平台，拼多多的崛起提供了商機；三就是特有的加盟商模式，通過深度綁定實現效率最大化。

利益深度綁定

智通财經APP了解到，中通業務模式以自建的分撥中轉網絡與加盟商網點相結合，自運營的包括幹線運輸和分揀中心，加盟商提供攬件和派件工作，揀快遞派送至個人及企業的手中，分揀中心起到連接的作用。加盟商模式和直營模式相比，無需過多的資本開支，相當于“人多力量大”的方式擴張業務規模。

截止2020年3月，該公司有6800輛自有車輛，包括約5000輛15-17米高運力甩挂車，90個分撥中心，其中81個屬于自營，265條定制的自動化分撥流水線，超過2900幹線線路以及超過98%的城市和鄉鎮覆蓋率。

上文談到，公司通過讓利補貼加盟商，Q1單票收入下滑，其實從過往業績看，該公司對加盟商的補貼讓利，雖然削弱了盈利水平，但保持了業務量的成長，這是中通快速成長的業務模式之一。此外，該公司通過全網股份制改革，使得加盟商成為公司股東，深度綁定加盟商利益。

2010年，中通開始進行全網股份制改革，董事長賴梅松出讓部分幹股給加盟商，2016年，股份制改造基本完成，加盟商成為公司股東，上下形成利益共同體。全網股份制公司使得總部和加盟商的利益更加一緻，而控股股東通過出讓股權，在持股比例上，為上市快遞企業中最低。

賴梅松運用股權激勵的作用，除了對加盟商利益綁定外，也對員工進行利益綁定，中通在業内率先落地了股權激勵，員工持股平台持有公司總股本約1.39%。除了在上市公司進行股權激勵，在具體運營子公司上，也進行股權激勵的方案，比如旗下的桐廬通澤物流公司，員工可以參股。

深度綁定加盟商以及員工的利益，在利益共同體驅動下，使得公司運作更多活力以及幹勁，另外在貨源方面充足，該公司和淘寶常年合作提供了穩定的貨源，而拼多多崛起也為該公司創造了成長空間。根據數據，2018年拼多多和阿裡貢獻電商快遞業務量超過八成，且快遞業務量均以雙位數增長。

現金儲備充足

中通的運作模式，其中對加盟商的讓利補貼，在一定程度上影響了該公司毛利率，2019年毛利率為29.95%，相比于2016年下降了5.22個百分點，2020年Q1毛利率為20.9%，主要受衛生事件影響，毛利率下滑幅度較大。從季度看，2018-2019年各季度毛利率表現相對比較平穩。

該公司的營業成本核心為運輸成本和分揀成本，2020年Q1單票分揀成本0.41元，同比及環比分别增長5.13%和17.1%，占比單票成本31.3%，運輸成本有一定的改善趨勢，期間單票運輸成本為0.55元，同比及環比分别下跌21.4%和15.4%，占比單票成本41.98%。運輸成本下降主要為油價下跌及過路費減免影響。

2020年Q1，該公司經調整的EBITDA率為30%，同比下降1.5個百分點，從往年季度看，Q1的利潤率都比較低，不過2020年在衛生事件影響下，該公司依然仍能保持比較穩定的盈利水平。該公司Q1整體的盈利是下滑的，經調整的淨利率為16.2%，同比下降4.9個百分點。

由于規模擴張，中通這幾年資本開支增長速度要高于收入，2019年及2020年Q1分别增長31%和88%，占比收入分别為23.64%和44.36%。該公司資本支出主要用于購買廠房、設備及車輛和購買土地使用權，Q1土地支出部分占了41.3%。該公司往年前瞻性地購置土地，一方面平抑了租金的上漲，另一方面節省的成本使得讓利補貼加盟商有更多的空間。

2020年衛生事件對該公司經營活動産生較大影響，Q1經營淨現金流1.78億元，同比下滑幅度達72%，不過該公司現金流還是比較充裕的，截止2020年3月，擁有先現金及等價物50.2億元，短期投資101.17億元，合共151.37億元。

龍頭地位穩固

中通的負債水平很低，2020年Q1資産負債率僅為19.1%，在同行中算最低的，其負債構成基本是經營性負債，該公司目前賬上可動用的現金，以2019年資本開支52.26億元以11.6億元的營業費用作為參照，無需擔心2020年發生的不确定事件。且不确定事件基本消除，Q2及之後運營進入正常軌道。

從行業競争的角度看，快遞企業的競争不單是企業競争，快遞上遊連接着龐大的電商消費市場，電商龍頭，比如阿裡、拼多多及京東三大電商平台快遞包裹量就占了電商快遞業務量近九成份額，而電商包裹量占比總包裹量近八成份額，可以說這三大電商平台左右着快遞行業格局。

電商龍頭大都有自營的快遞企業，比較典型的比如阿裡的菜鳥、京東物流以及蘇甯物流，2018年，菜鳥以13.8億美元戰略入股中通，持股比例約為10%，其實也就是阿裡入股中通。中通和阿裡系電商合作久遠，又是投資關系，阿裡包裹量市場份額超過60%，同時又和新崛起的拼多多深度合作，中通龍頭地位穩固。

綜上看來，中通Q1業績下滑，主要受衛生事件影響，該公司通過股權綁定，與加盟商及員工利益與共，Q1期間通過讓利補貼方式犧牲了部分盈利，但保持了業務量的逆勢增長，3月份後快遞行業恢複增長，該公司全年業績預期樂觀。該公司背靠阿裡，業務量增長有保障，同時拼多多也帶來了成長空間。

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