目前美國的通貨膨脹是财政而不是貨币導緻的。換句話說，如果沒有财政刺激，美國不會有通貨膨脹，而在沒有貨币刺激的情況下，美國同樣會有通貨膨脹。目前美國的通貨膨脹率不太可能像1970年代那樣開始持續超過兩位數。

疫情的财政刺激措施在各種市場中造成了嚴重的問題：海運，陸運和空運，電子産品及其零部件，汽車等，這些都為通貨膨脹火上澆油。這就是美國正在經曆的當前通貨膨脹的原因。

當前的通貨膨脹

近幾個月來，美國一般物價水平的上漲已經趨于平緩。盡管6月份的年通脹率達到9%，但核心通脹率（不包括能源和食品）在2月份已經達到最高點，6月份達到5.9%。在各個歐洲國家，我們看到幾乎相同的趨勢，通貨膨脹開始扭轉其上升趨勢。

圍繞當前通貨膨脹的謬誤的罪魁禍首是貨币的數量理論，這是一個錯誤的理論，無法解釋貨币購買力的變化。 不依賴于流通中貨币的數量，現代銀行貨币的價值也不取決于流通中的貨币數量。

無論如何，展示貨币數量多年來的變化情況：

M2顯而易見的兩件事：貨币供應量的增加與通貨膨脹無關，即使我們考慮到可能的滞後也是如此。多年來，通貨膨脹率一直徘徊在2%左右，盡管貨币供應量的增加已經發生了相當大的變化。

例如，從1983年到1985年，年通貨膨脹率幾乎沒有變化，在3%到4%之間變化，而在前幾年，貨币供應量以10%的速度增長。從1992年到1999年，通貨膨脹率不到3%（1998年達到1.5%），但在某些年份，貨币供應量幾乎沒有增長，而在其他年份，它很容易超過10%。

一些觀察家展示了這張以美元計價的M2圖表，認為這一次事情是嚴重的。

然而，這種引人注目的“曲棍球棒”圖表具有誤導性并給人一種錯誤的印象。很少有人明白，即使持續增加1%，最終任何圖表都會變成指數級。出于同樣的原因，在經濟學中，我們傾向于選擇年度百分比變化或對數圖，以避免得出錯誤的結論。

有時，這些“曲棍球棒”圖表不是貨币供應量，而是貨币基礎，即中央銀行控制的貨币總量。因此，讓我們回顧一下絕對可靠的會計邏輯，即貨币供應量（M2）處于商業銀行的責任方，而貨币基礎位于商業銀行的資産方面 。也就是說，當貨币基礎通過央行政策增加時，實際上隻是增加了央行直接管理的銀行資産數量，而不是“增加貨币數量”。

想象一下，我們将私人銀行的資産負債表和中央銀行的資産負債表合并為一個單一的合并資産負債表。在這種情況下，我們會意識到我們的“貨币”是由資産（支持的。變化的是，這些資産中有多少由中央銀行管理，而不是由商業銀行管理。

事實上，貨币可能崩潰的早期預警信号是貨币基礎的增長開始接近并超過M2貨币供應量。在這種情況下，中央銀行對銀行系統征稅過重。在1920年代的德國惡性通貨膨脹中，貨币基礎的增長速度開始快于私人銀行的貨币供應量。

貨币基礎的相對增加與第一次世界大戰後德國通貨膨脹的增加相吻合。1918年，通貨膨脹率在30%到50%之間，而在1919年，通貨膨脹率上升到不低于100%。惡性通貨膨脹最終在魏瑪共和國違約時觸發，此時貨币供應失去了大部分支持。

數量理論是錯誤的，并導緻錯誤的定性“預測”

雖然我展示的數據顯示貨币供應量和通貨膨脹之間缺乏經驗關系，但我對貨币問題的立場是基于理論基礎的。貨币供應量由公衆決定，隻要公衆願意持有其擁有的貨币單位。

為了證明貨币數量理論的荒謬機械性，我們可以看看費舍爾彙率方程的邏輯，這是數量理論家經常使用的一個謬誤的工具。

M x V = P x Y

其中M =貨币供應量，V =貨币速度（單位貨币轉手的次數），P =商品價格，Y=商品數量。

根據數量理論的“力學”，貨币供應量的增加（M），而不增加商品的生産（Y），将增加商品的價格（P）。當這種邏輯在經驗上站不住腳時，定量理論家指責“速度”（V）;貨币流通速度的降低使得本應發生的價格上漲被“抵消”。

所有這一切的問題在于“速度”是不可觀測的。“衡量”它的唯一方法是将貨币供應量（M）除以名義國内生産總值（相當于費舍爾方程的右側：P x Y）。這樣看來，貨币主義者似乎總是對的（事實上，根據自己的邏輯，他們不可能是錯的）。然而，這并沒有回答誰決定“M”的問題：它是由銀行和銀行當局決定的，還是由公衆決定的？

一個非常有趣的指标是貨币供應量（M2）占國内生産總值（GDP）的百分比。雖然通常不被欣賞，但通過這個指标，我們可以分析公衆對金錢需求的變化。

具體而言，我們看到，最近前所未有的财政刺激措施增加了對貨币的需求：主要是拜登政府發放的錢，至少部分地被人們存入了他們的銀行。貨币供應量上升不是因為“印刷”了更多的錢，而是因為對貨币的需求增加。因此，在1990年代，該指标的下降并不是美聯儲“印鈔票減少”的迹象，而是曆史上最大的股市泡沫的副産品。許多人減少了銀行儲蓄，并将存款轉移到股市，助長了曆史上最史詩般的股市泡沫之一。

當前通貨膨脹的起源是什麼？

美國，通貨膨脹率幾乎達到兩位數。然而，目前的通貨膨脹并不像許多人認為的那樣起源于大宗商品市場。相反，原材料價格已經在下降，這與我們已經經曆的經濟衰退有關。

事實上，彭博大宗商品指數顯示，今天原材料價格低于2005-2008年和2010-2012年的水平。在這兩個時期，通貨膨脹率都大大低于今天。此外，在4月和5月，美國達到了峰值，在接下來的幾個月裡，商品指數略有下降。我們并沒有真正關注極高和快速增長的原材料價格。此外，就目前而言，趨勢似乎是向下的，而不是向上的。

在國際貨币基金組織提供的大宗商品指數中也可以觀察到同樣的趨勢。基金組織按類别公布價格指數。

國際貨币基金組織的數據顯示，自2022年3月以來，大宗商品價格普遍停止上漲。此外，對商品價格上漲起主要作用的是化肥和燃料的價格。奇怪的是，似乎很少有人意識到這些價格與2008年的水平相同，當時的通貨膨脹率要低得多。

原材料價格的上漲在很大程度上是由于俄羅斯 - 烏克蘭沖突和對服務的需求被對産品的需求所取代，以及拜登政府對美國原油生産的限制。大流行前的美國原油産量是控制油價的主要原因。自2022年3月或4月以來，其他大宗商品價格也一直在趨于平緩。

換句話說，目前的通貨膨脹壓力似乎並不是由原材料價格上漲驅動的，至少不是決定性的。原材料價格大約在2008年的水平，當時通貨膨脹率從未達到像現在這樣令人震驚的比率。

對當前通脹問題的最佳解釋仍然在于供應瓶頸。

國際物流的瓶頸是否正在改善？

答案很簡單：是的，他們正在改善，但一點一點。事實上，我認為，我們正在經曆的通貨膨脹壓力的很大一部分主要來自這些後勤問題。

例如，讓我們看一下運費（海運和陸運）的增幅（同比）：

我們可以從數據中觀察到幾件事。首先，運輸成本的上升速度比以往任何一年都要快得多。換句話說，雖然原材料價格勉強達到2008年的水平，但運輸價格遠遠超過了前幾年的記錄。這是目前的通脹率與2008年記錄的不那麼高的通脹率之間的差異。

其次，我決定在上圖中排除空運：價格沒有陸運或海運那麼多上漲。海運是增長最快的，其次是陸運。

第三，在任何情況下都不能忘記的是，運輸成本的這種增加是美國政府的無能行為：“政府失敗”。一系列荒謬和不必要的财政刺激計劃，在運輸部門造成了前所未有的扭曲。很少有觀察家主動将這些意想不到的後果歸因于其真正的起源：大流行期間政府管理不善。

第四，運輸價格的上漲正在趨于平緩。此外，在這種明顯令人震驚的趨勢中存在統計上的好奇心。運費已經下降了很多，盡管上圖還沒有顯示出來。讓我們來看看德魯裡世界集裝箱指數：

目前集裝箱的平均價格為6，600美元。每個集裝箱的成本在2021年達到頂峰，每個集裝箱的成本超過10，000美元。為什麼此圖表與上一個圖表不匹配？第一張圖表基于同比數據;4月份，每個集裝箱的價格已經下降到8，000美元;然而，十二個月前，一個集裝箱的價格為5000美元。也就是說，同比仍有60%的增長。然而，在2022年7月和8月，每個集裝箱的當前價格已經低于12個月前。

簡而言之，通貨膨脹在很大程度上是由集裝箱危機推動的，而集裝箱危機本身是由美國的财政刺激措施造成的。數據顯示，通脹壓力将在未來幾個月内減弱。

對沖通脹：我應該持有哪些資産來保護自己免受通貨膨脹的影響？

首先，在已經出現通貨膨脹的情況下考慮“保護”自己免受通貨膨脹的影響，就像在薯條已經吃完時把番茄醬帶到桌子上一樣。在金融市場中，未來的預期已經以當前價格打折。在這種情況下，必須在通貨膨脹擡頭之前獲得對沖通貨膨脹。因此，如果正在考慮在這一點上對沖通貨膨脹，那麼已經為時已晚。

其次，從任何估值的角度來看，被一些人視為“通脹對沖”的金融資産的交易水平都是荒謬的。這些資産的價格遠遠超過它們的基本價值。

具有諷刺意味的是，在這種通脹背景下，最好的投資似乎是普通的現金。利率正在上升，我們從前幾年攜帶的“金融資産通脹”已經在通貨緊縮。在多年的價格上漲引發了巨大的高估之後，購買股票或房地産是沒有意義的。

為什麼不這樣看呢？如果我持有美元，今年到目前為止，我對歐元的回報率超過25%。事實上，美元今年早些時候達到了著名的“歐元對美元平價”，這是相當令人印象深刻的反彈的産物。如果我們将美元與股票進行比較，美元具有超過20%的盈利回報。與房地産相比，美元持有20%以上的收益。

經濟衰退即将到來，但已經到來

我們已經知道，在2022年第二季度，美國經濟在上半年收縮1.6%之後，以每年0.9%的速度收縮。根據NBER對經濟衰退的定義，連續兩個季度的負增長是經濟衰退。換句話說，我們已經在2022年陷入衰退。

我們真的發現自己陷入了一場在2020年被踢上路的衰退，當時它的影響被前所未有的财政刺激措施所超越，而不是“解決”危機，隻是推遲了它。在某個時候，藥物停止産生那種渴望的欣快感，而那一刻就在八個月前。

盡管如此，經濟衰退對通貨膨脹意味着什麼，對我來說才是最重要的。我的信念是，“對通貨膨脹的恐懼”将很快被對危機的恐懼所取代，從而被通貨緊縮壓力所取代。如果條件保持不變，我會說，在今年12月，在聖誕節假期期間，沒有人會再談論通貨膨脹。

工資推動通貨膨脹 和勞動力市場：工資會導緻通貨膨脹嗎？

一些經濟學家擔心“工資價格螺旋”可能會繼續助長通貨膨脹。這是由于與職位空缺有關的工人短缺。根據這一論點，工作機會遠遠超過可以覆蓋他們的潛在工人的數量。這種不平衡導緻工資增加，當工人開始花費更高的工資時，會産生通貨膨脹壓力。

的确，在疫情期間，更确切地說，在财政刺激期間，許多美國人在家裡都非常滿意。在這個階段，公司很難找到工人，工資在相對較短的時間内上漲了不少。對工人來說，最糟糕的競争對手不是另一家公司，而是政府為工人的閑置而支付工資。

然而，這種情況現在已經消失了。現在的工資增長與大流行前大緻相同。如果真的存在工人短缺，工資将會更快地上漲。我們可以在下圖中看到它：

在這裡，我們看到，大流行的幾個月确實是異常現象。在美國，工資在短短一個月内突然上漲了4%。然而，特别是由于封鎖，工資在不久之後連續兩個月下降了1%以上。

事實上，為了看看疫情前和疫情後之間是否存在顯着差異，我對疫情前和疫情後的數據進行測試。畢竟，在大流行前時期，工資以較低的速度增長，而在疫情後時期，工資以較高的速度增長。

在疫情之前，16歲以上勞動力占人口的63%。目前接近62%，與疫情前的情況相比，減少了約300萬個工作崗位。勞動力的變化通常是緩慢而漸進的，但由于疫情，這種變化是快速而突然的。

參與勞動力甚至沒有恢複到疫情前的規模，這一事實意味着對“工資價格”螺旋式上升的擔憂被誇大了。美國勞動力市場的“弱點”比人們通常承認的要多。從美國的就業率中也可以看到同樣的情況：

就業并沒有從大流行危機中完全恢複過來。如果工人如此短缺，失業率不會比大流行之前少嗎？實際上，我認為對缺乏工人的恐懼被誇大了：我們不應該擔心“工資 - 價格”螺旋式上升，這種螺旋式上升會在将來推動通貨膨脹。

一些觀察家認為，世界上的債務如此之高，以至于擺脫這個問題的唯一方法是使這些債務計價的貨币貶值。直截了當地說，今年美國政府的總債務超過30萬億美元，資本為“T”。大約6萬億美元由美聯儲持有，或者對于那些知道如何快速計算的人來說，公共債務的20%。

一些人提出的想法是，美國在處理過度債務時永遠不會正式違約，但它隻會使美元貶值以減少實際債務。事實上，正是前美聯儲主席艾倫·格林斯潘曾宣稱，美國不可能破産，因為“我們将永遠可以選擇印制美元”來償還債務。

如果美聯儲使美元貶值一半，美國的實際債務也會減半。換句話說，公共債務是名義上的債務，但貨币的膨脹方式不是以實際計算維持的公共債務。這就像更換某人給你的餅幹，但餅幹是原始大小的一半。

這個論點有一個問題：

要理解為什麼，我們首先必須了解什麼是金融抑制。為了正确看待一切，讓我們記住：

美國銀行擁有大約28萬億美元的資産;

美國人的401（k）退休計劃中大約有7萬億美元;

美國保險公司的投資組合中約有4萬億美元;

對于政府來說，将這些儲蓄逐步轉用于公共債務要現實得多。事實上，今天的銀行監管已經在促進收購公共債務，如美國債務。一個精明的政治家會知道有可用的資金;美聯儲沒有必要通過通貨膨脹來創造新的資金;隻需要将可用資金用于目标。

日本政客顯然非常成功地通過金融抑制來重新定向本國的可用資金。著名投資者凱爾·巴斯在2010年打賭日本會違約。該國的公共債務根本不可持續。雖然日本政府債務确實走上了不可持續的道路，但東京市場已經相對平靜了12年。

原因很簡單：日本擁有世界上最大的退休基金。日本所有的機構資金加起來就是450億美元。日本銀行持有近一半的股份：略高于21萬億美元。日本對金融的壓制已經達到完美：多年來，如果不是幾十年，日本儲戶幾乎沒有賺取利息。通過這種方式，日本政府将看似不可持續的12萬億美元債務變成了可持續的東西。

“印刷”美元是一種不可行的最後手段，是一種絕望的行為;這是一條不歸路。對于一種貨币來說，這是一個不可逆轉的死刑判決;它使國家對金錢的壟斷面臨實行這種壟斷的國家的風險。如果以政治制度為類比，那麼金融壓迫就像法西斯主義，“印刷”美元就像社會主義。金融抑制是最佳形式的漸進主義;債務貨币化是核心選擇。

出于這些原因，我忠實地相信，我們當今的政客們對馬基雅維利式的政策過于自信，就像金融壓迫一樣。我不相信在政客們用盡公民的财政儲蓄之前，公共債務會被貨币化。

結論

盡管一些分析師說，我們正處于經濟衰退之中，這場經濟衰退即将變得更糟。更重要的是，目前的經濟衰退隻是我們在2020年遭受的推遲衰退。

目前的通貨膨脹不是因為原材料價格正在失控而發生，而是财政刺激措施及其造成的全球物流設備瓶頸的結果。今年，這些瓶頸開始得到解決。此外，對“工資-價格”螺旋式上升的恐懼是沒有根據的。

由于這些原因，通貨膨脹壓力将很快變成通貨緊縮壓力。真正的恐懼應該是資産價格的崩潰，而不是消費者價格的失控上漲。矛盾的是，在當前的通貨膨脹中，擁有現金，尤其是美元，并不是一個糟糕的選擇。

目前信貸成本的增加正在威脅過度負債的政府、公司和家庭。然而，盡管這可能會給一些政府和公司帶來特别的麻煩，但美聯儲不太可能“貶值”美元的價值，以應對該國因利率上升而造成的不可持續債務。美國政府更有可能訴諸金融抑制：即強行将機構手中的資金轉用于公共債務投資，“僵屍化”美國經濟并降低其增長前景，以犧牲美國的儲蓄和退休為代價。

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