“最具價值的商業模式”遭到質疑。

作者 | 娃娃

編輯 | 小白

在7月26日美股開盤前後時段，做空機構Blue Orca（下稱“BO”）發布了關于名創優品的做空報告，導緻名創優品美股當晚暴跌15%，次日港股跌幅也超過10%。

（來源：Choice數據）

做空報告對于名創優品的指控主要涉及三個方面：

誤導性商業模式；

涉嫌利用隐蔽的海外交易向董事長個人輸送利益；

業績下滑嚴重，經營可持續性存疑。

一、僞造的獨立加盟門店

“輕資産-高毛利”的加盟模式是名創優品對外宣傳的最具價值的核心商業模式。

在此模式下，經營場地的租金、人工、以及各項雜費都由加盟商自理，并且加盟商還需要每天向名創優品貢獻一定比例的營業額，而名創優品僅負責提供貨品及輔助店鋪進行陳列和運營管理。

因此對于名創優品而言，加盟店的成本就隻有存貨和一些雜費，省去了占大頭的租金和營運開支，從而得以實現輕資産，高毛利的模式。

根據公司在SEC披露的文件，截至2022年3月31日歸屬于公司所有的直營門店數量合計不到200家，占比不超過5%，剩下的幾千家店鋪均為獨立加盟商門店。

但據BO報告，在其耗時7個月的調查中發現，名創優品所謂的獨立加盟商門店至少有620家為其董事長、高管及有密切關系的人士所創辦。

其中包括公司創始人夫婦葉國富、楊雲雲，執行董事兼執行副總裁李敏信、海外業務副總裁黃铮、與創始人同姓的武漢子公司監事葉濤，以及其他全資子公司法務代表周紅霞、林宗友等人。

上述高管以個人名義注冊的公司在企查查上顯示的注冊地址與多家名創優品的獨立加盟商門店地址完全一緻。

例如深圳市福田區卓铮铮百貨店，企查查顯示經營者為黃铮，地址位于深圳市福田區福田街道福華三路與金田路交彙處卓越世紀中心3、4号樓裙樓01層L111、L113-1号鋪。

而在高德地圖上，同樣的位置顯示的正是名創優品卓越·INTOWN店。

除了這一家公司，海外業務副總裁黃铮名下還有其他9家個人公司也與不同位置的名創優品門店地址重合。

其他高管套路也基本一樣，名下有大量個人公司注冊地址與冠名為“名創優品”的營運門店地址一樣。

因此BO認為，這些本應該作為關聯方披露的門店被名創優品當成了獨立加盟商門店進行核算，隐瞞了真實商業情況，造成财報業績存在大量水分，損害了投資者的利益。

從證據鍊上看，這一點說服力是比較強的。

另外，2017年，還未上市的名創優品曾公開對媒體表示，目前其一線城市繁華地段門店基本屬于直營店；2019年也再度表示當時其直營店和加盟店的比例約為4:6。據BO說，這兩則新聞的說法與其調查結果是一緻的。

那麼作為在2020年上市的公司，在招股書中做出的披露與其在互聯網上留下的“表述”出現明顯矛盾，為什麼一直沒有投資機構關注到呢？

二、創始人空手套白狼

2020年12月，名創優品宣布與董事長葉國富在英屬維爾京群島成立合資公司YGF Investment V Limited（簡稱“V公司”），目的為通過V公司下設的國内子公司在廣州建設全球總部。

在創立初期，葉國富通過其名下獨資實體持有V公司80%股權，上市主體名創優品持有剩下的20%。但在不到一年後，名創優品就以6.95億元收購了葉國富手裡的全部股權。

根據當時的公告，名創優品已按照20%的比例完成了對V公司3.56億元的出資繳納。

在國家企業信用信息公示系統中也顯示，截至2020年12月11日，名優産業投資（廣州）有限公司（V公司國内子公司）的股東實繳出資額為3.46億，與名創優品的出資額相當。

這一比例一直持續到了2021年10月28日，也就是名創優品收購葉國富手裡80%股權的第二天才變成了18億人民币，而根據國家企業信用信息公示系統的顯示，在這段時間内除了名創優品外并沒有其他人向V公司提供過資金。

因此BO懷疑董事長葉國富并未繳納其80%的股權出資款，也就是說在這筆交易中從頭到尾沒出過一分錢，空手套白狼的把幾個億資金從上市主體轉移到了自己的腰包。

并且由于子公司在這期間拍下了廣州一塊國有建設用地的使用權，而國家有規定受讓方的股權在合同簽訂之日起10年内不允許變更，所以名創優品對董事長的這波股權收購還涉嫌違反國家規定。

作為中國内地公司，要購買土地卻要先嵌入一系列複雜的境外交易，BO認為其背後的目的正是想利用英屬維爾京群島的監管不透明性做違規利益輸送。

而除此之外，BO還發現葉國富還有其他至少4處與名創優品扯不清楚關系的表外資産。

例如斥資100億元人民币在肇慶建設的産業園和物流研發中心，在項目動土儀式上明确挂了名創優品的牌子進行宣傳，肇慶市領導也均有到場，但該項目卻并未出現在名創優品的任何SEC或港交所披露文件上。

從企查查的信息看，這個項目也不屬于名創優品，僅為葉國富的個人公司，并且巧合的是該公司與V公司一樣，也在境内（珠海）拿了塊地，控股股東也同樣位于英屬維爾京群島。

因此，BO認為葉國富後續可能繼續利用這些表外資産進行類似V公司這樣的利益輸送。

三、營收萎縮、加盟費連降

在BO看來，名創優品是一家走下坡路的零售商，而根據官網披露數據，2019年至今，其營收規模和同店銷售額對比2018年的峰值水平看也都是大幅下降的。

雖然在這期間官方的數據顯示門店數量增加了50%，但據媒體報道，還未上市之前（截至2019年3月）名創優品的關店數量就達到了850家，占當時所有門店數量的1/3以上。

而根據BO自己的盡調，2021年11月采集數據的620個營運門店在2022年7月已經關閉了120家，其中110多家是永久關閉（即非疫情管控臨時關閉），關店占比達到約20%。

并且關店速度在近幾個月有所提升。而名創優品不僅關店數量不少，加盟費近年來也是腰斬式的下降。

根據Wayback Machine數據，2020年名創優品中國地區的加盟費是每年8萬元人民币，一次性産品保證金是75萬元。

但到了2022年，加盟費已經降到2.98萬/年，一次性産品保證金也降到35萬元，對比2020年看降幅分别達到了63%和53%。

據BO估算，僅加盟費的下降就會給公司的利潤帶來1.59億人民币/年的損失。

BO認為也正是由于公司收益的全面下滑，才導緻其難以吸引真正的獨立第三方投資者，因此隻能铤而走險的通過高管秘密開店的方式來維持繼續繁榮的假象。

結語

在報告的最後，BO表示已經有大量證據表明名創優品在其商業模式上存在誤導市場的行為，從而對投資者隐瞞了門店的真實運行成本，也破壞了其财務報告的真實性。

而27号早上，名創優品也發布了緊急公告，稱做空報告毫無依據，但暫未給出更多實際反駁證據。

（來源：公司公告）

風雲君作為一枚吃瓜群衆，也樂見更多細節性披露能公之于衆，從而令投資者進一步接近真相。

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