對于融資杠杆，巴菲特老爺子的态度直截了當，想破産？上杠杆。世人奉為警言牢記心中，皆視其為出山猛虎，唯恐避之不及。

但咱們的孔老夫子也有一言，聽其言而觀其行。大白話是，不但要看他怎麼說，還要看他怎麼做。

一篇名為《巴菲特的Alpha》的論文有此結論：巴菲特的曆史平均杠杆率為1.7倍。

如何理解巴菲特前後矛盾的行為呢？對待融資杠杆，是否應該持一面倒的意見堅決反對呢？答案依舊需要進一步的挖掘。

巴菲特的杠杆主要來源于幾個方面：伯克希爾3A高評級下的債券融資、保險業務的浮存金以及利用稅收減免為部分資本開支的融資、衍生品合約負債和應付賬款。

它們有一個共同的特點：成本低時限長。

以負債中占35%的浮存金為例，其成本僅約為1.72%，比國債利率還低3個百分點，且有持續現金流覆蓋應還款。

而國内融資普遍默認利率為8.35%，融資比例1：1，期限不超過半年，單次展期亦不超過半年，次數不超過3次。

可股票的長期合理收益率才8%，加上交易費稅費等，國内證券融資的長期結果大概率是穩虧不賺的，最後就隻剩下短期投機的末日狂歡了。

還是巴菲特老爺子說的，投資股票要做好下跌50%的準備。即2倍杠杆後的理論平倉标準。

但實際上當維保比例（總資産/總負債）達到130%時，就有可能觸發強制平倉，也就是說要應對50%的波動，杠杆率不能高于1.625倍。

可當市場在衆人的幻想中沖向天際時，杠杆的安全邊界早已被抛之腦後。

例如15年的杠杆牛，3或5倍杠杆随處可見，甚至10倍亦大有人在。10%的波動就足以讓這些瘋子感受到末日來臨的恐懼。

然而現實是，上證自2015.6.12的5178點到2016.1.27的2638點，最大跌幅達49%。

即使不考慮130%的維保比例和利率成本，結果也顯而易見，

即高位敲定的2倍以上杠杆，全軍覆沒。

對于大衆而言，杠杆的運用場景更多集中在購房上。目前房地産政策放松，首付比例和貸款利率都有所下調。

非限購城市首付比例最低可降到2成，自帶5倍杠杆，5年期以上LPR報4.3%，利息成本進一步降低。

遙想當年，中國商品房平均售價自2006年至2020年增長2.93倍，複合年利率達8%。

在購房成本較低且自帶杠杆屬性的情況下，房地産迅速發展，走出了十年長牛。

而我國家庭債務占GDP比重也從2006年的11.5%增至2021年的61.4%，增幅達5倍有餘，居民杠杆率快速拉升，其中房地産抵押貸款就占有相當大的比重。

那為何購房的高杠杆能遊離于安全邊界之外，長期推動國内經濟快速發展呢？

原因有很多，無維保比例限制的強平措施，嚴審查下的富餘現金流，長時限的低利率成本，和持續向上形成自洽的房價走勢等等。

無強平機制才能忍受波動，再以現金流維持長期低利率貸款的杠杆功能，房價的上漲便慢慢成為了上漲的理由，形成腳踩腳上天的奇景。

短期投機自取滅亡，隻有基于長期的合理增長才可持續，而一個好的融資杠杆也必然要經得起時間的考驗。

如若同時具備低利率和長久期兩項基本屬性，也就算初具風采了。

而在強平機制影響下的杠杆率，要充分考慮市場大幅波動的可能，盡量維持在安全邊界1.625倍以内。

當然如住房商業貸款，沒有強平約束，對于波動有更大的忍耐力，但為維持貸款的長期屬性，需要保證持續富餘的現金流，同樣會壓制杠杆的使用。

融資杠杆本身隻是一個工具，隻有當搭配不同屬性後，才會呈現優劣之分。

誠然低利率、長久期的低杠杆水平融資，對于秉持長期理念的投資者來說，是份絕妙的禮物。

盡管顯然現實常不可得，但也至少說明，融資杠杆并非一無是處的。

以三個屬性作為衡量的标準審視市面的融資産品，也就撥得雲開見月明了。

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