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曾被質疑不如雞蛋、牛奶優質，是收割消費者“智障稅”的商品。怎奈時至今日，燕窩這個極具争議的商品，卻喊着要上市了。

前不久，國内知名燕窩品牌廈門燕之屋生物工程股份有限公司（簡稱：燕之屋）遞交了招股書，拟向上交所主闆發起沖擊。随後，暴走的燕窩市場，再次引起了大衆的廣泛關注。

就在4月22日，證監會官網披露了多達57條關于燕之屋首次公開發行股票申請文件的反饋意見，其中矛頭直指燕窩的營養價值等問題。

自燕窩大行其道以來，市場上有關燕窩的營養價值之争，一直不絕于耳。

中國第四軍醫大學營養與食品衛生教研室主任王楓曾對外表示，以蛋白質為例，燕窩不如雞蛋、牛奶優質。

日本也有研究數據表明，一枚烏雞蛋含有唾液酸200毫克以上，一天吃兩個堪比燕窩，價格還便宜得多。

360百科資料顯示，燕窩現代醫學研究發現，燕窩主要成分有：水溶性蛋白質、碳水化合物；微量元素：鈣、磷、鐵、鈉、鉀以及對促進人體活力起重要作用的氨基酸。

燕窩的蛋白質含量很高，但低于豆腐皮和豬皮。而且一些研究顯示，燕窩中的蛋白并沒有囊括所有種類的必需氨基酸，不能算是優質蛋白。其實對于人類來說，最優質的蛋白質就存在于日常的食物中，比如牛奶和雞蛋。

面對悠悠之口，證監會針對燕之屋要借燕窩上市一事，發出了靈魂拷問。

證監會提出，請發行人補充說明，關于燕窩的營養價值介紹等相關材料、數據來源，是否有權威出處。

此外，是否存在類似媒體廣告：燕之屋先前的代言人劉嘉玲曾表示自己保養的秘訣是“吃燕窩隻選燕之屋碗燕”，稱自己“每天吃一碗燕之屋的碗燕”。

而在一些宣傳燕之屋燕窩的軟文廣告中也曾寫到，清朝的皇帝因食用燕窩而長壽，慈禧太後也靠燕窩進行滋補，使得太後年過六旬容顔依舊……暗示燕之屋燕窩延年益壽功效。

證監會對此要求公司具體列表說明，公司廣告等相關宣傳材料的具體宣傳口徑，相關宣傳是否存在虛假宣傳等合規風險，公司是否因此受到行政處罰。

燕之屋業績增長背後，離不開用錢狠砸，消費者購買成本大頭也在營銷費用中。

2019至2021年，燕之屋實現營收分别為9.51億元、12.99億元和14.99億元；歸母淨利潤分别為0.79億元、1.20億元和1.67億元。

同期，公司銷售費用（未執行新收入準則）分别為3.08億元、3.83億元和4.51億元，分别占當期營收的32.40%、29.50%和30.08%。

其中，廣告宣傳費分别為1.87億元、2.37億元和2.67億元，分别占當期銷售費用（執行新收入準則）的60.84%、74.93%和68.37%。

據了解，燕之屋先後邀請劉嘉玲、林志玲等女星代言，近來又簽約了趙麗穎，将年輕消費群體定位為重要增量人群。

就此現狀，監管部門發出質疑。要求說明公司的業務驅動模式、競争策略，是否通過降低産品單價促銷、大量廣告營銷支撐業績。

然而，一碗燕窩的成本到底是多少？

招股書顯示，2019至2021年，燕之屋主要原材料食用燕窩的采購均價分别為12.54元/克、11.90元/克、10.85元/克，整體呈下降趨勢。

諷刺的是，彼時燕之屋毛利率卻在攀升。2019-2021年，燕之屋的綜合毛利率分别為48.55%、48.65%和52.67%。

查詢官方資料顯示，燕之屋180g碗燕禮盒（10碗裝·經典款）價格為3980元。也就是說，一碗碗燕價格就高達398元。

配料表顯示，每碗食用燕窩投料量為≥5.6g，如果按照5.6g算，也就意味着燕之屋每碗碗燕的成本為60.76元（10.85*5.6）。

以此類推，每碗碗燕的規格為180g，而如果按照5.6g每碗食用燕窩投料量來計算，每碗燕窩含量占比則低至3.11%，而剩餘96.89%為純淨水和冰糖。

如此看來，消費者每買一碗燕之屋的燕窩，買回來的大部分其實不過是純淨水和冰糖。但價格相對市面上的純淨水和冰糖而言，可一點也不便宜。

從數據來看，研發也并非燕之屋發展的重心。

2019至2021年，燕之屋研發費用投入分别為1874.24萬元、1766.42萬元和1894.64萬元，僅占公司總營收的1.97%、1.36%和1.26%。

不難看出，燕之屋就是一個銷售主導型公司。

暴利之下，燕之屋的股東們，自然賺得盆滿缽滿。

2019年至2021年，燕之屋共分紅5次，累計分紅2.5億元。同期，燕之屋累計歸母淨利潤才3.66億元。換句話說，燕之屋将68%的利潤都分了。

有意思的是，分完2.5億後，燕之屋卻要從市場募資1.9億補血。招股書顯示，燕之屋本次上市募集資金将有1.9億元用于補充流動資金。

對于這樣的事情，證監會自然看不下去。

在本次反饋意見中，要求公司說明，報告期内利潤分配的詳細情況，現金分紅政策是否穩定、可預期，是否發生突擊分紅、大額分紅等情況，是否可能影響公司持續經營。請保薦機構、會計師核查，并發表明确意見。

事實上，此次并非燕之屋第一次沖擊IPO，早在2011年和2021年，燕之屋就曾兩次拟赴港上市，可惜最後都無疾而終。

急于上市的燕之屋，背後簽下了不少對賭協議。

其中包括2014年12月1日，公司控股股東雙丹馬、黃健等與光耀天祥公司簽署《關于廈門燕之屋生物工程發展有限公司之股權轉讓協議》，約定雙丹馬将其持有的燕之屋有限10.00%股權轉讓給光耀天祥公司，轉讓價格為1500萬元，該協議約定了關于調整轉讓對價的對賭條款。

2016年8月1日，公司控股股東雙丹馬又與陽明康怡簽署《廈門燕之屋生物工程發展有限公司股權轉讓協議》，約定雙丹馬将其持有的公司7.50%股權以3000萬元的價格轉讓給陽明康怡。

同日，陽明康怡、雙丹馬、黃健與燕之屋簽訂《廈門燕之屋生物工程發展有限公司股權轉讓之補充協議》，協議中約定了對賭條款，且存在股份回購權、股份轉讓優先權、股權調整及防稀釋權、優先清償權等投資人特殊權利安排。

值得思考的是，如果IPO被否，會對燕之屋造成什麼樣的影響，承諾人是否有相應的完成對賭或回購的能力？

招股書顯示，燕之屋實控人黃健存在約1.5億元的個人負債，借款利率高達12%-18%。如果上市失敗，陽明康怡、 雙丹馬、黃健與燕之屋簽訂的對賭條款中的股權回購，能否順利執行，顯然值得關注。

當然了，如果燕窩屬于收割“智障稅”的商品，那麼燕之屋真的适合上市嗎？監管部門又是否該為這樣的企業放行？

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