低價高溢價率可轉債?7月14日，高測股份發布公告，拟于2022年7月18日通過網上發行可轉債，公司本次計劃發行可轉換公司債券募集資金總額不超過4.83億元，其中1.56億元拟用于樂山12GW機加及配套項目，項目投資總額1.78億元；3.27億元拟用于樂山6GW光伏大矽片及配套項目，項目投資總額3.77億元，今天小編就來聊一聊關于低價高溢價率可轉債?接下來我們就一起去研究一下吧!

低價高溢價率可轉債

報告摘要

7月14日，高測股份發布公告，拟于2022年7月18日通過網上發行可轉債，公司本次計劃發行可轉換公司債券募集資金總額不超過4.83億元，其中1.56億元拟用于樂山12GW機加及配套項目，項目投資總額1.78億元；3.27億元拟用于樂山6GW光伏大矽片及配套項目，項目投資總額3.77億元。

高測轉債發行方式為優先配售和上網定價，債項和主體評級A 。發行規模為4.83億元，初始轉股價格為84.81元，參考7月13日正股收盤價格84.8元，轉債平價99.99元，參考同期限同評級中債企業債到期收益率（7月13日）為8.79％，到期贖回價110元，計算純債價值為69.38元。綜合來看，債券發行規模偏低，流動性較差，評級偏弱，債底保護性較弱。博弈條款中規中矩，下修條款（“15/30,85％”）、贖回條款（“15/30,130％”）和回售條款（“30/30,70％”）均正常。

轉債首日目标價120-125元，建議積極申購。截止至2022年7月13日，高測轉債平價在99.99元，高測轉債估值參考可比轉債隆22轉債（評級AAA，存續債餘額69.99億元，平價104.64，轉債價格132.7，轉股溢價率26.82％），金博轉債（評級A ，存續債餘額5.99億元，平價116.81，轉債價格140.1，轉股溢價率19.94％），高測轉債上市首日轉股溢價率水平應該在【20％，25％】區間，轉債首日上市目标價在120-125元附近。

預計首日打新中簽率0.002％~0.0027％附近。截止至2022年第一季度，第一大股東為張顼，持股比例25.63％，第二大股東為濰坊善美，持股7.78％，前十大股東持股比例51.84％。張顼直接持有公司25.63％股份，無間接持有公司股份的情形，為公司控股股東、實際控制人。我們假設本次老股東配售比例34％~52％，則高測轉債留給市場的規模為2.32億元~3.19億元。

風險提示：市場競争加劇、下遊光伏行業政策變動

報告内容

高測轉債打新分析與投資建議

（一） 、轉債基本條款分析

（二）、 轉債上市初期價格分析

我們判斷，1、債券發行規模偏低，流動性較差，評級偏弱，債底保護性較弱。機構入庫較難，一級參與無異議；2、公司主要從事高硬脆材料切割設備和切割耗材的研發、生産和銷售，産品主要應用于光伏行業矽片制造環節，是切割裝備、切割工具、切割服務的綜合解決方案提供商，受益于光伏行業的高景氣度，公司切割設備及耗材業務高速增長，同時高精密數控裝備産業化、金剛線産業化、樂山20GW光伏大矽片及配套、建湖10GW光伏大矽片、建湖（二期）12GW光伏大矽片等項目産能逐步釋放，業績增長潛力巨大。

綜合分析，我們預計高測轉債首日上市轉股溢價率在20％-25％附近，對應價格在120-125元附近，建議積極申購。

（三）、轉債打新中簽率分析

預計首日打新中簽率0.002％~0.0027％附近。截止至2022年第一季度，第一大股東為張顼，持股比例25.63％，第二大股東為濰坊善美，持股7.78％，前十大股東持股比例51.84％。張顼直接持有公司25.63％股份，無間接持有公司股份的情形，為公司控股股東、實際控制人。我們假設本次老股東配售比例34％~52％，則高測轉債留給市場的規模為2.32億元~3.19億元。

當前高測轉債設置優先配售和上網定價，參考近期發行的豐山轉債（AA-，發行規模5億元）、華銳轉債（A ，發行規模4億元），網上有效申購張數約1055萬戶/1189萬戶。假定高測轉債網上有效申購數量為1172萬戶，按照打滿計算中簽率在0.002％~0.0027％附近。

正股基本面分析

（一）、公司主營業務及所處行業上下遊情況

公司一直緻力于高硬脆材料切割設備及耗材的研發、生産及銷售。主要産品為高硬脆材料切割設備、高硬脆材料切割耗材、輪胎檢測設備、耗材和矽片、切割加工服務，廣泛應用于下遊光伏行業、半導體、藍寶石行業和磁性材料行業，具有一定的市場影響力。

公司設備類産品處于專用設備制造業；切割耗材即金剛線産品處于行非金屬礦物制品業，其上遊主要為設備零部件及金剛線生産原材料。均為市場中常見物料，生産企業衆多，不具有壟斷性，公司可自主選擇原材料供應商，不存在供應商依賴的情況；各原材料供應充足、及時，價格穩定

公司下遊主要為光伏、半導體、藍寶石行業和磁性材料行業，公司産品主要應用于這些行業的上遊環節，為光伏矽片制造廠商提供截斷機、開方機、磨倒一體機、金剛線切片機以及金剛線切割耗材；為其他行業提供金剛線切割設備。因此，公司發展與這些行業的發展現狀及發展趨勢相關。

（二）、公司經營情況

公司近年來營業收入持續上漲。2019年至2022年第一季度公司實現營業收入分别為7.14億元、7.46億元、15.67億元和5.56億元，同比增速分别為17.73％、4.46％、109.97％和103.06％。其中2021年增速較高的主要原因為公司持續對産品進行叠代升級，新産品受到市場青睐，相應銷量增加所緻。

公司近年來綜合毛利率總體較為穩定。2019年至2022Q1公司綜合毛利率分别為35.64％、35.35％、33.75％和37.66％。

公司近年期間費率呈下降趨勢。2019年至2022Q1公司期間費用分别為1.49 億元、1.22億元、2.01 億元和0.62億元，期間費率為20.84％、16.32％、12.81％和11.18％。公司期間費用占比下降主要原因是：新收入準則将運輸費用調整至營業成本以及公司規模效應日益凸顯。公司研發費用逐年增長，2019年至2022Q1公司研發費用分别為0.71億元、0.86億元、1.17億元和0.32億元，營收占比為9.91％、11.52％、7.48％和5.67％。

2019年至2022Q1公司應收款項（包括應收賬款、應收票據、合同資産）分别為6.40億元、5.34億元、11.73億元和13.27億元，占營收比重分别為89.67％、71.59％、74.90％和59.66％（已年化處理）。公司應收周轉率呈上升趨勢，2019年至2022年第一季度應收賬款（包括應收賬款、應收票據、合同資産）周轉率分别1.38、1.27、1.83和1.78 （已年化處理）。公司應收賬款周轉率略低于同行業可比上市公司，整體處于合理區間。

公司近年來歸母淨利潤快速提升。公司切片加工服務業務産能逐步釋放，2019年至2022Q1公司實現歸母淨利潤分别為0.32億元、0.59億元、1.73億元和0.97億元，同比增速分别為-40.18％、83.83％、193.38％和173.28％。2019年至2022Q1公司ROE水平分别為8.14％、5.98％、14.96％和7.72％。

（三）、公司股權結構和主要控股子公司情況

公司股權結構相對分散。截止至2022年第一季度，第一大股東為張顼，持股比例25.63％，第二大股東為濰坊善美，持股比例7.78％；第三大股東為胡振宇，持股比例2.84％；第四大股東為尚華，持股比例2.66％。公司控股股東及實際控制人為張顼，通過直接和間接控股合計持有上市公司25.63％股權。公司擁有5家全資子公司。

（四）、公司業務特點和優勢

公司一直力于高硬脆材料切割設備及耗材的研發、生産及銷售，掌握多項核心技術，聚集了衆多優質客戶資源，已成為光伏行業矽片制造環節重要的設備和耗材供應商，并與光伏行業領先企業建立了穩定的合作夥伴關系，共同推動了光伏行業的技術進步。經過多年發展，公司主要具備如下競争優勢：

①技術研發優勢。經過持續的研發創新和積累，公司已掌握精密機械設計制造技術、自動化檢測控制技術、精密電化學技術等3項核心支撐技術和16項核心應用技術，具備較強的切割設備研發和制造能力、金剛線生産線研發和制造能力、金剛線研發制造能力以及切割工藝研發能力。

②産品協同優勢。公司同時擁有切割設備和切割耗材兩類産品研發、生産及銷售能力。憑借高硬脆材料切割設備與切割耗材雙輪驅動和協同研發，公司可根據客戶需要提供設備或耗材，在銷售端實現交叉銷售；同時，公司可根據産品銷售的反饋情況進行切割方案設計，調整金剛線的切割能力或切割設備的運行性能，在研發端實現聯合研發，增強了産品市場競争力。

③客戶資源優勢。公司已與隆基股份、中環股份、保利協鑫等光伏行業領先企業建立有長期合作關系，共同緻力于在光伏矽片制造環節開展産業前瞻技術合作，持續合作試驗公司研發的新技術、新産品，合作推進公司新技術、新産品的産業化應用。基于公司與合作夥伴的成功合作，公司獲得多項客戶授予的榮譽。

④成本優勢。公司的金剛線生産設備為自主研發和制造，在需要技術升級以滿足細線化要求時，公司僅需通過對自主研發制造的金剛線生産設備進行模塊化升級改造，無需重新采購新生産設備。因此，公司新建和升級金剛線生産設備具有一定的低成本優勢。

（五）、本次募集資金投向安排

公司本次計劃發行可轉換公司債券募集資金總額不超過4.83億元，其中1.56億元拟用于投資樂山12GW機加及配套項目，項目投資總額1.78億元；3.27億元拟用于投資樂山6GW光伏大矽片及配套項目，項目投資總額3.77億元。實施上述項目具體有以下必要性：

①有利于順應政策導向，助力光伏發電全面實現“平價上網”的積極舉措。從2021年開始，除戶用光伏外，我國将進入全面無補貼時代。未來，滿足“平價上網”需求的光伏行業先進産能将面臨快速發展機遇期。本次募集資金投資項目符合國家産業政策，生産性能領先的大尺寸、薄片化單晶矽片，旨在推動光伏行業降本增效，助力光伏發電全面實現“平價上網”。

②有利于降低成本，緩解“大尺寸、薄片化”矽片産能缺口。矽片大尺寸化有利于在不增加設備和人力的情況下增加矽片産出；矽片薄片化有利于在相同切割時間内增加矽片産出、減少矽料消耗，進而攤低矽片成本。目前，M10、G12及以上大矽片的切片産能嚴重不足，後續用于HJT、IBC等高效電池技術的N型超薄矽片的切片産能嚴重不足，大矽片及薄片化矽片産品的切割良率仍存在進一步提升的空間。本次募集資金投資項目可兼容制造210mm及以下尺寸矽片，矽片厚度可達到160μm至175μm，有效緩解大尺寸、薄片化單晶矽片産品産能缺口問題。

③有利于提高公司競争實力。通過本次募集資金投資項目的實施，公司将可以充分把握市場機遇、持續積累切割環節生産及技術改進經驗，加速促進公司高硬脆材料系統切割解決方案的産業化應用，助推光伏行業大矽片及薄片化切割技術叠代，從而逐步實現為高硬脆材料切割加工環節提供集成了“切割裝備、切割耗材、切割工藝”的系統切割解決方案。

本文節選自東北證券研究所已于2022年7月14日發布《高測轉債定價建議：首日轉股溢價率20％-25％|東北固收轉債分析》報告，具體分析内容（包括相關風險提示等）請詳見報告。若因對報告的摘編而産生歧義，應以報告發布當日的完整内容為準。

本文源自東北固收研究陳康團隊

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