中國公司最終是否需要赴美上市，企業家和投資人的選擇也不會僅僅是商業層面的考量。他們需要的是恐怕一個他們自己有能力把握預期的環境。

作者丨及轶嵘

編輯丨信 陵

VIE或許已經完成了自己的曆史使命。

近日，中國證監會表示，在遵守境内法律法規的前提下,滿足合規要求的協議控制(VIE)架構企業在備案後可以赴境外上市。

這是證監會公布《國務院關于境内企業境外發行證券和上市的管理規定(草案征求意見稿)》和《境内企業境外發行證券和上市備案管理辦法(征求意見稿)》時回答記者提問時談到的。

這是創投圈一直期盼的監管部門就VIE結構的明确表态。它傳遞的核心信息是：“合規”和“備案”是境外上市的前提。

但與此同時，創業邦了解到，鑒于VIE存在着曆史局限和未來的不确定性，不少創投機構已經做好了抛棄VIE的準備。

在最近的一次行業會議上,華興資本董事長兼CEO包凡說，VIE結構能夠改變不是壞事。VIE的初衷是應對行業負面清單，即有些行業對外資不開放。目前，由于對外資開放的領域越來越多，這個架構的必要性沒有那麼強。從投資角度，VIE隻是一紙協議，是個契約形式，兩頭在外，對投資者的保護是不夠的。

TPG集團中國管理合夥人孫強也認為，VIE實際是個畸形的東西。投資人買的不是上市公司，隻是一家契約公司，投資風險很大。如果能做出一些改變，是個好事。

君聯資本副董事長陳浩的看法可能代表了多數機構的看法。他說，過去，VIE起了很大的作用，屬于正能量。目前的政策總體還是鼓勵吸引外資的，因此希望政策上針對VIE有個明确說法。

不知政府最新的表态是否起到了“指導性”的作用。

之前，創業邦曾經與幾位投資人就VIE的變數進行過交流。他們的普遍觀點是，由于存在較大的不确定性，搭建架構時會優先考慮國内上市，盡量不選擇VIE架構。

對于創業公司或是中概股放棄美國市場，選擇港股。多位投資人的觀點是，中概股集體離開美國選擇香港，對香港證券市場的承接能力挑戰非常之大。

其中一位非常資深的投資人提出了一個“終極”問題：美國的頭部公司都隻在美國上市，不會去海外挂牌。鑒于目前的複雜情況，中國公司未來是否一定要去美國上市呢？

要回答這個問題，可以先回顧下VIE的曆史。

當初中概股為什麼要采用VIE架構？簡單的說，就是中國對外資進入一些行業有限制，中國企業要拿到國外資金，就要采取變通的辦法。

比如，根據中國的法律，對科研、教育、衛生、文化、娛樂和體育等行業，中國不允許外資直接持有屬于該行業的公司的股權。因此，中國的初創企業，如果想要從美元基金融資，進而到美國上市，就需要搭建一種特殊的公司架構，才能達到目的。這種架構就是VIE（可變利益實體，Variable Interest Entities）。

以當年的新浪公司為例，由于新浪的大部分業務都在中國國内，大部分的營業收入和利潤也是通過國内業務獲得。但根據當時國内的監管政策，新浪無法讓運營實際業務的公司直接去美國上市，隻能通過在境外成立殼公司，并以境外殼公司的名義上市。

VIE架構的作用就是把境外殼公司和境内實際運營公司關聯起來。新浪通過VIE協議，讓殼公司用協議的方式控制實際運營公司，同時簽署一系列殼公司為實際運營公司提供服務的合同，這樣就可以把實際運營公司産生的利潤名義上轉移到殼公司中，實現會計報表上的合并。最終，境外殼公司就實現了融資和上市的目的。

因此，VIE實際上是規避了國内政策的約束，但同時也獲得了中美兩國監管部門的默許。

2000年4月13日，新浪在納斯達克上市，成為第一家以VIE架構去美國上市的中國互聯網公司。據了解，21年來在美股上市的285隻中概股中，就有至少220家搭建了VIE架構。

然而，随着中美關系發生了根本性的轉變，這一當年的“金融創新”也被卷入了大國間的博弈。中美兩國的監管機構都打破了“默契”，在金融市場領域展開了較量。因此，我們看到不少中概股或暫停上市、或退市、或啟動轉闆，等等。

因此，作為曆史的産物，VIE這個模式是否有必要存在下去，雖然未來取決于市場需求，但當下還是要看兩國關系的演進。

同理，中國公司最終是否需要赴美上市，企業家和投資人的選擇也不會僅僅是商業層面的考量。他們需要的是恐怕一個他們自己有能力把握預期的環境。

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