3 年利潤翻 80 倍，7 年估值千億，秉承技術為王的曾毓群連續抓住了智能手機和新能源汽車兩大風口，造就了 ATL 和 CATL 兩大全球龍頭企業，堪稱大國重器。

市場領先

1. 産業鍊中段閉環：新能源汽車産業鍊中段，形成材料、電芯、模組、系統、回收閉環産業鍊

從新能源汽車産業鍊來看，甯德時代 CATL 位于産業鍊中遊

2011 年成立，目前已經形成材料、電芯、模組、系統、回收完整閉環産業鍊

2. 産銷量全球第一：2017 年 12 GWh，全球排名第一，市場占有率全球 17%，中國 27%

2015 年、2016 年和 2017 年，公司動力電池系統銷量分别為 2.19 GWh、6.80 GWh 和 11.84 GWh，連續三年在全球動力電池企業中排名前三位，2017 年銷量排名全球第一，市場占有率17%

2017 年中國市場占有率高達 27%

3. 銷售收入持續增長：2017 年 200 億，2014~2017 年複合增長率 120%

甯德時代 2017 年銷售收入達到 200 億，從 2014 年至今年均複合增長率高達 120%

銷售收入中，動力電池系統占比 90%

全球布局如下

4. 材料回收布局：收購廣東邦普，布局锂電回收百億市場，2017 年收入 25 億

2018 年動力锂電回收市場首次迎來高峰，未來幾年将呈現爆發式增長。2018-2020 年全球動力锂電回收市場規模分别為 41.40 億元、82.09 億元和 131.02 億元， 年複合增長率 78%。

2015 年控股廣東邦普，主要業務為将廢舊锂離子電池中的鎳钴錳锂等有價金屬通過加工、提純、合成等工藝，生産出锂離子電池材料三元前驅體（鎳钴錳氫氧化物）等，使鎳钴錳锂資源在電池産業中實現循環利用。

2015-2017 年，公司锂電池材料銷售收入分别為 5.91 億元、6.11 億元和 24.71 億元，産品為鎳钴錳氫氧化物（三元前驅體）。

5. 儲能市場表現不佳：2017 年市場規模 3.5 GWh，公司市場占有率 0.25%，且逐年下降

2015-2017 年公司儲能系統銷售收入分别為 8,904.33 萬元、3,930.05 萬元和 1,645.09 萬元，市場拓展不利，銷售收入逐年下降。

與此同時，2015~2017 年，我國儲能市場增長到 3.5GWh，年均增長率約 10%。

6. 客戶依賴度持續下降：前五集中度下降 28%，新增客戶數量 119 個

前五家公司的依賴度和收入占比顯著下降，宇通占比從 34.1% 下降為 18.5%，普萊德從 18.6% 下降為 11.5%，前五的集中度從 79.5% 下降為 51.9%，下降 28%。

截至 2017 年底工信部公布的 12 批新能源車型目錄共 3200 餘款車型，公司配套 500 餘款車型，占比約 16%，是配套車型最多的動力電池廠商。

2017 年度新增 119 個客戶，客戶依賴度下降。

技術為王

7. 技術為王：研發投入 16 億，研發人員 3600 人，專利 1000 項，但尚未産生代差，募投 42 億研發項目

ATL 因解決了聚合物電池的鼓氣問題而躍居消費電池龍頭，脫胎于 ATL 的甯德時代 CATL 同樣秉承技術為王，獲得全球龍頭地位。

2015~2017 年公司研發費用分别為 2.8 億元、10.8 億元和 16 億元，占主營業務收入的比例分别為 4.96%、7.39% 和 8.37%，遠高于同比上市公司比例。

2016 年國軒高科 3.3 億、堅瑞沃能 1.7 億、億緯锂能 1.2 億、成飛集成 1.1 億，公司超過 10.8 億元。

研發人員數量也處于絕對優勢，甯德時代達到 3628 人，占員工總數比例為 23.28%，擁有博士學曆的 119 名、碩士學曆的 850 名，遠遠高于同行業上市公司。國軒高科為 1114 人，其它二線電池企業在 600-700人之間。

承擔衆多重大項目

公司及其子公司共擁有 907 項境内專利及 17 項境外專利，正在申請的境内和境外專利合計1,440 項，涵蓋了材料、電芯設計、電池組、電池包、儲能系統等領域。

募投 42 億研發項目

目前來看，CATL 動力電池技術雖然領先，但尚未實現代差。本項目計劃投資42億元，具體包括高鎳三元材料、矽碳負極材料、阻燃添加劑等新材料，電池管理系統，智能制造工藝，電池輕量化技術，生産工藝優化設計，電池回收再利用開發，電池結構研發，下一代電池關鍵材料開發等。

8. 薪酬領先：2017 年人均工資 25 萬元，業内第一，高投入帶來高産出

甯德時代号稱國内最舍得投錢做研發的锂電池公司，内部學術氛圍相當濃厚，技術高層及領導基本都是高學曆人才，沒有任何外行領導内行的現象發生。

2017 年人均工資高達 25 萬元，穩居業内第一

9. 質量領先：退貨率 0.3%，售後綜合服務費計提 3% 實際僅 0.4%，品質管控上乘

2016 年以前，基于謹慎性原則估計确定售後綜合服務費計提比例為相關産品銷售收入的 5%，2016 年将售後綜合服務費計提比例變更為 3%。

2016 年、2017 年售後綜合服務費的實際發生額僅占當年計提金額的 4.13%、14.40%，占營業收入 0.12%、0.43%。

運營隐憂

10. 産能不足：産能利用率 75%，募 98.6 億投 24 GWh

2017 年年末公司産能規模為 16 GWh，其中三元、磷酸鐵锂電池産能各為 8 GWh。

2017 年産量 13 GWh，産能利用率 76%，預計 2018 年将增長 50% 以上，現有産能無法滿足需求。

募投 98.6 億建設 24 GWh

本項目拟投資 98.6 億元，建設用地面積為 385 畝，建成 24 條生産線，共計年産能 24 GWh，建設周期 36 個月，分三期達産。

11. 淨利潤 3 年 80 倍： 2017 年淨利潤 43 億，扣非後 25 億，或已見頂

甯德時代 2014 年僅僅實現營業收入 8.67 億元，實現淨利潤 0.56 億元。2015 年，收入暴增 6-7 倍，實現營業收入 57.03 億元，淨利潤 9.5 億元。2016 年，業績再次翻了三倍，收入 149 億，實現淨利潤将近 30 億元。2017 年收入 200 億淨利潤 43 億，3 年利潤翻了 80 倍！

什麼是風口，這才是真正的風口！

但是，扣非淨利潤方面，2015 年 8.8 億，2016 年 30 億，2017 年下降至 25 億（差距主要為出售普萊德股權收益），或已見頂，主要原因為毛利率持續降低

12. 毛利率或已見頂：業内第一，但 2017 年下降 7.4% 至 36%，動力電池價格下降幅度快于成本，高毛利率無法持續

同行業相比，公司毛利率高于市場水平，市占率持續上升。

受單價下降影響，毛利率由 43.7% 下降至 36.3%，下降 7.4%，由于價格下降幅度快于成本，預計毛利将持續下降，高毛利率無法持續。

客戶返利變相降低毛利率

公司與客戶結合采購量、合作關系、市場開拓等方面因素協商具體返利條款，并與客戶簽訂返利協議

成本降低未能覆蓋價格降幅

2015 年起，動力電池系統的銷售均價趨于下降，由 2015 年的 2.28 元/Wh 降至2017 年的 1.41 元/Wh，累計降幅為 38.26%。公司動力電池系統單位成本，由2015 年的 1.33 元/Wh 降至 2017 年的 0.91 元/Wh，累計降幅為 31.78%

直接材料占比成本分别為 78.60%、81.21% 和 83.75%，下降空間有限。

主要原材料包括正極材料、隔膜、電解液、石墨、外殼 /頂蓋等，2017 年正極材料采購成本占總成本的 55.06%。

正極三元材料價格平均采購價格逐年升高，主要原因為碳酸锂價格的上漲，以及 2016~2017 年間钴金屬價格的上漲。

13. 上下遊話語權持續增強：應收賬款低于應付賬款，應收承兌彙票低于應付

2017 年，甯德時代應付賬款占成本的比例為 39.07%，高于 2016 年的 37.88%；2017 年，甯德時代應收賬款占收入的比例為 34.06%，低于 2016 年的 49.17%；很明顯，它對上下遊的話語權，開始提升。

應收承兌彙票 55 億

應付承兌彙票 88 億元

大國重器

14. 大國重器：甯德時代詳解超級電池誕生記

2018 年 3 月 1 日晚，在工信部、中國工程院等單位的支持下，八集大型紀錄片《大國重器》（第二季）在 CCTV-2 重磅開播，帶來大氣磅礴的“國之重器”英雄譜曲！作為中國锂電力量的的領軍人物，甯德時代奪下了 2017 年全球锂離子動力電池銷量榜的冠軍。中國锂電也已突破日韓包圍，并正崛起為全球锂離子動力電池行業的領導者。

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15. 科技部獨角獸：甯德時代估值 200 億美金，中國第 6

2018 年 3 月 23 日，科技部火炬中心、中關村管委會、長城戰略咨詢、中關村銀行在北京聯合主辦" 2017 中國獨角獸企業發展報告"發布會，正式發布《 2017 年中國獨角獸企業發展報告》。

2017 年中國獨角獸企業共 164 家，總估值 6284 億美元，平均估值 38 億美元，甯德時代 200 億美金排名第 6。

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