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出品方/分析師：西部證券 李偉峰

锆元素符号為Zr，是一種銀白色過渡金屬，其提取較難，工藝複雜。

目前锆金屬的應用主要是通過對锆英砂進行相應的工藝流程處理後，得到氯氧化锆、二氧化锆、矽酸锆等基礎産品，并将基礎産品以及基礎産品加工後的産品應用到下遊産業當中。

根據Iluka統計數據顯示，2020年我國锆英砂需求量占全球總需求量68%，中國锆英砂需求趨勢變化對全球锆英砂總需求有着重大影響。

目前锆下遊需求主要來自陶瓷、鑄造、耐火材料等領域，根據TZMI數據統計，2020年全球陶瓷行業消耗锆英砂占比46%，锆化工占比22%，耐火材料占比19%，鑄造占比11%以及高新應用占比2%。其中高新應用包括3D打印、半導體、太陽能電池、植入物、燃料電池、合金、催化劑等。

1.1、傳統應用：用途廣泛，穩定增長

1.1.1、陶瓷：行業迎來複蘇周期，支撐锆價

锆英砂最重要的市場是陶瓷工業。在這一領域中，锆英砂用于陶瓷體、釉料、搪瓷、熔塊和顔料、瓷磚、衛生潔具、餐具、特種陶瓷和工業用磚等領域中。

我國是陶瓷生産大國，也是世界建築陶瓷生産大國和消費大國，我國陶瓷市場份額占據全球市場的2/3以上。2015-2017年，随着中國經濟調整，房屋竣工面積走勢趨于穩定；2020年受到疫情影響，房屋竣工面積所下降；2021年1-7月國内經濟持續恢複背景下房屋竣工面積有所增加，同比提高23.60%。

2021年1-7月全國陶瓷磚産量累計63.28億平方米，同比增長12.15%。預計陶瓷行業将在經濟回暖的背景下進入複蘇周期，從而拉動锆英砂行業的新一輪需求。

據TZMI數據測算，全球陶瓷用锆英砂量将由2020年的45.21萬噸提升至2023年的58.35萬噸，2020-2023年陶瓷用锆量複合年均增速8.91%。

1.1.2、鑄造：優勢顯著，需求趨于穩定

锆英砂可以廣泛用于砂型鑄造和熔模鑄造的模塑基材，锆英砂适合用于生産鑄造産品主要基于以下優異的特性：

1、低酸度，锆英砂的pH值在中性到微酸之間，具有在上漿-用作锆石粉時使材料易于粘合在一起一緻的細度和形成細顆粒的能力；

2、能夠與所有有機和無機砂粘合劑結合；溫度升高時，熱膨脹系數低，空間穩定性高；

3、高熔點（2100-2300◦C）；高導熱性，高溫下的化學性質穩定，熔融金屬狀态下潤濕性 低；良好的可回收性。

1.1.3、耐火材料：城市化、工業化建設拉動需求

耐火材料是設計用于在高溫下保持強度、尺寸穩定性和耐化學性的材料，是锆英砂的核心應用之一，多作于煉鋼鐵爐和玻璃爐砌襯中。

含锆英砂的耐火材料産品主要為锆英磚、锆剛玉磚、锆莫來石磚等。耐火材料通常由氧化鋁、氧化鎂、锆石或氧化锆制成。

锆英砂适合用于生産耐火材料主要基于以下優異特性：在熔融二氧化矽和熔融金屬中的溶解度低；化學性質為惰性；優異的耐腐蝕性。

随着經濟複蘇以及我國、印度等新興經濟體城市化建設以及工業化建設中對住宅和商業建築的大量投資，将推動鋼鐵、水泥以及玻璃行業對耐火材料的需求。

2021年1-8月我國水泥産量15.73億噸，同比增加9.08%，平闆玻璃産量6.88億噸，同比增加 10.43%，粗鋼産量7.33億噸，YOY 5.28%，鋼材産量9.18億噸，同比增加8.72%。

同時考慮全球碳中和政策約束，新能源行業尤其是光伏領域投資将有望維持高景氣度，同時光伏組件大尺寸趨勢下拉動光伏玻璃需求。

目前我國在建光伏玻璃窯爐日熔量超過4萬噸，光伏玻璃行業景氣上行将拉動作為玻璃窯爐内膽的含锆耐火材料需求。

1.1.4、锆化工：應用廣泛，需求增速平穩

锆英砂進一步加工形成許多锆化合物，用于廣泛的中間制造過程或使用應用。金屬锆是一種高活性的元素，可以與氧、硫、氮和碳形成穩定的化學鍵，因此可以作為生産锆化學物質的基礎材料。

氯氧化锆(ZOC)是最重要的锆化合物，因為它可以作為生産氧化锆的基礎材料。

其他重要的锆化合物包括硫酸锆、堿性碳酸锆、碳酸锆铵等。锆可應用于化妝品行業（色素以及止汗劑）、紙張印刷品（提高造紙強度以及耐水性塗料）、油漆和墨水（提高抗溶解能力以及作為溶劑基塗料的幹燥劑等）。

核極锆也屬于锆的化工應用之一，核反應堆原理是利用核裂變過程中釋放出來的巨大能量， 通過核電設備轉化成電能。

由于反應過程會釋放出大量的輻射，所以核安全是核電的首要任務。

核安全的首道防線就是核的包覆材料—包殼管。由于包殼管處于核反應堆中工作最差的環境中，對包管殼材料的要求極高。

锆合金的熱中子的吸收截面小、導熱率高、機械性能好，又具有良好的加工性，對高溫水或高溫蒸汽具有良好的抗腐蝕性和熱強性，因此最合适被用作燃料的包殼材料、壓力管、活性區支撐部件和核燃料芯體等。核電作為實現 “碳中和”的有效手段之一，年初至今發展迅速。

2021年1-7月我國核電投資完成額同比增加54.52%。未來核電行業持續發展有望拉動核極锆需求。

據TZMI數據測算，全球锆化工用锆英砂量将由2020年的21.00萬噸提升至2023年的24.76萬噸，2020-2023年間的複合年增長率将維持在5.64%左右。

1.2、新興應用：高新技術産業發展拉動新一輪需求

锆的高新應用正變得越來越重要，它的增長速度遠高于傳統應用的增長速度。

锆的新興應用主要在于 3D 打印、記憶合金、動力電池以及太陽能電池等領域，據 PYX Resource統計全球新興應用用锆英砂量将由2020年的1.88萬噸提升至2023年的3.68萬噸，預計 2020-2023年新興應用用锆的年均複合增速維持在25.09%。

據PYX Resource測算，2025年锆的高科技應用領域市場規模同比增速将達到35.83%。

1.2.1、3D打印：個性化醫療帶動需求發展

3D打印可以在制造過程中以極少的材料損耗進行形狀制造，以及創建其他技術生産困難的幾何形狀。液态氧化锆非常适合成為3D打印機的耗材。

陶瓷懸浮液通常是液态的锆和其他氧化物粉末——以水滴的形式沉積下來，通過粉末燒結，使部件凝固。

3D打印技術的應用使得産品在生産過程中形狀不再受限，如使用3D打印技術制造的假牙可以精确匹配患者的口腔形狀。

由于锆基陶瓷出色的生物相容性，其在3D打印制造義齒方面實現了廣泛應用。但是由于整個制造過程相對緩慢，因此3D打印技術更适合應用于小批量生産的個性化産品。

由此，3D打印同樣适合于鑄造模具的生産，利用3D打印技術生産的CaO-CaZrO3陶瓷模具已經面世。

1.2.2、動力電池：有望受益于三元電池占比提高

二氧化锆或者氫氧化锆可作為一種添加劑用于正極材料（鎳钴錳酸锂）中，也可用于固态電池的固體電解質（如锆酸镧锂）。

高純超細二氧化锆可以作為三元系新能源電池正極材料添加劑，未來有望受益于三元電池占比提高。

随着新能源汽車長續航趨勢下，高鎳三元仍将是行業發展的主流趨勢。據Wood Mackenzie 預測2030年将有90%以上新能源車搭載三元系電池，未來三元電池用锆量有望繼續擴張。

1.2.3、太陽能電池：薄膜電池拉動氧化锆需求

可再生能源在電力生産中所占份額的不斷擴大緻使太陽能電池市場出現顯著增長。染料敏化是一種前景廣闊的太陽能電池技術。

該技術目前通常使用二氧化钛作為半導體，但為了提高電池效率，在其中需要摻雜锆。研究表明，1%锆摻雜量在功率轉換方面為電池提供了最佳的能帶特性。

鈣钛礦太陽能電池同樣前景廣闊，因為其體積小的特性可以應用在可穿戴電子設備中。鈣钛礦太陽能電池使用介孔二氧化钛和氧化锆層，這種分層排列有利于大規模生産，并且已被證明既高效又穩定。

1.2.4、記憶合金：可用于制動器的潛力領域

含氧化锆的陶瓷在溫度升高時會發生馬氏體轉變到奧氏體的轉變，這種轉變可以改變該種陶瓷的體積，進而可以改變其形狀。将冷卻的部件放入模具中，并在室溫下改變形狀。

該項技術不僅适用于航空航天領域，也适用于醫療領域，心髒搭橋手術中支架的形狀改變和 放置。雖然記憶合金通常用于航空航天工業，但其需求量不及預期。

假設制動器占飛機質量的1%，且每年全球交付客機量約1600架，那麼在航空航天領域，锆的潛在需求量可能隻有1000-2000噸。相比之下，在汽車領域，記憶合金的需求可能會不斷攀升。

假設部分車型的制動器使用記憶合金，每輛車可能需要多達100克的锆金屬量。

根據國際汽車制造商協會OICA發布統計數據,去年全球汽車産量達到8010萬輛，若未來由50%車型采用記憶合金制動器，這種情況下對金屬锆的潛在需求量約4010噸，折合锆英砂約 1.4萬噸。锆在記憶合金領域的應用具有巨大潛力。

1.3、預計2021-2023年锆需求107.07、115.86、124.67萬噸

随着經濟恢複下陶瓷行業複蘇帶來的需求托底以及其他應用領域的穩步提升，預計2021-2023年全球锆英砂需求量為107.07、115.86、124.67萬噸，2021-2023年全球锆英砂需求量複合年均增速為7.91%。

全球最主要三家锆英砂供應商分别為澳祿卡資源有限公司、特諾钛白粉公司和力拓集團，這三家供應商的年産量均在15萬噸以上，2020年合計锆英砂供應量為64.2萬噸，占全球供應總量的63.56%。伊梅治資源、钛锆（TiZir）、肯梅爾資源、貝斯資源等則位列锆英砂供應商第二梯隊。

根據緯倫澳洲礦業投資統計，澳洲大部分锆礦山将于2026-2027年進入資源枯竭期，2022-2027年因礦山資源枯竭而關停産能總計将超過40萬噸锆英砂精礦，同時受到品位下降等因素的影響，預計産量将會逐年持續下滑，加之未來WIM類細粒度锆钛礦資源的重視度将提升，因此锆資源的價值也将随着資源量的減少而持續提高。

2.1、ILUKA：锆英砂産量、重礦物品位均走低

Iluka Resources Limited總部位于澳大利亞西部城市珀斯，是全球最大的锆英砂供應商，同時其金紅石的供應也位居世界前列。

Iluka在澳大利亞西澳大利亞州（尤克拉和珀斯盆地）、南澳大利亞州（Jacinth-Ambrosia 礦）、維多利亞州和新南威爾士州（墨累盆地）、美國（弗吉尼亞州）和非洲塞拉利昂開展采礦業務。

Iluka公司在2020年共産出锆英砂18.5萬噸、金紅石17.3萬噸、人造金紅石22.7萬噸以及钛鐵礦45.6萬噸。

2011年Iluka的锆英砂供應量曾超過60萬噸，但近年來産量逐步下滑，這主要是受Jacinth-Ambrosia 礦山品位下降（Jacinth-Ambrosia 礦山原礦品位由 2010 年的 7.2%下降至 2020 年的 4%） 以及 Jacinth-Ambrosia 礦山開采地搬遷的影響（自2019年8月起，礦山開采從 Jacinth 搬至 Ambrosia 的影響）。

除Jacinth-Ambrosia礦山外，目前ILUKA所有項目的平均品位均處于下降态勢。

2020年Iluka的全集團礦山原礦平均重礦物品位為3.9%，較2011年下降9.7%。基于ILUKA的行業地位，我們判斷Iluka品位下行帶來的産量下降與成本上升将帶動行業整體供給收縮與綜合成本中樞上移。

未來3-5年Iluka礦山品位将繼續下降，新礦山投産的幾率不大，因此預計Iluka锆英砂供應量将呈持續下降趨勢。

2.1.1、Jacinth-Ambrosia 礦山

Iluka公司在南澳大利亞州Eucla盆地發現的Jacinth-Ambrosia重礦物礦山是世界上最大的锆石礦，極大的鞏固了Iluka作為全球最大锆英砂供應商的地位。

該礦由兩個相鄰礦床Jacinth和Ambrosia組成，Jacinth礦床長約3.2公裡，寬約0.9公裡；Ambrosia礦床長約2.2公裡，寬約0.7公裡。Jacinth-Ambrosia礦山距離阿德萊德約800公裡，距離特維納德港270公裡。

在完成采礦和濕法選礦後，Jacinth-Ambrosia礦山所産出的重礦物精礦将會被運輸至西澳大利亞的澳祿卡公司的Narngulu選礦廠進行最終加工，該選礦廠的生産線每小時可加工約120 噸重礦物精礦。

Jacinth-Ambrosia礦山于2009年投産，剝采比低，重礦物品位高（核心部分品位超過10%），重礦物中锆英砂含量高（約50%），锆英砂年産量曾一度超過30萬噸。

但目前最富的礦體（Jacinth 中部高品位區）已經基本采空，公司2020年上半年曾将采礦作業轉移至 Ambrosia 礦體，但由于礦體含細泥量超出預期，導緻部分礦物流失，2020年第二季度， Jacinth-Ambrosia 礦山的平均品位隻有3.3%。

2020年下半年，公司将采礦作業重新遷移回Jacinth北部剩餘的礦體，最終使得2020年Jacinth-Ambrosia礦山平均品位維持在4%。

這兩次移動，加上品位的下降，導緻2020年JA礦最終的锆英砂産量隻有11.49萬噸，相較于 2019年下降了55.8%。

按照年處理原礦1000萬噸計算，Jacinth礦床剩下的相對高品位（4%-5%）部分剩餘壽命僅為2年，如果按照4.5%的平均品位，90%的回收率計算，未來兩年Jacinth-Ambrosia礦锆英砂供應量約為20萬噸。

在未來，當采礦作業轉移到Ambrosia礦床時，除非增加新的生産設備擴大處理量，否則産量将下降至16.5萬噸左右。

2.1.2、Cataby 礦山

Cataby礦山項目位于澳大利亞珀斯以北約150公裡處的丹達勒根鎮附近，靠近由Tronox運營的Cooljarloo礦産項目。

Cataby礦山于2017年12月獲得許可證，并于2019年4月開始生産，涉及開采的18個礦坑長度超過20公裡。

Cataby礦山的主要産品以钛鐵礦為主，伴生有锆英砂和金紅石，礦山的磁性礦物（主要是钛鐵礦）被運送到Capel工廠進行進一步處理加工成人造金紅石，非磁性礦物被運到Narangulu工廠進行精選分離，加工成最終産品锆英砂和金紅石。

2020 年 Cataby 礦山的锆英砂産量為 5.88 萬噸，比 2019 年上升了 9.9%。

預計2021年和2022年該礦山可年産锆英砂6萬噸，2023-2026年年産量将下降至4萬噸。礦山預計還有約6年的礦山壽命，之後礦山壽命有希望可以進一步延長，但品位預計會進一步下降。

2.1.3、Eneabba 礦山

Eneabba礦山位于澳大利亞西部城市Eneabba的東南部，布蘭德公路以東，礦山形狀整體呈南北走向，礦床為低品位重礦砂礦床，含有大量濃縮礦砂。

該項目原為澳祿卡在該區域的精選廠的尾礦庫，含有豐富的稀土礦物（主要為獨居石）和锆英砂等。

該項目于2020年投産，并于當年生産（簡單篩選）了總計4.4萬噸獨居石以及锆英砂中礦，其中獨居石占比約為20%，锆英砂占比約為26%，計劃每年開采礦物10萬噸左右，預計礦山壽命至2030年。

2.2、TRONOX: 澳礦項目壽命較短，重礦物品位下滑

Tronox是一家全面布局钛白粉行業産業鍊的美國化工公司，雖然锆英砂并非特諾的主要産品，但由于其體量巨大的钛礦物業務，其钛礦伴生産品锆英砂也占據了世界锆英砂供應市場的一席之地，使特諾與澳祿卡、力拓一道跻身全球锆英砂供應的第一梯隊。

在收購了Exxaro Resources的礦砂業務之後，Tronox成為全球第二大的钛白粉龍頭企業。此次合并後，Tronox在2020年的钛原料産能在超過80萬噸/年（其中钛渣41萬噸/年、人造金紅石23萬噸/年、天然金紅石18.2萬噸/年），同時公司擁有锆英砂産能29.7萬噸/年，生鐵産能22萬噸/年。

Tronox的重礦物平均品位從 2017 年的 4.78%下降至 2020 年的 3.94%，預計随着未來的持續開采，公司重礦物品位将持續下降。

Tronox 所擁有的澳洲礦山 Cooljarloo、Wonnerup、Ginkgo/Snapper/Crayfish，所剩餘壽命僅為 7 年、6 年、1 年。

在礦山開采壽命降低以及重礦物品位下降影響下，公司锆英砂産量将出現下滑。

2.2.1、Cooljaloo 礦山

Cooljarloo 礦山位于西澳大利亞城市珀斯以北約 170 公裡處。Cooljaloo 礦山原屬 Tiwest 公司（該公司原為 Tronox 和 Exxaro 的合資公司，後被 Tronox 收購），是 1989 年投産的 老礦，雖然品位較低（低于 2%），但采用兩台掘進式水采機，每小時能處理原礦 3000 噸， 年處理量達 2400 萬噸，具有規模效應；年産重礦物約 40 萬噸，其中含有锆英砂 4 萬噸； 該礦山目前仍有超過 2 億噸的儲量，平均品位 1.78%，随着采礦作業向西移動，未來品位 會不斷下降，預計锆英砂産量會緩慢下降。

2.2.2、Ginkgo/Snapper/Crayfish 礦山

Snapper 于 2010 年投産，将于 2021 年關停，Ginkgo 和 Crayfish 分别在 2006 年和 2019年投産，将于 2022 年關停，這三個礦山在 2019 年共生産重礦物 34.4 萬噸，其中锆英砂約為 6.5 萬噸。

在這三個礦山關停後，這部分産能将由 Atlas/Campaspe 礦山接替，但是由于該礦山位置較偏，生産成本預計會上升，且新老項目接替期間預計會對産量産生一定影響。

Atlas/Campaspe 礦山儲量為 8800 萬噸，平均重礦物品位 6.5%，锆英砂占比約 12%。

投産以後預計年處理原礦 720 萬噸，年産重礦物約 45 萬噸，推測锆英砂産量約 3 萬噸左右，如果可以在 2022 年底投産，礦山壽命約至 2034 年。

2.3、力拓 Rio Tinto:RMB項目暫時停産，未來增量不大

Rio Tinto Group 是一家英澳跨國公司，是全球最大的資源開采和礦産品供應商之一，也是 排名世界第二的鐵礦石生産商，Rio Tinto 主要生産鐵礦石、銅、鑽石、黃金和鈾。雖然锆 英砂的生産隻占 Rio Tinto 業務的一小部分，但是其儲量豐富的钛礦資源使得力拓公司的钛礦伴生産品锆英砂也在世界锆英砂市場占據一定地位。

Rio Tinto Group 持股74%的南非Richard Bay Minerals（RBM）項目以及馬達加斯加 QIT Madagascar Minerals（QMM）項目均擁有锆英砂産能，其中 RBM 項目礦物探明儲量為9.31 億噸，含锆英砂約279萬噸。

QMM 項目探明儲量為3.46億噸，含锆英砂約9.2萬噸。

受Rio Tinto-RBM 項目中的 Zulti South 礦山停産以及 Tisand 礦山品位下降的影響，預計 Rio Tinto 未來的锆英砂增量不大。

2.3.1、Richard Bay Minerals 項目

Richard Bay Minerals 項目目前擁有兩個富含重礦物的礦床，分别是 Zulti North 和 Tisand， 兩個礦床位于海灘附近。

Zulti North 礦床覆蓋了一條長約 20 公裡，寬約 2 公裡的與海岸平行的沙丘帶，其中钛鐵礦含量為 60.8%，金紅石含量為 2.8％，锆英砂含量為 8.3%，重礦物中還包括獨居石和磁鐵礦。

截至2020年12月30日，RBM礦床锆英砂的探明儲量為9.31億噸，礦山壽命至2036年。2020 年RBM的钛鐵礦年産量超過100萬噸，锆英砂産量約10-12萬噸。

Zulti South 是力拓原計劃耗資 4.63 億美元開發的下一階段項目，此項目目前被力拓擱置， 由于 Zulti North 礦體的品位正在下降，所以力拓又決定重新投資建設此項目。

Zulti South 将通過 RBM 的現有基礎設施（管道，選礦廠和冶煉設施）進行生産，該項目原預計于 2021年下半年實現第一批商業化生産。

如果 Zulti South 項目按計劃投産，将有助于保持或提高 RBM 锆英砂的産能，否則原有項目的锆英砂品位不斷下降将導緻産量逐年下降。

由于南非當地治安狀況複雜，多年來 RBM 的運營飽受困擾，2021 年 6 月 30 日，力拓宣布 RBM 的礦山和冶煉廠停産，主要是由于當地的社會秩序不穩定，導緻公司運營困難；2021 年 7 月 21 日，力拓宣布 RBM 将關閉其四座冶煉廠窯爐中的一座，因為該工廠的可用原料枯竭。RBM 的四個冶煉廠窯爐依賴于不斷消耗的原料庫存。

2021 年 8 月 24 日， 力拓宣布将重啟 RBM 項目的運營，具體時間尚未通知。

2.3.2、QIT Madagascar Minerals 項目（馬達加斯加）

QMM 項目位于馬達加斯加南部，力拓對該項目持股 80%。QMM 項目的開發曆時約 20 年，于 2009 年實現投産。該礦山儲量為 3.5 億噸，主要産品為钛鐵礦（66.72%），同時也生産锆英砂（2.8%）和獨居石（2.3%）；年産钛鐵礦約 75 萬噸，礦山壽命 40 年。推測該項目年産锆英砂 5 萬噸左右，未來 5 年供應保持穩定。

2.4、多拉 Doral：新項目開發建設中

多拉公司是日本 Iwatani 公司位于澳大利亞帕斯的一家全資子公司。Iwatani Australia 包括 多拉礦砂私人有限公司（DMS）和多拉熔融材料私人有限公司（DFM）。

DMS 在西澳大利亞西南部和皮爾地區的礦砂業務中生産钛礦物和锆石砂産品。

DFM 則是一家具有下遊加工業務的綜合氧化锆生産商，主要業務為将氧化锆砂轉化為用于陶瓷、顔料和工業耐火材料的高價值氧化锆産品。

2.4.1、Yoongarillup/Yalyalup 礦山

Yoongarillup 礦山已經于2020年10月正式停産，之前可年産30萬噸重礦物精礦（HMC）， 包括钛鐵礦和锆石最終産品，接替該礦的 Yalyalup 礦山計劃于 2022 年投産，Yalylup 礦砂項目位于現有 Yoongarillup 礦東北邊約 6 公裡處。

Yalyalup 礦山計劃年處理 400 萬噸原礦,可生産 25 萬噸重礦物，礦山壽命約至 2027 年。

2.5、Kenmare Resources 肯梅爾資源：未來五年供應量平穩

Kenmare Resources 運營莫桑比克東北海岸的莫馬（Moma）項目。Kenmare 生産全球 7%的钛原料，公司從 2021年起提高钛鐵礦産能到每年 120 萬噸，比2019年增加了 35%。公司 2020 年内的銷售産品包括 76.65 萬噸（2019 年：93 萬噸）钛鐵礦、4.31 萬噸（2019 年：5.02 萬噸）锆英砂、3.72 萬噸（2019 年：3.89 萬噸）精礦和 6300 噸（2019 年： 6,103 噸）金紅石。

2.5.1、Moma 礦山（莫桑比克）

Moma 是世界上最大的钛礦床之一，位于非洲莫桑比克楠普拉省 160 公裡處，于 2007 年 4 月投産。

Moma 礦山的重礦物中含有大量钛鐵礦、金紅石和锆石。截至 2019 年 12 月， Namalope、Pilivili 和 Nataka 地區的總探明儲量和估算儲量為 1540 億噸，平均重礦物品 位 3.3%。

2020 年采礦 3436 萬噸，平均品位 3.9%，生産重礦物 120 萬噸，其中锆英砂 4.3 萬噸，計劃 2021 年生産 5.3-5.8 萬噸；預計未來 5 年锆英砂供應量保持平穩。

2.6、Base Resources 貝斯資源：布局非洲锆礦資源

Base Resources 總部位于澳大利亞珀斯，該公司專注于非洲礦的礦砂開發和生産商。Base 在肯尼亞開發了 Kwale 礦山，生産一系列礦砂産品，包括钛鐵礦，金紅石和锆英砂。同時 Base 位于馬達加斯加的 Toliara 項目也處于開發過程中。

Kwale 礦山位于肯尼亞蒙巴薩以南 50 公裡，距離海岸線僅 10 公裡，項目于 2013 年投産。 Kwale 項目以钛鐵礦為主，同時伴生有金紅石和锆英砂。

2020 年處理原礦 1711 萬噸，平均品位 3.64%，生産重礦物近 55 萬噸，其中钛鐵礦 35.51 萬噸，锆英砂 3.17 萬噸。

Kwale 礦山的品位從 2016 年的 8.31%一直下降，預計 2021 年品位将降至 3.24%，且目前 Kwale 的儲量僅剩下不到 2 年，預計貝斯資源将會通過勘探來延長礦山壽命，但品位将進一步下降。

2.6.2、Toliara 項目

Toliara 項目在馬達加斯加西南部，該地區位于 Toliara 鎮和港口以北 45 公裡處。

Toliara 礦山儲量達 5.86 億噸，平均重礦物品位 6.5%，重礦物中以钛鐵礦為主(74%)，锆英砂含量 5.9%，計劃第一期年處理 1300 萬噸原礦，第二期之後年處理 1900 萬噸原礦，兩台混漿機處理能力分别為 1750 噸/小時和 825 噸/小時，該礦山總投資超過 5 億美元，達産後 預計年産 78 萬噸钛鐵礦，5.3 萬噸锆英砂和 0.7 萬噸金紅石，礦山壽命 33 年。

因為投資額較大，Toliara 最終真正投産時間還不确定。

馬島的基礎設施較為落後，政策環境也有一定風險。因為該礦山的锆英砂含量較低，對锆英砂市場的影響相對有限，更多是接替 Kwale 項目的産量。

2.7、钛锆TiZir (Eramet)：單體最大水采礦擁有者

Tizir 是一家注冊地位于法國的礦業公司，成立于 2011 年，該公司主要運營着兩個項目：塞内加爾的 Grande Côte Operations（GCO）礦區，主要生産钛鐵礦和锆英砂等礦砂；以及挪威 TiZir 钛鐵公司（TTI），主要生産钛渣和高純度生鐵。

2.7.1、Grande Côte 礦山

The Grande Côte mineral sands operation (GCO)位于塞内加爾，是世界上最大的單一疏浚礦砂作業，于 2014 年投産，礦山壽命至少 25 年，GCO 主要生産優質锆石和钛鐵礦以及少量金紅石和白榴石。

2.8、濟南域潇集團：布局非洲的國内資源企業

濟南域潇集團創建于 1995 年，總部設于山東濟南，前身為濟南域潇房地産開發有限公司。 公司目前已投産的锆钛項目 3 個：非洲長城礦業開發有限公司年産 70 萬噸锆钛礦開采項 目、海域（莫桑比克）礦業有限公司年産 30 萬噸锆钛礦開采項目、莫桑比克重砂有限公司年産 30 萬噸锆钛礦開采項目。

2.8.1、非洲長城 5004c 锆钛礦

2012 年，域潇與廣西銀河天成集團有限公司、貴州長征天成控股有限公司簽署了合作協議-總投資 10 億元人民币，共同開發莫桑比克贊比西省克裡馬内地區的锆钛礦項目。

非洲長城礦業的 5004c 锆钛礦位于莫桑比克中部克裡馬内海濱地區，總面積 235 平方公裡。

該礦區的重礦物儲量約為 3.12 億噸，重礦物品位約 4%，其中锆英砂約為 113.53 萬噸，另外還有少量金紅石。

該項目于 2014 年全面投入生産，并于 2020 年完成二期擴産。

2.8.2、海域（莫桑比克）礦業

4776C 和 7239C 礦山 2009 年，濟南域潇集團與海南有色金屬礦業股份有限公司聯合出資 1 億元人民币注冊資 本金設立海南海域礦業有限公司。同年國家開發銀行向海南海域礦業有限公司批準發放了 2000 萬美元貸款。

2010 年 4 月，全資子公司-海域(莫桑比克)礦業有限公司在莫成立，緻 力于在莫建設一個穩定的锆钛礦資源開采及加工基地。目前已獲得锆钛礦采礦權４個。

4776C 建設任務 2012 年底完成，目前項目已達到年産锆钛礦産品 15 萬噸的生産規模。7239C 于 2021 年初投産，設計年生産锆钛礦産品規模為 15 萬噸。

2.9、2021-2023年全球锆英砂供給量為110.29、112.09、121.31萬噸

全球锆英砂産能 60%集中于 ILUKA、力拓、特諾三家公司。随着全球主要锆礦山品位下 行以及部分資源停産，預計 2021 年、2022 年、2023 年全球锆英砂供給量為 105.82 萬噸、 112.20 萬噸、121.31 萬噸，YOY 4.77%/ 6.04%/ 8.12%。

陶瓷行業受經濟恢複影響景氣上行，托底锆英砂需求，光伏、動力電池、3D打印等新興領域應用有望打開锆的需求天花闆。

由于全球主要礦山品位下降以及未來部分項目将關停，锆行業供應增量有限。預計2021 年、2022年、2023年将出現1.26、3.66、3.36萬噸的供給缺口。

我們判斷锆行業 2021-2023 年将處于供需緊平衡狀态，且未來供給缺口有望持 續擴張。

上行趨勢确定，市場空間持續擴容。

2010 年上半年到 2011 年下半年，受國内陶瓷業迅速 發展的影響锆英砂的價格從每噸 7000 元左右一路飙升至 20000 元左右，創下了曆史的新 高；到 2012 年，國内陶瓷業發展熱度減退，锆英砂的價格又平穩緩慢回落至 17000 元左 右，2013 年開始繼續回落至每噸 7000 元左右。

2017 年 Iluka、Rio Tinto 等巨頭減産導緻 全球锆英砂價格有所提升。2019 年，受新冠疫情和中美貿易摩擦的影響，價格從 11500 元/噸下降至 8700 元/噸。

今年随着全球經濟恢複，锆英砂需求增加，锆英砂價格呈 V 形 反彈趨勢，目前锆英砂價格達到 18750 元/噸。預計随着行業複蘇未來價格還會繼續上行。

5.1、東方锆業：行業龍頭，資源端保障公司長足發展

公司成立于1995年，前身為廣東宇田實業有限公司。

2000 年公司變更為“廣東東方锆業 科技股份有限公司”，是國内最早的锆産品制造廠商之一。

2009 年公司擴大業務，收購樂 昌兆盈。公司于 2011 年成立澳大利亞東锆資源有限公司，進軍上遊資源端。

2013年，中國核工業集團有限公司入駐成為公司第一大股東，公司開始布局核級锆業務。

2018年澳洲布倫納項目正式投産。

2019 年公司再次迎來股東變更，龍蟒佰利聯入駐公司成為第一 大股東。

2020年公司租賃國富選礦廠，開始由加工類公司逐漸轉型為上下遊一體化公司。

目前公司業務為“加工 資源端”的雙輪驅動模式。

公司目前已經形成從上遊重礦砂/锆英砂到中遊電熔锆、氯氧化锆、矽酸锆、複合氧化锆、 二氧化锆至下遊研磨介質與氧化锆陶瓷配件、陶瓷刀具這一條完整的全品類锆行業産業鍊。

焦作基地具有氯氧化锆産能 1.5 萬噸、二氧化锆産能 2400 噸、結構陶瓷産能 400 噸、電 熔锆産能 6000 噸；耒陽基地目前擁有電熔锆産能 1 萬噸；樂昌基地擁有氯氧化锆産能 3.5 萬噸、二氧化锆 7000 噸、汕頭總部擁有矽酸锆産能 2 萬噸、複合氧化锆産能 5000 噸以 及結構陶瓷産能 500 噸。

公司上遊資源端主要布局于澳洲，分公司東锆澳洲下設銘瑞锆業。公司将澳洲開采的重礦砂運回國内，之後經過國富锆钛精選廠進行選礦。公司目前的锆英砂以及钛精礦産能分别為3 萬噸/年以及8萬噸/年。

東方锆業從2010年起加速尋求國外優質锆礦資源投資，設立子公司澳洲東锆，從事澳洲锆礦資源的開發和生産，目前已掌握3處優質锆資源，包括已經投産的Boonanarring項目和Atlas 項目、世界上最大的單體锆礦WIM150項目、Mindarie重礦砂項目。

公司權益儲量折現價值79.6億元。

公司目前所持有的三個礦産項目中，隻有Image在投産，且過去兩年，産銷量均有提升，穩定在 30-32 萬噸/年，平均淨利潤為 197.4 美元/噸，淨利率達到 33%。

WIM150 項目根據公司公告的可研報告，該項目資源儲量使用年限為 60 年。Mindarie 項目公司公告表示該項目每年有能力生産 12 萬噸重礦砂，其預期資源儲量可開采 62 年。

按照 Boonanarring 過去兩年淨收益的平均值為參考，計算三個項目的未來價值，并根據 7%貼現率進行貼現。經過計算公司三個澳洲礦産項目的權益折現價值為 79.6 億元。

預計公司2021-2023年歸母淨利為0.70/1.45/2.43億元，同比增長143.5%/107.6%/67.6%， 結合主業經營持續改善判斷與澳洲資源開發加速擴大公司産品經濟效益。

5.2、盛和資源：控股文盛新材，開拓礦産進口渠道

公司主要從事稀土礦開采，冶煉分離、深加工以及稀有稀土金屬貿易業務，稀土高效催化 劑及分子篩的生産和銷售。

2017年公司成功收購文盛新材，公司将依托文盛新材的海外礦産品進口渠道，擴大海外稀土原材料供應規模，拓寬公司稀土礦原材料的來源，保障原材料供應。

2020 年盛和資源锆英砂營業收入占比 7%。

文盛新材主營锆钛制品的研究、開發、生産和銷售，從锆中礦、钛毛礦中分選加工锆英砂、 钛精礦、金紅石和藍晶石等，主要産品為锆英砂、钛精礦、金紅石等，主要副産品為獨居 石、藍晶石等。

目前公司擁有稀土礦采選、冶煉分離、稀土冶煉加工産業鍊。

主要産品包括稀土氧化物、稀有稀土金屬、稀土高效催化劑及分子篩三大類産品，锆钛業務主要集中在選礦端。

5.3、三祥新材：布局锆産品加工業，有望受益于下遊需求

三祥新材主營業務為電熔氧化锆、鑄造改性材料、海綿锆。公司目前電熔氧化锆産能為 2 萬噸/年。2019 年公司收購遼甯華锆，布局海綿锆業務，目前一期規劃年産能 3,000 噸且 已開始逐步投産。

此外，三祥新材積極布局附加值高的氧化锆陶瓷業務，未來有望受益于锆的下遊高新應用需求增加。

公司 2020 年電容氧化锆收入占比 77%，未來有望持續受益于光伏玻璃、核電等下遊的需求向好。

2020年4月，公司為旗下子公司遼甯華祥10萬噸氧氯化锆項目發布可轉債募集資金2.05億元。

本次募集資金将用于華祥一期2萬噸的氧氯化锆項目建設。資本賦能下公司業績有望加速釋放。

公司積極布局高端氧化锆陶瓷色料、高端氧化锆耐火材料、氧化锆功能陶瓷、高性能研磨材料以及鑄造改性材料。

公司電熔氧化锆業務以及未來氧氯化锆項目投産将保障公司下遊成本端優勢。高新産品需求擴張有望增厚公司業績。

5.4、重點公司

東方锆業（002167.SZ）：

2010 年起陸續布局澳洲锆钛資源，雖然期間曆經股東變更，導 緻資源開發止步不前。自 2019 年參股 IMAGE 礦山投産，公司補齊資源環節，成本端優 勢凸顯。

同時公司利用其在上遊資源端以及中遊生産端的優勢，延伸擴展锆産業鍊的下遊 領域，如功能陶瓷以及新能源電池添加劑等，有望受益于未來锆行業相關新興應用市場空 間持續發展。

盛和資源（600392.SH）：

目前擁有稀土和锆钛兩大主業。稀土業務已經形成了從礦山開 采、冶煉分離到深加工較為完整的産業鍊，實現了國内、國外的雙重布局。

锆钛業務目前主要集中在選礦端。未來有望受益于锆行業景氣上行。

三祥新材（603663.SH）：

公司目前電熔氧化锆産能為 2 萬噸/年。2019 年公司收購遼甯 華锆，布局海綿锆業務，目前一期規劃年産能 3000 噸且已開始逐步投産。

此外，三祥新材積極布局附加值高的氧化锆陶瓷業務，未來有望受益于锆的下遊高新應用需求增加。

（1）需求不達預期。

下遊需求主要在于陶瓷行業，如果全球疫情惡化進而影響陶瓷企業以及其他相關行業開工 将會導緻行業需求不及預期。

（2）中澳進出口政策影響。

目前中澳關系偏緊張，若關系持續惡化可能會影響上遊澳礦的國内進口。

（3）新冠疫情反複。

印度國内發現一種新型變異新冠病毒，該毒株出現了雙重突變，可能會弱化當前疫苗免疫 效果，且傳染性更強，在新冠疫情反複的情況下會對锆下遊需求造成打擊。

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