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房企業績增長放緩資金回流

21世紀經濟報道記者 唐韶葵 上海報道

AMC（不良資産管理公司）正在選擇性進入房地産，前提是商業化運作與保本。

公開信息披露，我國共有全國性 AMC 5 家，注冊地均在北京，包括中國華融、中國長城、中國東方、中國信達、中國銀河資産管理有限責任公司。從财報披露的信息來看，前四大AMC涉房的信用敞口約40%，也就是說，它們的房地産集中度都很高了。

随着房地産行業的進入調整期，AMC也加入了房企債務問題化解的纾困大軍。通過調動自身資源，AMC或能借此契機加深房地産布局。

今年年初，出于“市場化、法制化”原則，金融監管部門召集全國性AMC開會，研究AMC參與房地産企業的債務問題處理，但沒有進一步披露AMC參與債務處理的方案。

标普全球評級金融機構評級資深董事胡旸瑞分析認為，四大AMC自身财力有限，2022年中報也可見，受房地産市場調整影響，它們的财務表現并不好，一部分AMC虧損顯著。因此AMC目前參與纾困房地産，與部分房企雖有達成一定金額的合作，但至今未見明确有力度的資金的支持，更多以咨詢、顧問等服務方式介入。

或許，依靠自身資源整合等方式助力房企化債是當下AMC進入房地産的主流方式。一方面AMC受銀保監會監管，在杠杆率與資本充足率方面有明确要求；另一方面，AMC參與一些纾困項目，更傾向于挑選具有商業性的項目，對回款來源不确定的非商業性項目AMC會更加謹慎，并可能謀求增信和其他保全措施後再進入。

大方向：回歸主業

通過梳理AMC參與地産公司債務化解協議來看，AMC直接參與房企收購的案例目前尚屬鳳毛麟角。雖然有的AMC早已涉入地産業務，但它們在房地産項目上的實操經驗并不豐富，當前收購房企也需要面對一系列新的合規與操作問題，因此難度較大。

自去年下半年以來，AMC陸續介入房地産纾困項目，有參與項目層面的纾困，也有參與公司層面的纾困。8月10日，江蘇資産管理有限公司與中南建設簽署黨建共建暨業務合作協議，設立20億元發展基金；更早前的5月，中國華融與中南建設簽訂戰略合作協議，拟提供最多50億元，以有限合夥、基金等形式設立合作主體，支持中南建設的控股股東中南控股轉型發展，包括在建工程複工複産、優質項目并購、社會與資本合作項目盤活等業務。

AMC參與房企的纾困進展緩慢，這是有原因的。過往AMC習慣于從金融機構手中收購房企債務和不良資産，通過商業運作，獲取盈利空間。比如，收購債務後，AMC通過注入資金，或找其他開發商合作賣出在建工程或代建，盡可能大範圍把出險房企的未完工項目匹配資金、完成後續開發，以實現保交樓。AMC參與的項目或需要是有淨現金流回籠的項目，如果單個項目已經沒有淨現金流回籠，那麼可能必須搭配其他資産，AMC才有參與空間。

胡旸瑞指出，AMC回歸主業的不良資産管理業務主要有兩種：首先是重組類業務，即信用風險與信貸相關的類貸款業務，貸款對象一般是出險機構，涉及大部分與房地産相關業務；另一個是傳統類不良業務，也就是打折資産，AMC通過銀行、信托或者其他機構渠道購買不良資産，通過處置資産來獲取利益。

AMC涉入傳統不良資産已經駕輕就熟，目前正在用這一商業邏輯去參與房企的纾困項目運作。

今年4月，金融監管部門向主要幾家AMC和18家銀行提供了12家房企的清單，針對其資産收并購等工作拟有6項政策指導。這從某種程度上加快了AMC進入房地産的步伐。

胡旸瑞進一步分析指出，在中央“保交付”号召下，AMC也會積極參與房地産纾困，但它們對于房地産纾困項目的化債大緻有以下途徑：首先将資産分成兩大類。一類是已售出未交付項目。這類項目的預售資金大部分因為被開發商挪用而有爛尾風險，AMC也會謹慎看待，如果一定要參與，也會提出一些要求，比如需要地方政府牽頭，獲取對保交付項目的增信和補助，或者是通過債委會協商，讓房企低價配置其他資産放入資産包，以此來補充房企的還款來源。另一類是一般對未售項目AMC會與項目現有的債權人，也就是開發貸發放的銀行，商量将開發商的質押物或者貸款敞口打折，或分層收購一部分貸款獲取優先主動權，有了這樣的信用保護，AMC會更願意介入。

另一類就是還在建且沒有進入銷售周期的項目，由于市場處于下行周期，項目存在利潤風險，AMC會利用項目開發貸空間，加上前述的保全措施，再給這個項目注入更多杠杆。

AMC涉房挑戰

正如胡旸瑞所言，商業化運轉、保本金，是AMC借房地産纾困進入這個行業的兩大原則。

AMC對不良資産的處置經驗雖然豐富，過往也有20年的壞賬處置經驗，參與過四大行壞賬處置以及近期渤海鋼鐵、錦州銀行等機構的債務處置，經曆過幾輪債務周期，能夠更好地協調上下遊、買賣家和政府資源，但面對當下複雜的房地産融資情況，其化債難度不言而喻。

不少地産項目的債權債務關系複雜，處置中多方債權人争議較大，要求不一，願意讓步程度不一，化債進程受阻。

穆迪一份研報指出，預計AMC将主要通過投資面臨流動性問題的房地産項目來提供支持，而非向受困開發商直接提供融資。AMC可與第三方投資人合作設立房地産基金或使用自有資金來支持未完工的項目。監管機構為了鼓勵AMC參與房地産業纾困，拓寬了它們可收購的資産範圍并降低了相關收購資産的風險權重。

不過，監管部門一般通過項目材料掌握總體情況來進行各方協調，對于拆分、厘清和處理複雜的債權債務關系也是心有餘而力不足。而AMC此時加入，可以通過全部收購買斷債權，更好地理順債權債務關系，完整規劃，做出更有效的債務和解安排，共同把項目盤活。

從當下的現實情況看，胡旸瑞認為，房地産纾困融資有很多不同的機構的錢在裡面，出險房企自身也是商業企業，各自之間也有很多潛在利益沖突，誰優先、誰劣後等？這成為AMC在化債過程操作中的最大阻力，需要配合協調各方資源。這就不難理解，AMC纾困房地産時的商業化思路了。

不過，胡旸瑞認為政府的參與力度比以前大，比如從2020年開始涉房的監管的罰單明顯上升，這也意味着越來越多房地産項目監管賬戶裡面的錢被挪用了，才引發政府層面高度關注。

簡言之，AMC在參與債務化解過程中面臨幾個現實問題：資産減值損失誰來承擔；新注入的資金是否會優先用于保交樓；AMC的受償順序等。這些都決定了AMC進入房地産布局的速度。

AMC涉房的風險也正在于此。前述穆迪報告指出，由于資本限制和商業考量，AMC不太可能通過大量自營投資來支持房地産業。與出險房企規模相比，目前已公告的AMC支持房地産業相關交易的金額并不高。

一個事實是，2018年以來，受制于一系列資本充足率與杠杆率監管要求，AMC目前的資本充足率盡管滿足最低監管要求，但并沒有非常充裕的資本緩沖，尤其是核心一級資本。

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