最近螞蟻的事情引起社會熱議，我們借這個機會學習、重溫一些财經、管理方面的知識，用知識去觀察，從原點出發，或許可以獲得一雙慧眼，穿過這些紛擾，把問題看得清清楚楚、明明白白、真真切切。

螞蟻集團事件涉及了以下幾個知識點。

杠杆的問題

原重慶市市長黃奇帆在去年的一次演講中提到：“那時候我在全國人大，突然看到報紙上說‘一行三會’凍結了馬雲他們的花呗、借呗網絡貸款公司。我一看材料，說他們（貸出了）3000多億，我知道他們隻有30多億資本金，荒唐！怎麼放了100倍。”

黃奇帆随後解釋了這100倍是怎麼來的。螞蟻有30億現金（資本金）存在商業銀行，商業銀行就可以按照1：2、1：3的配比把資金貸給螞蟻（完全合規合法），這樣螞蟻就有90億到120億的資金了，算100億吧。然後螞蟻将這100億放貸給它的用戶和商戶，再以這些貸款為基礎資産發行ABS。

ABS是英文Asset-Based Securities的首字母縮寫，可以譯為基于資産的證券，或譯為資産支持證券，發行ABS就是将這些貸款賣給了願意買ABS的投資人。

這樣可以收回100億現金，還掉商業銀行的貸款，30億資本金繼續存在商業銀行，商業銀行就又可以按照1：2、1：3放貸給螞蟻，螞蟻再放貸、發行ABS把這些貸款賣掉，獲得現金，商業銀行再貸款給它……循環10次就是1000億了，循環30次就是3000億了。

也就是說螞蟻用30億的本金做了3000億的ABS生意。ABS到底是什麼，一會我們詳細講，目前可以把它看成螞蟻銷售的一種産品。我們先看這個循環，實際是什麼概念呢？是一個企業的周轉率的概念。這30億好比是它的營運資金（working capital，也叫流動資金或者流動資本），3000億則是它的銷售額，它的營運資金周轉率就是3000／30=100倍。

30億資本滾出3000億ABS，這是流量的概念，是在一定的時期裡發行ABS的累計總量，這100倍是流量維度的杠杆。這和存量維度的杠杆是不同的，存量維度的杠杆是指在一個時點，ABS存續餘額除以資本金的杠杆。流量杠杆和存量杠杆不要混淆。

周轉率是流量的概念。是考察企業資産運營效率的一項很重要的指标，體現企業經營期間資産從投入到産出的流轉速度，反映企業資産的管理質量和利用效率。周轉率越高，說明資産的管理質量和利用效率越高。假設營運資金周轉率一年10倍，那就是營運資金一年賺10次錢，100倍，那就是賺100次錢。

不同行業的周轉率很不相同，比如造飛機和養雞。同一個行業不同企業的周轉率也很不相同，比如自然放養土雞，至少三個月周轉一次，而工業化批量生産雞30天就可周轉一次。面對大衆的火鍋店，有的一天翻台三次，有的一天翻台五次。

同樣是放貸，傳統商業銀行要把100億放出去、發行ABS收回現金，也許要一年，而螞蟻的網貸十幾天就可完成，而且是在不降低貸款質量的前提下。這要歸功于互聯網無處不在、無時不在的優勢，更重要的是互聯網、大數據、人工智能等新技術極大地提升了金融機構識别、控制風險的能力，解決了信息不對稱的問題。

每次當技術進步促使交通、通訊、支付等效率大幅提高時，各行各業的周轉率就會有一個普遍的提升。比如飛機制造業，以前造一架飛機要好幾年，現在一架波音777平均制造時間為83天。

如果純粹從技術上講，螞蟻ABS一年可以實現幾十倍的周轉率，可以轉得飛快。不過監管部門顯然對這種飛轉感到擔憂，黃奇帆在演講中講到：“在互聯網裡邊，老革命遇上了新問題，轉得飛快。所以我就跟證監會說，應該給互聯網一個約定，最多不能超過4倍，就是不能轉4次。後來他們接受了我的意見，就規定不要超過4倍。後來馬雲他們跟我講，說：‘我們商量下來4倍也不要，你給我們3倍，我們就做3倍。’”

周轉3次，加上商業銀行給它的1：2或1：3的貸款，就是6倍到9倍。2017年之後，監管層對歸屬各省監管的小貸公司的ABS次數進行了限制，小貸公司通過銀行貸款和ABS實現的總杠杆倍數大緻被控制在8倍以内。

可見，這個杠杆裡面有兩個不同性質的部分，一是空間維度的杠杆，就是2-3倍，是商業銀行給它的貸款；二是時間維度的杠杆，是企業周轉率的概念，如果螞蟻承諾隻轉3次，就是3倍。乘在一起就是6-9倍。後來監管規定控制在8倍以内。

企業周轉率反映企業資産的使用效率和管理質量。還有一個相關概念是現金周轉期（Cash Conversion Cycle，簡稱CCC）。就是在一個經營周期中，現金從流出到流入需要多長時間。周轉越快的公司CCC越短。極緻的情況是CCC為負，如戴爾電腦。戴爾直銷定制電腦，客戶告訴戴爾自己要的電腦的配置，随後付錢，然後戴爾去采買、定制、交付，現金是先流進來，再流出去。戴爾電腦的CCC是負的，你可以說戴爾的杠杆是無限大的。

總之，當我們說起螞蟻的杠杆時，不要忘了，裡面有兩個部分，一是空間維度的杠杆，這是傳統意義上的杠杆的概念；二是時間維度的杠杆，這其實是企業周轉率或CCC的概念。時間維度的杠杆又分為存量杠杆與流量杠杆，前者是某一個時點的杠杆，後者是某一段時期的杠杆。

随着技術的進步，通訊、交通、支付效率的提高，各行各業都轉得越來越快了，螞蟻是把放貸這個行當發揮到了極緻。

假設螞蟻不是放貸的，而是造飛機的，就像波音，83天造一架飛機，轉得很快，沒有人覺得有什麼不妥。那麼為什麼螞蟻轉得快了就會讓社會緊張呢？我們來看第二個問題。

資本充足率

我們先來看傳統商業銀行的資本充足率，然後再讨論螞蟻。資本充足率（Capital Adequacy Rate，簡稱CAR）要衡量的是商業銀行在存款人和債權人的資産遭到損失之前，能以多少自有資本承擔損失。假設沒有這個監管要求，銀行就可以随便貸款，壞賬了也沒關系，都是存款人和債權人的錢，自己沒什麼損失，大不了關掉。

所以你要開辦銀行，必須把自己的錢放進去，如果出現壞賬減損，首先虧你的錢，然後才是别人的錢。

那麼你必須放多少錢進去呢？這取決于你放出去的貸款、持有的債券等資産的規模和風險程度。不同的資産風險程度不一樣，監管部門給不同類型的資産确定一個風險權重，然後算出風險加權資産總額。

比如：

• 對中央政府和中國人民銀行債權的風險權重為0%（即默認中央政府和人民銀行是不會違約的）；
• 對我國公共部門實體債權的風險權重為20%（即認為我國公共部門實體的違約概率為20%）；
• 對我國其它商業銀行債權的風險權重為25%，我國其它商業銀行的次級債權的風險權重為100%；
• 對同時符合以下條件（此處省略具體條件）的微型和小型企業債權的風險權重為75%；
• 對我國其它金融機構債權的風險權重為100%；
• 對一般企業債權的風險權重為100%；
• 對個人住房抵押貸款的風險權重為50%，對已抵押房産，在購房人沒有全部歸還貸款前，商業銀行以再評估後的淨值為抵押追加貸款的，追加部分的風險權重為150%，對個人其它債權的風險權重為75%。
• ……

以上摘自2012年6月銀監會文件《商業銀行資本管理辦法》，基本上反映了銀監會對商業銀行所持各類資産的風險的判斷。這個管理辦法是銀監會堅持國際标準與中國國情相結合，根據第二版巴塞爾資本協議和第三版巴塞爾資本協議研究設立的。

風險加權資産總額的計算是這樣：假設你有100億風險權重為0的資産、100億風險權重為20%的資産、100億風險權重為25%的資産、100億風險權重為50％的資産、100億風險權重為75％的資産、100億風險權重為100%的資産，那麼你的風險加權資産總額就是：

「100*0%＋100*20%＋100*25%＋100*50%＋100*75%＋100*100%＝270億」

你的資本除以這個風險加權資産總額的比率，就是資本充足率。

我國的銀行資本充足率要求是8%，和巴塞爾協議III的要求一樣。也就是說如果算出來你的風險加權資産總額是100億，那麼你必須至少有8億的資本。

可以看到，資本充足率中分母（即風險加權資産總額）的計算取決于監管部門對于各類資産的風險程度的判斷。比如目前我國規定商業銀行對個人住房抵押貸款的風險權重為50%，好比假設一半的人會違約。

如果有了新技術、新方法可以更好地識别風險、控制風險，确保違約率下降，那麼風險加權資産總額就相應下降。給定資本充足率8%的要求不變，商業銀行所需資本就可以随之下降。或者說，如果有了新技術、新方法可以更好地識别風險、控制風險，那麼資本充足率的要求就可以降低。

巴塞爾協議是巴塞爾委員會制定的在全球範圍内主要的銀行資本和風險監管标準。巴塞爾委員會由來自各個國家的銀行監管當局組成，是國際清算銀行的四個常務委員會之一。由巴塞爾委員會公布的準則規定的資本要求被稱為以風險為基礎的資本要求。

提高資本充足率主要有兩個途徑：一是增加資本，即增加分子；二是降低風險加權資産總額，即降低分母。前者稱為分子對策，後者稱為分母對策。包括降低信用風險、市場風險和操作風險的資本要求。主要采用兩種措施：一是降低規模，二是調整結構。

螞蟻的資本充足率到底是多少？應該為多少合适？ABS資産的風險權重應該為多少合适？這就需要對ABS有一些了解。

ABS與美國次貸危機

前面已經講到ABS就是資産支持證券。把資産變成證券的過程稱為資産證券化。資産證券化就是通過出售基礎資産的未來現金流進行融資。

從最寬泛的意義上講，所有的證劵都是資産證券化的結果。比如股票，對應的基礎資産就是這個公司的資産，股票持有人享有獲得這個資産将來産生的現金流的權利。股票最早出現在17世紀的荷蘭，基礎資産是跑東西方國際貿易的船。債權的證券化最早出現在20世紀初的美國，基礎資産是住房抵押貸款（mortgage）。

住房抵押貸款對買房的人來講是負債，對發放貸款的銀行來講就是資産。銀行把多筆抵押貸款打包，變成一個資産池（pool），然後把這個資産池的所有權拆成份額，讓大家認購。這就叫MBS（mortgage-based securities），抵押貸款支持證券。

這個資産池将來産生的現金流大家按比例分享。但是風險也需要大家承擔。上個世紀20年代，MBS在美國很流行，但是很快美國經濟大蕭條，房地産市場急轉直下，大批住房借款人無法還本付息，銀行行使止贖權收回房子拍賣，然而也賣不出足夠高的價格，購買MBS的投資人血本無歸。MBS銷聲匿迹了。

一直到1970年2月，美國房屋和城市發展部發行了第一支現代意義上的MBS，現代資産證券化（ABS）從此拉開序幕。20世紀七八十年代，MBS迅猛發展，基礎資産不再隻是住房抵押貸款，還有電腦租賃合約、汽車租賃合約、信用卡應收款等各種類别，百花齊放。90年代還出現了以無形資産為基礎資産的ABS。1997年，美國電影制作公司夢工廠用14部影片作為基礎資産，發行ABS。

資産證券化的過程實際上是将結構化的風險轉移給投資者的過程。資産證券化的基礎資産可以是債權，但是這個證券本身是股權的性質，即證券持有人承擔了資産證券化帶來的所有風險。

股票經過幾百年的發展，監管已經跟上來了。資産證券化（ABS）的曆史相對短很多，風險的暴露和應對都晚很多。ABS的風險為世界廣泛了解可能是在2008年的美國次貸危機中。次貸就是次級抵押貸款的簡稱，“次”是指借款人信用低、還債能力低的意思。所以這類抵押貸款風險更高，銀行要求的利率也更高。銀行把這些次貸打包作為基礎資産，發行MBS。在基礎資産之上，又有不少增信的方法，最著名的就是CDS，信用違約互換（Credit Default Swap，簡稱CDS），CDS的杠杆非常高。

這裡我們不再仔細剖解CDS了，隻需要了解次貸危機時的基本結構至少有三層：最底層是千千萬萬個借款人形成的次級住房抵押貸款，稱為資産池；上面是MBS，MBS投資人是資産池的所有者，享有這個資産池将來産生的現金流；再上面是衍生品CDS，CDS的賣方承諾在一定時期之内、以事先确定的價格購買CDS買方所持有的MBS（它的實質是一種看跌期權、一種賭約）。

随着房地産市場越來越紅火，房價越來越高，利率越來越低，次貸的違約率越來越低，而且就算違約，銀行可以回收房子拍賣，因為房價在漲，所以獲得的現金足以支付本金和利息，甚至更多。次貸就越放越多，MBS也越放越多，CDS也越賣越多，所有參與者的錢也越賺越多。市場進入瘋狂狀态。

在2007年次貸危機爆發前夕，以次貸MBS為标的資産的CDS規模是MBS的50倍，竟高達60萬億美元。而2007年美國GDP僅為14.45萬億美元。60萬億的CDS中80%左右在金融機構之間進行，銀行既買CDS，也賣CDS，這些交易都是場外交易，沒有受到像場内交易那樣的監管。雷曼兄弟和AIG是最主要的深度參與者，前者大概持有了4400億美元的CDS，後者大概是5000億美元的CDS。當時雷曼兄弟的杠杆高達31倍。

然後，災難開始了，房地産市場降溫，美聯儲開始加息，利息的上升導緻很多人付不起放貸，銀行沒收他們的房子拍賣，但是房價下跌，收回的現金不能抵補本金和利息。貸款端的違約面積如此之大，程度如此之深，沖垮了資産池設立的所有增信堤壩，導緻券端違約。MBS價格暴跌。銀行收回大量房子，低價拍賣，又使得房價跌得更快，MBS進一步暴跌。形成惡性循環。房産市場崩盤，MBS一瀉千裡，CDS賣方爆倉。雷曼兄弟、AIG等機構紛紛告急。

總之，基礎資産各種打包、上面疊加各種衍生結構，最後誰也不知道底層到底是些什麼資産，質量如何。大家也不想知道。隻要MBS不斷漲價、不斷發行，CDS“保單”不斷銷售，大家都有大錢賺就好了。而事後人們發現，那些次貸MBS的基礎資産池裡的資産質量很差，隻是因為銀行覺得發行次貸MBS有利可圖，就不斷放寬貸款要求，連沒有工作沒有收入的人都可以買房獲得貸款，零首付，前半年甚至一年不用付利息。

其實，如果監管機構行動果斷一點，把CDS納入場内監管，就像所有其他場内期權一樣，采用保證金制度，每日盯市（day-to-day market-to-the-market），那麼泡沫也不至于發得這麼大，然後瞬間爆裂，沖垮了系統。但監管部門卻因種種原因沒有及時作為。

那麼螞蟻的ABS會不會造成像次貸那樣的危機呢？螞蟻的杠杆到底有多高？資本充足情況如何？

螞蟻的業務規模及風險性質

螞蟻金服（2020年7月正式更名為螞蟻集團）主要有以下業務：首先是支付寶，支付業務是基礎；在此之上，有信貸業務，主要是花呗和借呗；再次是理财業務螞蟻财富；此外還有網商銀行、芝麻信用、保險等。

花呗就是信用卡貸款，開通後獲得一定的消費額度，在淘寶、天貓等購物平台上先消費，一個月後還款，但不能取現。借呗類似銀行貸款，不過無需提供抵押擔保，借款人獲得現金，還款最長期限為12個月。

市場熱議的螞蟻的ABS主要就是以花呗和借呗的貸款為基礎資産的資産證券化。此外還有很小規模的供應鍊應收帳款ABS。

自2012年5月重啟以來，我國的資産證券化發展迅速。尤其是從2014年11月銀監會、證監會備案制相繼放開後，信貸資産證券化産品發行量出現井噴。

2017年12月1日，《關于規範整頓現金貸業務的通知》印發并實施，ABS不能再出表，必須作為表内業務計入融資規模計算杠杆率。當年12月18日，螞蟻金服宣布，為繼續支持場景化的消費金融健康發展，将對旗下螞蟻小微、螞蟻小貸兩家小貸公司增資82億元，将其注冊資本從現有的38億元，大幅提升至120億元。ABS業務周轉的次數也受到了限制。這也就是說，黃奇帆講到的100倍瘋狂杠杆的時期早已結束了。

截至2020年6月30日，螞蟻微貸平台的信貸餘額為21537億元（消費信貸17320億元，小微經營者信貸4217億元），98%的資金來源于100多家合作銀行的出資和自身信貸資産證券化（ABS），2%是螞蟻金服旗下小貸公司的出資。也就是說，合作銀行的信貸規模為18696億元（助貸），ABS規模2410億元，自己的信貸規模431億元（自營加與銀行聯貸）。這是2017年12月監管部門加強監管後，螞蟻實施“開放平台戰略”的成果，即與金融機構聯合放貸，從自營走向開放。

螞蟻的願景是“讓信用等于财富”，緻力于打造開放的生态系統。如果是自營，螞蟻向商業銀行借款，自己放貸，賺來的錢還掉銀行的本金利息，都是螞蟻自己的。銀行隻賺到了普通的利息。

開放之後，螞蟻作為合作金融機構的“服務顧問”開展業務，主要提供導流、風險評估、催款等服務，收取服務費。剩下的收益是銀行的，這個收益比純粹賺螞蟻的利息要高得多。當然，商業銀行能夠收取的利息上限是有嚴格監管的，不過比原來已經高了很多。

因為螞蟻隻是充當“服務顧問”的角色，并不兜底，所以最終的風險由金融機構承擔。這部分業務對螞蟻來講叫助貸。

那麼為什麼金融機構願意承擔這個風險呢？因為螞蟻的花呗、借呗的貸款違約率非常低，隻有1%，是難得的優質資産，銀行都喜歡，成了緊密合作夥伴。

螞蟻花呗、借呗的貸款違約率為什麼這麼低呢？因為螞蟻有大數據和算法。利用大數據、人工智能等高新技術，收集、整理、分析線上、線下個人和企業交易行為數據、基本信息、信貸信息等，評估個人和企業的信用等級，進行風險控制。

比如芝麻信用就是螞蟻旗下獨立的第三方征信機構，呈現個人信用狀況，信息來源包括電商交易數據、互聯網金融數據、公共機構與合作夥伴數據、用戶上傳的數據等。

簡單來講，假設一個消費者每個月在淘寶、天貓等平台上消費5000塊，芝麻信用顯示信用良好，那麼螞蟻就不怕給這個消費者每個月1000元的信用額度，先消費，下個月還。假設一個商家每個月在淘寶、天貓上能做10萬塊元的生意，螞蟻就不怕借給這個商家1萬元貸款，12個月還，不需要抵押。

那麼銀行為什麼不自己給這些客戶放貸、偏要通過螞蟻付它服務費呢？因為銀行沒有這些淘寶、天貓交易平台的數據，也沒有那麼先進的算法。

根據螞蟻集團的招股文件，螞蟻擁有26項自研核心技術、18項國家級及世界級獎項，2.6萬項專利或專利申請；1.6萬名員工中研發人員占比超六成。此次上市融資的40%資金，未來也将被用作進一步支持創新、科技的投入。雖說招股說明書都是黃婆賣瓜自賣自誇的，不過的确也顯示了螞蟻的核心能力。它的核心能力是風控，而不是賺取利差。

在某種意義上，商業銀行把風控外包給了螞蟻。風控本來應該是商業銀行的核心能力，不然就不成其為銀行。理論上核心能力是不能外包的，對網絡小貸公司的監管新規中就專門規定，風控不能外包。然而傳統商業銀行沒有螞蟻的技術，要從事這個業務、賺這個錢，必須要靠螞蟻的金剛鑽兒。

傳統商業銀行的風控主要靠抵押，因為沒有辦法深入了解一個人、公司的信用，隻好讓你把資産抵押給我。一旦你違約，我就拍賣資産變現。

以前的當鋪更厲害，你的細軟收藏直接放我這兒，我打很大的折扣借給你現金，到期了你還得起錢，就把資産還給你，還不起錢，典當資産就歸我了。這和銀行不同，銀行将抵押物折價或者拍賣後金額如果超過了貸款金額的，必須還給借款人。所以說，相對于當鋪，銀行是有很大進步的。說銀行還是當鋪思維，顯然不太嚴謹。

總之，螞蟻和金融機構合作的這18696億元的信貸資産的最終風險是由金融機構自己承擔的，而不是螞蟻承擔的。

這在螞蟻集團的招股說明書中說得非常清楚。螞蟻集團旗下微貸科技平台的運作模式為：“客戶通過螞蟻的科技平台發起貸款需求，銀行合作夥伴随即進行獨立的信貸決策和貸款發放，螞蟻為合作夥伴提供金融技術、客戶觸達及風險管理方案支持，基于促成的信貸規模，向銀行收取技術服務費。”

并且明确說明：“在此過程中，螞蟻金服的業務模式是開放合作，而不是利用自身的資産負債表開展業務或提供擔保。公司通過技術助力金融機構為小微經營者、農戶、消費者提供信貸服務，由金融機構獨立進行信貸決策并承擔風險。”

再看2410億元的ABS，螞蟻金服也并未向ABS購買者提供擔保，盡管它的确有劣後等增信的措施，比如自己購買ABS的5%，劣後級，虧錢先虧它自己，如果發生損失，那麼損失要超過5%，才會虧到投資人。給定目前違約率隻有1%，這個5%已經為投資人提供了足夠的屏障、保護。

螞蟻的杠杆到底有多高？

螞蟻兩家小貸公司實收資本為160億，加上資本公積、未分配利潤等，淨資産合計358.3億元。

我們來算一下杠杆率。螞蟻自己的信貸餘額是431億，即表内貸款餘額431億，表内貸款餘額／淨資産＝431/358.3＝1.2倍。資本充足率則是其倒數，為83%。算上ABS，（表内貸款餘額 ABS存續額）/淨資産=（431 2410）/358.3=7.93，資本充足率為12.6%。

坊間熱議的幾十倍甚至上百倍的杠杆，是把與螞蟻合作的銀行的信貸餘額也算到了螞蟻表内，（表内貸款餘額 ABS存續額＋合作銀行貸款餘額）／淨資産＝（431 2410＋18696）／358.3=60。

這樣計算有點不合理，因為重複計算了。螞蟻助貸的商業銀行的貸款已經算在商業銀行的資産中了，商業銀行的資本充足率已經覆蓋了這部分貸款。

另外，還要指出一點，這個60倍杠杆和黃奇帆講到的100倍杠杆也不是同一回事。他講的30億資本滾出3000億ABS是流量的概念，是在一定的時期裡發行ABS的累計總量，100倍是流量維度的杠杆。

而60倍是存量維度的杠杆，之前講的螞蟻2410億的ABS就是存量的概念，是在某一個時點的存續餘額。而且，60倍的杠杆是把螞蟻助貸的銀行貸款資産也算進去了，如果不算，隻算螞蟻自己的貸款資産和ABS，那麼杠杆是7.93倍。在2017年12月監管部門對螞蟻的要求範圍之内（8倍）。

之前看到有文章稱，2017年至今，螞蟻總共發行了5250億ABS，用5250億除以淨資産358，得出杠杆是14.66倍。這個計算顯然不正确，把流量和存量的概念混淆起來了。5250億是過去4年的累計金額，是流量的概念，而資本充足率應該按照存量概念來計算，就是存續餘額2410億。推至極緻可以看出邏輯的謬誤，如果螞蟻10年累計發行了40萬億ABS，難道要讓它在任何一個時點都保持10萬億的資本嗎？顯然不合理。

流量和存量的區别，打個可能不太恰當的比方，目前地球上人口70億，這是存量的概念；如果把盤古開天以來所有曾經在這個地球上生活過的人加在一起算個數字，那麼這就是流量的概念。

在财務中，區分流量和存量的概念很重要，計算比率的時候不能混淆，不然就失去意義。比如三大報表中損益表和現金流量表是流量的概念，資産負債表是存量的概念。資本充足率的分子（資本）和分母（風險加權資産）都是資産負債表中的數字。

當然流量和存量是有聯系的。ABS發行、回款的速度越快，周轉越快，流量杠杆倍數就越高，形成的ABS餘額就越大，存量杠杆也就越高。

資管新規對螞蟻的非實質性影響和實質性影響

2020年11月2日，中國銀保監會會同中國人民銀行等部門起草了《網絡小額貸款業務管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡稱監管新規），向社會公開征求意見。意見反饋截止時間為：2020年12月2日。裡面有關最低實繳資本、經營地域等新規定對于螞蟻其實沒有什麼實質性影響。螞蟻的小貸公司資本金遠超50億的要求。地域限制方面，《征求意見稿》中稱：“未經國務院銀行業監督管理機構批準，小額貸款公司不得跨省級行政區域開展網絡小額貸款業務。”

所以小額貸款公司要麼盡快向監管部門申請全國展業許可，要麼在業務覆蓋地注冊網絡小額貸款公司。但是2017年，監管部門已經叫停了批設網絡小貸公司。

所以，如果螞蟻在此之前并沒有在各地注冊小貸公司的話，那麼現在隻能向監管部門申請全國許可。它申請全國許可應該問題不大。如果螞蟻都申請不到，那麼我們就不必在這裡讨論杠杆、資本充足率等問題了，因為已經和财務、金融沒有關系了。

監管新規對螞蟻最大的實質性限制，是資本充足率的限制。當然資本充足率是銀行監管用語，不過道理是一樣的。也就是在讓投資人承擔損失之前，你自己有多少資本承擔風險。這是保護投資人、保護社會的堤壩。

第十二條【對外融資】規定：“經營網絡小額貸款業務的小額貸款公司通過銀行借款、股東借款等非标準化融資形式融入資金的餘額不得超過其淨資産的1倍；通過發行債券、資産證券化産品等标準化債權類資産形式融入資金的餘額不得超過其淨資産的4倍。”

比如你有100億的淨資産（包括實收資本、資本公積、未分配利潤等），可以向銀行、股東等借款100億，這200個億都可以放貸出去，形成200億的貸款資産。同時還可以有400億的債券、ABS融資。一共就是600億資産。

這裡我們假設這些資産的風險權重都是100%，那麼風險加權資産總額就是600億。這樣資本充足率＝淨資産／風險加權資産總額＝100億／600億＝16.67%，或者說杠杆是6倍。

根據螞蟻的招股說明書，它的兩家小貸公司的資本是160億元，加上資本公積、未分配利潤等的淨資産是358.3億，自己的貸款431億，ABS是2410億，所以資本充足率是358.3/（431 2410）＝12.6%。要達到16.67%的标準，還需增加115.3億元淨資産。這對螞蟻沒有太大壓力。當然，以後所有的ABS都必須按照16.67%的資本充足率來發行，也就是說螞蟻的ABS規模上限取決于它的淨資産，隻能是淨資産的6倍。

第十五條【聯合貸款】第（三）條規定：“在單筆聯合貸款中，經營網絡小額貸款業務的小額貸款公司的出資比例不得低于30%。”

這也對螞蟻的業務規模有很大限制。如果擔任銀行的“服務顧問”，幫助銀行發放70億貸款，那麼自己必須至少發放30億貸款匹配，這樣形成100億的聯貸。這70億的銀行貸款由銀行承擔最終風險，這30億的貸款是螞蟻自己的貸款，由螞蟻承擔最終風險。這和之前的比例就很不一樣了，之前助貸18696億，自營貸款隻有431億，前者是後者的43倍，現在隻能是2.3倍。

也就是說，100億的淨資産可以通過借款放大到200億，再通過債券、ABS放大到600億，再通過銀行聯貸可以放大到600*3.3＝1980億，總共放大了19.8倍，算20倍吧。螞蟻參與的所有信貸業務，包括ABS、助貸、聯貸、自營等，加在一起放大的倍數是20倍。不再是之前的60倍。

如果螞蟻按照目前的ABS資産規模，增加淨資産達到新規要求，淨資産差不多為500億，那麼放大20倍，它參與的所有信貸的規模也就是1萬億。2019年底，全國貸款餘額153萬億。按照這個規模，螞蟻占比為0.65%。

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