市盈率 = 市淨率 / 淨資産收益率

價值投資的基本原則是“好投資 = 好企業 好價格”，在這一篇中我們來介紹市淨率-淨資産收益率（PB-ROE）估值體系，以及如何運用到價值投資的基本原則之中。

市淨率是股票市場常用的估值方法之一，它的定義如下：

市淨率 = 股價 / 每股淨資産

市淨率代表了投資人為了持有單位淨資産所支付對價的高低。由于每股淨資産通常比每股收益更為穩定，且絕大多數公司的每股淨資産都是正值，采用市淨率相比于市盈率能夠進行更為穩定的估值。

一般來說，相同行業中相仿的公司之間做比較，市淨率越低的公司其估值更低，因而對投資人而言這意味着更好的價格。反之，市淨率越高的公司其估值更高，這個時候投資人需要付出的代價也更高。

在實際運用之中，不同行業的不同股票，由于處于不同的生命周期，其市淨率常常差異很大。

淨資産收益率（ROE）

淨資産收益率是股票市場常用的衡量企業盈利能力的指标之一，也稱為資本回報率，其定義如下：

淨資産回報率 = 稅後淨利潤 / 平均所有者權益

淨資産回報率衡量了公司股東投資的資産所實現的回報。資本回報率越高，說明公司對資本金的利用與管理越有效，帶給股東的保障和回報越多。

經典的杜邦分析法，将淨資産收益率分解為三個因素：

淨資産收益率 = 銷售淨利率 * 資産周轉率 * 權益乘數

其中，銷售淨利率衡量了公司的盈利能力，資産周轉率衡量了公司的運營能力，而權益乘數衡量了公司的杠杆率，即所面臨的财務風險程度。這三者之中，銷售利潤率和資産周轉率更多的反映公司的基本面狀況，而資産負債率則僅僅體現公司的财務結構。

綜合了這三方面的淨資産收益率，集中的體現了一家企業的盈利能力，即其主營業務是否優秀。它從一個側面解釋了不同的公司，為什麼會有不同的估值。

PB-ROE估值體系

有了以上對于市淨率和淨資産收益率的基本概念，下面讓我們來看看PB-ROE估值體系，它從兩個維度刻畫了一家公司是否具備好的業務（高ROE）和好的價格（低PB），因而體現了價值投資的基本理念。

我們把這個方法應用于《在這數千隻股票，上百個行業之中，如何确定誰是行業龍頭》一文中量化計算出的申萬二級行業龍頭，共計103隻股票，得到了如下的PB-ROB分布圖：

行業龍頭PB-ROE分布圖

容易看出，行業龍頭的ROE除了個别股票之外，大多分布在10%左右；而PB除了個别股票之外，大多分布在2倍PB左右。

行業龍頭的PB-ROE散點圖

從散點圖，可以更容易的看出行業龍頭大多估值圍繞着2倍PB和10% ROE的組合周圍。

PE與PB以及ROE的關系

從另外一個角度，我們可以看出，市盈率和市淨率以及淨資産收益率三者之間的關系：

市盈率 = 市淨率 / 淨資産收益率

這個公式，簡單明晰的表達了為什麼市盈率是應用最為廣泛的估值方法，因為它綜合了盈利能力（單位淨資本能夠賺取多少錢）和溢價程度（為了獲得這樣的賺錢能力，願意支付多大的對價）。

PE與EP

在量化計算中，常常采用市盈率的倒數（EP）。這是由于每股收益有正有負，導緻市盈率波動較大，特别在每股收益在零值附近的時候會産生大幅振蕩。

EP = 1 / PE = 每股收益 / 股票價格

EP表達了投資者支付的單位金額所能夠獲取的利潤，也十分直觀。下圖是行業龍頭的EP散點圖：

行業龍頭的EP散點圖

容易看出，EP的範圍大緻在6%左右，對應為市盈率大約是16.7倍。

總結

在本文中，我們詳細說明了常用的估值方法之間的關系，原來市盈率、市淨率和淨資産收益率并不是孤立的，而是相互聯系并且可以相互轉化的。

通過統計申萬二級行業龍頭，我們可以看出目前市場的整體估值情況，這些數字PB = 2， ROE = 10%，PE = 16.7，EP = 6%，可以作為我們考察股票估值的基本參照。

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