一、前言

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近年來，受過去十餘年土地财政政策的影響，土地供給出現了稀缺的狀況，房地産企業單純依靠售賣商品房就得以欣欣向榮的發展模式越發難以為繼。随着中國經濟的快速發展，人民生活水平的逐步提高，中國的房地産價格也不斷走高，房地産銷售面積屢創新高。近年來，随着房地産限購政策的實行，房地産銷售降溫，市場逐漸恢複理性。2018 年，房地産市場銷售面積12億元，同比增長9.5%，而土地購置均價同比上漲超10%，房地産開發商土地成本快速上升。房價上升乏力與土地成本上漲給房地産企業帶來了雙重的打擊。傳統地産企業在居民住宅闆塊上面對的宏觀經濟形勢與國家政策的雙向壓力下，單純依靠售賣商品房就得以欣欣向榮的發展模式越發難以為繼。

在當前市場和官方輿論都在不約而同地展現出房地産正在逐漸步入或已經處于“白銀時代”的環境中，商業地産和其衍生出的城市綜合體概念卻在吸引越來越多的市場關注。筆者認為這其中的原因除去城鎮化建設的宏觀政策支持外，城市綜合體自身的優勢也是讓其成為未來城市發展最為有力的工具（這将在本文後續章節詳細說明）。

作為我國商業地産和城市綜合體建設與運營的先驅，同時也是這一領域内一直以來的開拓者和領軍者的大連萬達商業管理集團股份有限公司（以下簡稱“萬達商業”）。其從萬達地産到萬達商業，從傳統重資産房企到輕資産商管，從萬達商場到萬達廣場，萬達商業這一路走來其商業模式的發展與演變曆程可以說就是中國商業地産史。近年來，萬達商業所大力倡導的城市綜合體與創新的運營與融資模式讓萬達商業再次站在了中國商業地産發展的最前沿，體現了未來中國商業地産與城市綜合體發展方向。

二、城市綜合體

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1、何為城市綜合體

一般意義上認為，城市綜合體是指在城市中的商業、辦公、酒店、居住、餐飲、展覽、交通、文娛、社交等各類功能複合、互相作用、互為價值鍊的高度集約的街區群體。

城市綜合體最初出現，是以美、歐、日等發達國家和地區舊城改造和郊區開發建設為契機，其曙光性的項目為著名的美國洛克菲勒中心。城市綜合體的大規模建設出現在二戰後的二十世紀60年代，彼時西方國家人口和經濟均出現爆發式增長，小汽車普及，再加上城市中心出現擁堵、環境惡化等城市問題，城市中心開始衰落，西方城市開始出現郊區化特征。對此許多城市開始制定計劃，對城市中心進行改造，城市綜合體開始進行廣泛建設，并主要集中在城市中心。也正是在這一發展時間段，城市綜合體的具體形式和理論研究也日漸成熟。

城市綜合體的實物核心為建築綜合體，從廣泛意義上來說，建築綜合體定義為一次性統籌規劃并處于同一或相鄰地塊内，由多種形态的空間疊合而成，并包含不少于2 種不同性質的社會功能，與交通、集散等城市公共職能聯合開發，建設強度較大且土地利用效率較高的建築集群。當這種建築模式被實際運用于城市規劃建設中時，就體現為城市綜合體。

2、城市綜合體的特征及優勢

在實際運用中我們并不能将任意的綜合體建築視為城市綜合體，一個建築綜合體需要滿足以下特征方能成為一個城市綜合體。

1) 城市公共空間植入

城市建築綜合體中的底層開敞空間更加外向且承擔着連接城市公共空間、承載城市公共生活的職能。

2）城市職能互補聯系

相比一般建築綜合體在功能構成層面的進步表現為摒棄了功能集合中某一項功能的強烈主導特征。且城市建築綜合體中的功能組成一般不少于3 種。

上述兩點特征與建築綜合體自身結合就是城市綜合體理論的核心——“城市觸媒”理論。觸媒是一個化學概念，原指少劑量的某種物質在添加到化學反應中後，會大大加速化學反應過程。一個城市綜合體對于其所在城市的發展應當起到觸媒的作用，對城市空間形态演變優化以及城市居民生活習慣調整的起到積極影響。

城市綜合體的優勢在其與傳統的中心城市化和城市功能區這兩項傳統城市建設理論的比較中，有着較為明顯且具體的展現。可以說，城市綜合體就是傳統的中心城市化和城市功能區建設理論修正與進化的産物。随着城市化的不斷推進和經濟水平的高速發展，我國城市人口持續增長，大範圍長時間的城市交通擁堵、環境污染和城市土地浪費問題也在愈發凸顯，這些問題在很大程度上是由傳統城市發展理論天生缺陷在與宏觀形勢發展脫節後造成的。簡要來說，我國城市發展由于多種主客觀原因的影響，長期以來走的是中心化城市的發展道路，這導緻在以北京為典型的很多大中城市的市中心在享受巨大的政策和資源紅利的同時，對周圍地區也産生了巨大的人口流動和資源流動的“虹吸效應”，居民日常出行的交通成本和時間成本持續上升，交通擁堵現象日益嚴重，城市居民的幸福感不斷降低，城市整體的生産效率逐漸下降，不同區域間的發展嚴重失衡。不少地區在過去已經認識到了中心化城市的諸多弊端，并開始逐步推行城市功能區建設，其中屬各地在本世紀第一個十年間建設的大學城和高集中度的産研園區最具代表性。但就目前來看，城市促生了數量級巨大的區域間非必要出行，從城市未來發展的宏觀角度看反而降低了城市整體運行效率。正是由于上述弊端的存在，城市綜合體理論更能适應當下的城市發展方向和宏觀政策。城市綜合體的主要優勢體現在相比傳統商業區更好的利用了相關城市資源，塑造了吸引力強的市民出行節點；有效提升了居民消費總量與消費過程質量，極大的滿足了城市生活需求；在有限的空間尺度内整合進大量的人力、資本、業态，不僅促進了城市發展理念的創新，推動了城市産業結構的調整，減少了商業經濟活動的顯性成本。

3、城市綜合體在我國的發展前景

正如筆者在本文前言中所說，大力推進城市化是我國未來相當長的階段内不可逆的大政策，而未來城市綜合體是推進城鎮化建設的有力武器，是未來城市建設的大趨勢和主力軍。其具體原因如下：

第一，農業生産能力和生産效率顯著提高，導緻我國不需要維持一個規模龐大的農業生産人口。

第二，面對人口紅利逐漸消失，而生育率水平對于未來勞動力缺口的補足乏力的情況下，解放目前規模占比仍巨大的農村人口的生産力和勞動力，需要我國的城市進行持續的擴容。

第三，一線城市和超一線城市為代表的巨型城市體急需疏導，這種疏導将以政策和資源下沉的形式，向二三線城市導入人口流量。

第四，二三線城市甚至是不少四線城市為承擔來自下遊——農業人口城市化，和上遊——一線城市疏導的雙重人口壓力，需要在保證城市結構穩定的情況下，擴大城市規模以增加其自身人口容納量。

第五，城市擴容需要科學化全方位地考慮“供給”與“需求”間的關系。這其中的“需求”不應僅看到人口流入帶來的人口增量所包含的居住需求，更應該看到人口增量背後蘊藏着的消費需求、文教需求和醫療需求。過去很多地方由于各種因素導緻其在面對人口增量時，單純提供滿足居住需求的供給，導緻當地新城大量出現交通擁堵和居民生活便利性差等問題。

第六，城市綜合體的自身特點和優勢能很好地應對上述問題。以目前最為典型的城市綜合體建築項目——萬達綜合體模式為例，一個萬達綜合體的建築主體部分在規劃設計階段就将附近居民消費需求、娛樂需求和就業需求等進行了全方位考慮，并将建築群職責分明的劃出不同的業态建築單位來滿足這些需求。在傳統地産行業中，人氣被視作一個項目成功與否的關鍵，在筆者看來城市擴張更是需要人氣，這種人氣具體化來說就是人流量，這種人流量不是在特定時間段的單項流量，而應該是全天候的循環式的人流量。萬達城市綜合體因為對于居民需求的多層次滿足，使得其能夠聚集不同需求的人流量。并且人流中個體随時間段變化而産生的不同的需求因綜合體内含的多種不同業态，得以在建築群内中得到高效解決，人流量因此能在綜合體内形成循環聚集。正是由于城市綜合體強大的人流聚集與一站式服務提供能力，讓萬達廣場在很多地方城市一開業就成為當地消費娛樂的中心，這種現象被很多城市新區和開發區認識并利用到了當地的城市擴張中，将開發區整體規劃中核心地段交由萬達進行城市綜合體的建設開發，讓萬達城市綜合體為新區帶來商業流量與人氣，并以高人氣的萬達城市中綜合體為中心，輔以完備的公共設施配套建設，吸納社會産業資源在其周圍聚集，高效迅捷地打造出一個城市小集群。這一模式在過去的10年在多個地方均有較為成功的執行，以至于在相當長的一段時間一句“一座萬達一座城”風靡業界。

三、萬達城市綜合體

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“萬達”在中國是所有商業地産和城市綜合體從業者與研究者無法繞過的名字。本章節，将簡述萬達商業如何建設并運營萬達城市綜合體，筆者在其中會将更多的關注點放在開發選址的考量維度、獨到的運營技巧和貫穿一座萬達城市綜合體的生命周期的資金流問題。

1、從萬達地産到萬達商管

萬達城市綜合體發展曆程可以追溯到本世紀初，彼時萬達正在從傳統的建築地産商向商業地産轉向，并很快推出了萬達城市綜合體的第一代産品。以現在的眼光重新審視第一批萬達廣場，其在很多方面必然會顯得稚嫩，但其所體現出的城市綜合體的特征仍舊能讓今天的我們感慨其起點之高。

從選址定位的角度看，2000年左右出現的第一代萬達多定位于一二線城市，在選址上基本都位于城市的中心地帶和傳統的商業核心區域。當時的萬達作為一家頗具實力和商業地産雄心的地産公司，在我國城市化建設跨越式發展的起步階段，萬達将大城市設定為萬達廣場的起點是當時我國經濟發展狀況和萬達自身實力與發展戰略想結合的最優選。而将萬達廣場具體選址城市黃金地段，不需費時培育目标客流，且空間體量緊湊，均能在開業初期便具有較好的客戶黏性。其快速複刻、易于成型。以長沙解放路萬達廣場為代表的第一代萬達廣場在形态方面更多的像是一個僅包含商業業态的功能盒子，一般不超過地上4 層加上地下2 層，每層建築面積5000~1 萬m2，總建築面積在4.5~5.5 萬m2 之間。從功能業态分布角度看，底層物業均出售作為零售店鋪單元，中間層為國際連鎖超市或家電賣場，頂層作為電玩娛樂城以及萬達影城，部分項目将少量餐飲也整合進頂層空間内。在第一代萬達廣場開發運營的過程中，萬達逐步形成了日後商業地産運營的法寶之一——訂單模式，通過與沃爾瑪等國際大品牌零售商簽訂戰略合作協議，将一代産品的中間層以優惠價格出租，借勢國際大型超市的吸引力和客流量帶動零售業績的提升。此外，日後廣為人知且被視為萬達資金重要補充來源的“以售養租”模式也在第一代萬達的發展曆程中初見端倪，第一代萬達廣場會更多的将其“盒狀”形态的主體建築的一層物業對外銷售從而回籠資金緩解萬達高速擴張帶來的資金緊張，但現實情況是受制于當時國民收入和經濟發展水平的制約，物業銷售并沒有如預期般迅速回籠資金。

2004年推出的第二代萬達廣場相較于第一代産品算得上是一次産品的階段性升級。兩代産品在選址上基本是一緻的，都是選擇放在了一二線大城市的傳統核心商業區。從建築形式上看，以二代産品代表性作品武漢江漢路萬達廣場為例，其由若幹個獨立建築體量組合而成，再通過區域内由建築空間界定分隔而成的室外步行網絡聯絡為一個整體，整體上萬達廣場以商業主力業态、精品店組合為主，總建築面積13~15.5 萬m2，主體建築為地上4~5層的商場建築。二代産品最大的進步與升級體現在“以售養租”和訂單地産模式逐漸成熟，主體建築外的步行網絡中的商鋪作為外售物業産生銷售回款現金流能有效對自持物業萬達商場主體進行補充，訂單模式讓二代萬達廣場能在完工後很短的時間内完成大牌商家的入住經營，大大縮短了商業地産運營過程中的培育期。

如果說第一代和第二代萬達廣場身上體現出的還隻是城市綜合體雛形，那麼2005年後期開始建設上馬的第三代萬達廣場則可以被視為萬達城市綜合體真正意義上成形并走向成熟。伴随着第三代萬達廣場的大規模建設，萬達也完成了從萬達地産到萬達商場，再到如今萬達商業的轉變。第三代萬達廣場相較前兩代産品，在向着現代化城市綜合體進化的道路上有着質的飛躍，最直觀的體現就是在其物業形态不再是過去的萬達商場一家獨大，而是以4-5層的商場物業為核心搭配上高端酒店、高級寫字樓和公寓住宅等塔樓，各個建築之間以整體規劃的商業步行街相鍊接，形成了一街帶多樓的物業形态；從商業業态上看，第三代萬達廣場除去将酒店、辦公和住宅等業态通過廣場内物業建築整合進廣場中外，在廣場核心的商場建築中集團自主品牌的電玩娛樂城、萬達影城、大歌星KTV 等休閑類業态整合到其中。選址問題上，萬達在其第三代萬達廣場的開發過程中一方面在向三線城市下沉，另一方面也多選取城市次中心地帶或城市新區、開發區的核心地塊。商業模式上，已經駕輕就熟的“以售養租”和訂單地産在第三代上發揮出了更大能量。對外出售的物業在第三代萬達廣場中不再僅是商鋪物業，而是高端住宅、酒店式公寓、甲級寫字樓、室外步行商業街多種産品構成的可售物業。

自第三代萬達廣場推出以來，很多問題也在陸續暴露，尤其是一些早期的項目。這些問題主要體現在運營多年租金水平不升反降，商鋪空置率居高不下。其主要原因是：定位差，缺乏統一規劃導緻其與自持業态直接競争；容量過大，二三線城市容易出現人口消費力不足；規格僵化，外街店鋪規格固定導緻無法轉型；回報率低，自持物業幾乎占據了所有的零售盈利點，過度透支物業升值空間的高售價。但瑕不掩瑜，我們更多需要看到的是第三代萬達廣場的建設伴随着我國房地産發展的黃金時期，加之萬達廣場的品牌效應，可售物業銷售情況良好，并且快速回收初期資金投入，反哺到了商業購物中心的建設開發。仰仗于主力大品牌商家與萬達長期合作建立起來的穩固的商業關系，訂單地産在當時已經可以做到“先租後建”模式。除上述物業形态、商業業态和業務模式上逐步走向成熟，萬達城市綜合體的實際建設與運營中針對物業選址、融資及現金流管理、信息化項目建設和物業運營也形成了許多獨到之處。

2、萬達綜合體選址原則

在建築選址問題上，萬達在實踐中逐步摸索出了一套系統性原則，具體如下：

1、整體性原則。城市整體的區域層面上，要求城市的人口和消費能力都已經達到一定的高度，适宜建設萬達綜合體模式。放眼城市的全局，綜合體模式選址要切合城市的實際情況，保證其開發能力與周邊環境和城市發展實力相符合。

2、遵循城市規劃原則。因為萬達綜合體模式的開發和建設是建立在城市總體規劃發展要求的基礎之上的，所以要與城市總體規劃相适應。一方面萬達綜合體模式的建設要滿足城市發展、用地布局的需要。

3、預見原則。城市綜合體模式是一項龐大的工程，所以在其建設初期就應該預計到它所發揮的輻射功效，主要作用在帶動城市商業和城市的公共服務水平層面。而且由于土地資源的不可再生性，城市的建設進程是不可逆轉的。随着城市化進程的不斷推進以及城市居民生活需求的提高，要預見到萬達綜合體模式周邊的環境會随着其建設的推進而不斷升值。

4、高效原則。萬達綜合體在選址時應該盡量靠近城市中心的消費力充足的地點，比如消費主導的城市應該考慮接近城市的CBD 和中心區域；文化主導的城市應該考慮設置在大學城或者文化産業相對集中的區域，從而減少各個區域之間的穿越。另外，選址應該兼顧交通便利的條件，要求有明顯的交通導向設置、通達性好，每個區域之間銜接自然，減少人們穿行的距離。

3、城市綜合體的定位與布局

除去對于綜合體選址的考評，一個大型綜合體的建設布局還需要從土地屬性、交通屬性和經濟環境，三個大維度上來對城市綜合體的定位、體量和業态布局進行籌劃。

（1）地塊屬性

城市規劃決定了城市内部的地塊屬性。毫無疑問，政府的決策對于城市規劃有着決定性的意義。政府主導的城市開發，因其能實現資源整合的收益最大化，可謂一筆“城市紅利”。地塊價值多少，很大程度上由政府的規劃以及實際推動力度所決定。綜合體模式選址首先取決于地塊屬性，主要的模式有以下幾種類型。

1、依托城市中心區模式。萬達綜合體模式最初的用地考慮是在城市中心區建設。這是考慮到城市中心區的發展程度相比于其他區域相對成熟，功能相對完善。參考以前萬達綜合體模式成功的案例，一般都将其設置在城市中心區。城市的中心區人口密度較大，消費人群相對較多，消費層級也較高。但是由于中心區地價昂貴，用地緊湊，在中心區建設的萬達綜合體規模很龐大，需要很多的停車位和集散空間，同時難以形成不同層次的景觀和空間結構。

2、傳統商圈改造模式。城市傳統商業區有着良好的地理區位，但是在城市化的推進過程中，它已經不能滿足人們随之增長的新型購物休閑的需要，所以萬達綜合體模式的注入會為傳統商區恢複老區的活力。

3、新城區開發中區域性商圈的打造模式。随着城市的不斷擴張，原有的城市人群聚集點不可避免的形成了一個又一個的城市副中心來分散城市中心的壓力和負擔。萬達綜合體模式如果選址在區域性的商圈内部，必然會加快其所在區域形成城市副中心的腳步。它的存在使這一區域的居民更加彙集，同時也加速了區域交通和基礎設施的建設。萬達綜合體的落成和運營帶動了周邊的發展，促進了周邊房産的升級以及地價的上漲，這是使得潛在的城市副中心迅速轉變成城市多中心發展布局的關鍵點。

（2）交通屬性

交通樞紐複合原則也是萬達綜合體模式選址布局原則中最為重要的一項。盡管通過土地資源的均衡配置以及各種資源的整合，萬達綜合體模式能夠實現一定程度上的自給自足。但是由于其功能的複合性，它的交通指标就不僅僅要考慮滿足萬達綜合體内部交通的需求，也要滿足其外部交通的需求。交通需求是萬達綜合體模式選址中重要的一個條件。交通原則主要是接近城市幹道或者接近城市公共交通轉換口，如公交車站與地鐵口等，交通方式十分便利，可達性高，就會帶來大量的人流。萬達綜合體模式選址布局原則在交通層面還有重要的一點就是要考慮預留充足的停車空間和集散場地，因為其營業之後，需要每日集散大量的人流。據統計每座萬達廣場的平均日人流量達到6萬以上人次，而開業日人流量則會達到20~40 萬人，所以設置充足的停車空間和集散場地也是重要原則之一。

（3）經濟環境

區域内人們的消費能力是一個重要的指标。對于萬達綜合體模式來說，消費人群集中原則也尤為重要。綜合體的運營與區域内人們的消費能力息息相關。消費能力主要是由人們的購買力所決定的。購買力是人們通過自己的收入來購買物品或者服務的能力。反映購買力的指标是人均GDP。

此外，還需充分考慮選址地區人民群衆的消費習慣。消費習慣主要是由消費人群的消費方式和層次決定的。和傳統的商業比較起來，萬達綜合體模式的進步帶來了一種全新的生活體驗和生活方式。由于其多種功能的融合性，可以滿足人們大部分的生活需要。原有一線城市較早出現了萬達綜合體模式，人們已經習慣了他們交流、消費、娛樂的場所。萬達綜合體模式在選址的時候要注意消費群體的定位。在選址之前，要考察周邊人們的消費習慣以及消費方式轉變的可行性，從而保證萬達綜合體的後期收益和其運營的可持續性。

（4）人口因素

萬達綜合體模式的選址跟區域人口因素的影響關聯很大，其需要良好的商業氛圍。其中人口的數目、密度、結構等都會影響到其的建設、運營和管理[。在市場經濟體制下，人口是市場經濟發揮作用的重要因素，人口與交易需求和商業活動空間成正比，所以人口的數量、分布結構、年齡構成、性别結構、職業構成等對于城市綜合體模式的定位規劃有着重要且直接的影響。

萬達商業經過10餘年的發展壯大，截止目前已經是全球規模最大的商業地産企業，在全國開業208座萬達廣場、85家酒店，持有物業面積2157萬平方米；建設中的萬達廣場70個，酒店69個，物業面積1747萬平方米。但在華麗業績的背後，行業内部競争日益激烈，一些問題也在不斷集聚，同質化嚴重、價格競争、運營成本不斷上漲等問題給商業地産企業帶來了巨大的壓力，而且相比住宅地産項目，商業地産項目的開發周期更長，資金回籠主要靠租金收入和周邊配套商鋪的賣斷，周期較長，其資金鍊遭受的壓力更大，且融資方式過于單一，主要依賴于銀行貸款資金支持，在銀行業貸款政策不斷收緊的今天，商業地産企業面臨着巨大的融資壓力。尤其是近年來，我國政府加大了對房地産業的調控，商業地産市場增速放緩，供求關系正在潛移默化地改變。由于地産業本身固有的行業特點，其屬于資金密集型産業，資金規模龐大，僅憑企業自有資金很難滿足地産開發、運營，往往需要外部的資金支持，尤其是銀行貸款資金。但是在政府對地産業調控的大環境下，各家銀行均在收縮對商業地産開發的貸款支持力度，商業地産企業的主要外部融資渠道受限，面對房價波動、市場環境震蕩，許多商業地産企業營運資金緊張，甚至資金鍊斷裂，全國商業地産企業績效亦在不斷下滑。

外部融資困難和内部商業地産物業運營成本居高不下，雙重壓力下，萬達商業自2015年開始商業地産的輕資産化運營的轉型。筆者認為，商業地産或者說城市綜合體建設和運營的輕資産化不僅是萬達商業的戰略轉型，更是未來的大勢所趨。

四、城市綜合體的輕資産化運營

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1、商業地産輕資産運營概述

房地産行業在過去一直以來被認為是重資産經營模式的典型，其經營基本符合重資産的定義：需要耗費大量資金的有形資源，如土地使用權、建築廠房、大量庫存和資源。輕資産模式是一個相對于重資産模式的比較性概念，在輕資産模式下企業應需更多專注于知識性資産的建設，比如産品研發、品牌塑造及維護、渠道管理等，并将非核心的重資産模式的業務剝離或外包出去。

商業地産中輕資産模式指整個開發項目由多方合作共同完成，從資金籌集、項目規劃、開發管理、銷售及日常運營維護等均進行專業化的分工，充分利用合作夥伴的比較優勢。這種模式下，商業地産開發商擺脫了過去項目開發全包商的角色，而轉向開發過程中的一個或多個角色，整個商業地産項目開發變得更“輕”，投資效率也得到提升，還可在一定程度上分散項目開發風險。

筆者通過研究萬達商業自2015年開始逐步進行的輕資産化轉型，認為商業地産輕資産化運營可解構為建設期資産負債表的輕量化和運營期損益表的輕量化，其最終是要達到建設運營周期内風險分散可控和高效率兩個目标。為此，融資渠道的多元化，建設與經營的管理科學化是最主要的着手點。

2、資産負債表輕量化

傳統的商業地産企業，其資産負債表往往都呈現出高負債率和固定資産占比大的特點。萬達商業旗下的萬達廣場，除去用于出售回款的商業街和住宅公寓外，其主體的萬達商城隻對外進行出租，屬于萬達完全自己持有的商業地産。而商業地産通過收取租金的方式，其資金回款通常是一個非常長的周期，這導緻萬達商業一直以來的資産流動性較差。萬達廣場巨大的建築規模使得其即使能通過滿足當地政府招商引資需要和城建需要，從而能以較低廉的價格拿到土地外，還需要在整個建造周期内支付巨額的建造費用，這使得萬達商業需要大資金的銀行借款融資，來支持其業務的全國性擴張。2015 年之前，在萬達商業地産的負債結構中，銀行信貸占比長期穩定在40%左右，是萬達最重要的外部融資途徑。負債端大量的有息負債加上資産端數額巨大但現金流供給疲軟的物業資産，必然會導緻企業流動性風險長期處在一個非常高的水平，财務上的淨經營效率水平也會很低。而輕資産化運營可以通過多元化的融資渠道，有效降低企業的負債水平。

（1）市場常見的融資渠道

1、售後租回模式。該模式一直未能在商業地産業中得到推廣，主要是因為售後回租的交易期間普遍較長，回租期滿時的購回對價也相對較高，違約風險較大，資金提供方因此對這一融資方式在商業地産中的應用較為謹慎。

2、房地産信托投資基金（REITs）。該模式為信托公司先發起一個信托投資計劃，多為股份有限公司或信托計劃的模式，以受益權憑證或股權等多種形式由投資者認購，然後對地産項目進行直接投資或為地産項目提供抵押貸款。國内土地價格較高，項目開發投資成本較大，但商業地産項目的租金收入相對較低，難以滿足投資人的收益期望，且很多商業地産項目開發完成後主要靠産權銷售獲取收益。這一模式在國際上運用較為廣泛，但目前在我國運用前景還不甚明朗，主要原因是：公衆不能正确地認識房地産投資信托基金，認為其會推高房地産泡沫；再者，國内尚缺乏高質量的商業物業，房地産投資信托基金投資的标的是成熟的、有穩定回報的商業物業，而不直接投資于房地産項目，加上房地産投資信托基金的商業模式需要較穩定的分紅，這就決定了打包上市的資産必須具有較高的出租率、較高的收入，而不是出于培育孵化期的物業；更重要的是，目前國内政策配套不完善、涉及的稅收優惠、法律法規缺失所造成的法律障礙。國外運行房地産投資信托基金的國家均通過了稅法改革，避免雙重征稅以提高房地産投資信托基金回報率。而我國稅法體系在調整完善期，但稅法障礙短時間内無法化解。

3、互聯網基金。萬達商業通過與快錢支付公司達成協議實現收購，在并購之後迅速開發了新的理财産品即“穩賺1 号”并在快錢支付公司上上線。“穩賺一号”通過成功發行兩期産品，共計衆籌款項達10億元。

4、合作開發：“地産 基金”的股權合作模式。項目資産歸屬于投資方，萬達和該四家投資機構按約定比例分享租金收益。如萬達商業和光大安石地産基金等四家合作開發的項目中，按照約定萬達商業地産可以分得百分之三十的租金收益。

萬達商業通過拓寬其融資渠道，近年來有效改善了自身的債務結構（詳見下圖），有效降低了其流動性風險。

3、利潤表輕量化

輕資産化運營的商業地産企業，最能體現其核心經營能力的就是在維持衆多物業較高的管理水平的前提下對于成本支出成本的把控能力。以下将列舉萬達商業在“控本降費”中行之有效的幾種辦法。

1、在項目立項階段推行模塊化處理項目預算測算。萬達商業地産轉型之後，業務量迅速增長，按照原有的流程進行測算無法匹配當下新的模式，為了加快處理速度和精準度，根據國内地區差異，創建了四個标準模闆，依據項目所在地區的不同直接采用相匹配的模闆，節約人力也加快了處理速度。

2、信息化的建造于運營管理。萬達于2014年全面推行“慧雲”商業管理系統，系統下轄消防管理、安防管理、設備管理、運營管理和節能管理。根據萬達對該系統的反饋顯示，一個萬達廣場在運用該系統後可以節約能源類開支48 萬，人員數量精簡數十人。2019年萬達将在項目建設階段全面推行“築雲”建設管理系統，對工程自始至終進行全程智能化的管理和控制。據萬達的公開資料，“築雲”能夠對工程自始至終進行全程智能化的管理和控制，使得原來基本靠經驗的尴尬狀況。使用“築雲”智慧管理系統進行管控，既可以節約工程建設成本，又能有效減少腐敗的發生。

3、将非核心經營的工作進行外包處理。早年間萬達商業地産之前建造城市綜合體時，全部建設工作均自己的團隊完成，建設團隊龐大，建設周期内也占用了企業大量的資金。開始進行輕資産化的轉型後，萬達商業地産将項目的建設環節全部進行外包，使得分工細化明确，規劃設計、建設施工、運營管理的價值鍊上，規劃設計和運營管理由萬達商業地産自主負責，将中間的建設施工外包，成功的占據了價值鍊的有力位置，有了尋求更高的投資回報率的可能性。

利潤表的輕量化帶來的直接結果就是盈利能力和經營現金流水平的改善（近年來的經營現金流詳見下圖）。

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