2022年6月2日，IDC（Internet Data Center，即互聯網數據中心）行業龍頭企業潤澤科技發展有限公司（以下簡稱“潤澤科技”）借殼創業闆上市公司普麗盛的交易獲得中國證監會注冊批複，标志着2019年10月并購重組新規允許創業闆重組上市後，創業闆首例重組上市“誕生”，潤澤科技成為創業闆重組上市第一股，豐富了創業闆上市公司重組上市制度建設的實踐案例，為後續進一步深化并購重組體制機制改革提供市場經驗。

上海普麗盛重組方案于2021年6月獲得深交所受理，于2022年6月終成正果，潤澤科技成為首家通過重組上市登陸創業闆的公司。整個審核過程充分體現了以信息披露為核心的審核理念，重組上市和IPO的審核标準已基本一緻，“監管套利”空間進一步壓縮。此外，該交易事項在證監會注冊環節僅用時4個工作日，審核效率明顯提升，亦體現了證監會切實落實5月20日《關于進一步發揮資本市場功能支持受疫情影響嚴重地區和行業加快恢複發展的通知》，支持上海企業、支持實體經濟的實幹精神，傳遞了監管溫度。

華泰聯合證券為該交易的獨立财務顧問，這是繼首單科創闆IPO、首單科創闆并購重組後，華泰聯合證券再度開創先河，收獲了首單創業闆重組（借殼）上市。

一、創業闆重組上市破冰，潤澤科技“後發先至”

2009年10月，經國務院同意，證監會批準深交所設立創業闆，但當時的《上市公司重大資産重組管理辦法》（簡稱《重組辦法》）尚未對重組上市有明确規定；2011年8月，證監會對《上市公司重大資産重組管理辦法》進行修訂，首次規範了“借殼上市”的要求，同時提出借殼上市與IPO标準趨同；2013年11月，證監會發布了《關于在借殼上市審核中嚴格執行首次公開發行股票上市标準的通知》，明确借殼上市條件與IPO标準等同，但不允許在創業闆借殼上市；2014年11月，《重組辦法》修訂後，在法規層面明确創業闆上市公司不允許借殼上市；2019年10月，《重組辦法》修訂後允許創業闆重組上市，并明确創業闆重組上市資産需為符合國家戰略的高新技術産業和戰略性新興産業資産；2020年6月，創業闆全面實行注冊制，深交所發布《深圳證券交易所創業闆上市公司重大資産重組審核規則》，進一步明确了創業闆重組上市的具體要求。至此，創業闆上市公司出售原資産、符合國家戰略的高新技術産業和戰略性新興産業資産同步重組上市成為可能，創業闆上市公司轉型升級的道路進一步拓寬。

新規發布後，創業闆上市公司愛司凱于2020年5月公告重組預案，同屬IDC行業的金雲科技拟借殼愛司凱上市，拉開了創業闆重組上市的序幕。然而該交易在深交所受理并經多輪問詢後，最終于2021年11月撤回了申請材料，申請終止。潤澤科技借殼普麗盛則于2021年6月向深交所提交重組上市申請材料，後發先至于2022年6月終成正果，潤澤科技成為首家創業闆重組上市成功的公司。

二、審核标準與IPO一緻，杜絕監管套利

重組（借殼）上市常常會被認為是上市的另一條“捷徑”，借殼會比IPO容易是大多數人的普遍認知，經向投行專業人士了解，以往的借殼上市與IPO相比，雖然上市标準是一緻的，但重組上市的審核理念相較IPO略有差異，問詢輪次和财務核查的細緻度方面，重組上市一般問詢輪次較少，對标的公司的會計科目拆分至最細級并做各個維度的分析要求有限。

而本次交易體現出了重組上市的審核标準與IPO基本一緻。本次重組上市深交所審核中心共計進行了三輪書面問詢，加上審核中心意見落實函和重組委意見落實函，整體審核過程與創業闆IPO審核問詢一緻。問詢中對标的公司潤澤科技IDC業務和報告期财務數據進行了多維、深度、詳盡的問詢，公開資料顯示，普麗盛的借殼交易問詢回複資料近500頁，披露材料的詳細程度與IPO相關披露基本無異。

本次審核過程中，深交所審核中心重點關注了：（1）置入資産是否符合《創業闆首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》《上市公司重大資産重組管理辦法》等相關規定；（2）置入資産與關聯方的資金拆借、客戶集中度高、核心競争優勢、數據中心的建設及批文、能耗指标等資質的取得、近兩年的董事及高管變動情況等；（3）置入資産估值合理性、公允性及預測期業績實現情況，相關指标的合理性等。對于潤澤科技資金管理的内部控制、業績真實性、股東信息披露等方面，還要求中介機構出具了專項的核查報告。

重組上市整體審核理念與IPO的進一步趨同，與注冊制下資本市場形成“有進有退，能進能出”的良好生态相呼應。“保殼”不再是注冊制下監管所考慮的重點，在充分尊重市場規律的前提下，常态化退市機制可以促進資本市場優勝劣汰，實現上市公司數量的動态平衡。

三、交易方案中規中矩卻不乏亮點

公開資料顯示，普麗盛主要經營液态食品包裝機械和紙鋁複合無菌包裝材料的研發、生産與銷售，2015年4月創業闆上市。公司過去十年的營業收入保持在5億-7億元區間，但扣除非經常性損益後歸屬于母公司的淨利潤并不樂觀。最近五年的淨利潤中，有三年都為負值，扣除非經常性損益後更是常年虧損。

借殼方潤澤科技的主營業務為數據中心建設與運營業務，是一家大型第三方數據中心服務商，目前主要在廊坊建設運營潤澤（廊坊）國際信息港數據中心集群，規模位居全國前列。

普麗盛本次采用重大資産置換、發行股份購買資産、募集配套資金的方式，最終實現潤澤科技的重組上市。普麗盛将除COMAN公司100%股權外，全部資産及負債作為拟置出資産，與京津冀潤澤持有的潤澤科技股權中的等值部分進行置換，拟置出資産的交易價格為6.02億元，拟置入資産為潤澤科技100%股權，交易價格為142.68億元。

拟置入資産和拟置出資産之間的差額136.66億元，由上市公司向京津冀潤澤等14名交易對方發行股份購買，交易完成以後，潤澤科技将成為上市公司的子公司。發行股份購買資産的股份發行價格為18.97元/股，拟發行的股份數為7.20億股。

另外，上市公司拟采用詢價方式向不超過35名特定投資者發行股份募集配套資金，且發行股份數量不超過發行股份購買資産完成後上市公司總股本的30%。本次配套融資總額不超過47億元，不超過本次發行股份購買資産交易價格的100%。

在本次交易中，标的資産潤澤科技的評估增值率為675.04%，交易對手方也做出了業績承諾，即潤澤科技在2021年度、2022年度、2023年度和2024年度承諾實現的合并報表範圍内扣除非經常性損益後歸屬于母公司所有者的淨利潤分别不低于6.12億元、10.98億元、17.94億元和20.95億元。四年累計承諾淨利潤約為56億元。

雖然重組整體方案跟審核制下的重組上市方案相近，但也不乏創新和亮點：

1、配套募集資金發股數量為交易後上市公司股本的30%

本次交易方案中，創新性地提出募集配套資金發行股份數量為不超過發行股份購買資産完成後上市公司總股本的30%，本次配套融資總額不超過47億元，不超過本次發行股份購買資産交易價格的100%。深交所審核中心在第一輪問詢函中提出，上述配套融資方案是否符合《發行監管問答——關于引導規範上市公司融資行為的監管要求（修訂版）》中“上市公司申請非公開發行股票的，拟發行的股份數量原則上不得超過本次發行前總股份的30%”的規定。

相關回複解釋，上市公司本次發行股份購買資産暨募集配套資金，實質上屬于一次重組、兩次發行，本次重組項下的發行股份購買資産實施完成後，上市公司方可實施募集配套資金。因此，上市公司為募集配套資金而實施非公開發行股票前，上市公司總股本已因為發行股份購買資産實施完成發生了變化。本次重組現有交易方案中所設定的本次募集配套資金發行股份數量不超過發行股份購買資産完成後上市公司總股本的30%，未違反《發行監管問答——關于引導規範上市公司融資行為的監管要求（修訂版）》的規定，獲得了監管機構的認可。

該交易方案有效解決了股本較小的上市公司在發行股份購買較大體量資産後配套融資不足的問題，提高了上市公司的融資效率，将會有效減少重組完成後緊接着再進行一輪再融資的情況發生，也節約了監管機構審核資源。

2、高成長下的合理估值獲監管認可

上市公司并購重組中的“三高”——高估值、高商譽、高業績承諾，一直是監管重點關注的事項。本次标的公司的報告期内業績并不亮眼，2018-2020年歸屬于母公司股東的淨利潤分别為-0.50億元、1.27億元、2.65億元，但憑借其業務較高成長性，其評估估值達到142.68億元。從公開資料可以看到，标的公司為證明其估值的合理性也做了較多準備，具體包括：

（1）估值已獲知名投資機構認可，重組報告書顯示其在借殼前的最後一輪融資估值已達141.75元，和本次交易的作價幾乎沒有差異；

（2）業績承諾期為4年，高于3年的一般标準，承諾期利潤合計數覆蓋估值的比例達到近40%，業績承諾期的動态市盈率為10.20，低于可比案例的平均數和中位數；

（3）2021年的承諾業績随着審核推進已變成實際實現數，材料顯示，2021年标的公司承諾淨利潤為61,187.57萬元，實際實現扣非淨利潤為71,135.56萬元，标的公司2021年實際經營業績超過承諾情況；

（4）标的公司的盈利預測隻包含了廊坊地區的數據中心，在長三角、粵港澳大灣區等區域在建的數據中心并不包含在預測範圍，也為未來的業績承諾的實現留足了安全墊。

公開資料顯示，高估值、高增值率的問題在審核問詢函、重組委會議問詢問題均被問及，但會後問題中已不再出現，潤澤科技的估值最終獲得監管部門認可。可見監管部門對于高成長高估值的标的并不是持有絕對的否定意見，關鍵還是要充分論證，充分披露，有充分的依據支撐成長性和估值，本單案例提供了一定的借鑒和參考。

3、配套融資的發股攤薄效應好于IPO

2018-2020年，潤澤科技營業收入分别為6.28億元、9.89億元、13.94億元，歸屬于母公司股東的淨利潤分别為-0.50億元、1.27億元、2.65億元。如果潤澤科技以2020年12月31日為基準日進行IPO申報，按照最近一年來市場發行平均的市盈率35倍計算，潤澤科技披露其2021年扣非後淨利潤為7.11億元，發行估值約250億元。本次交易，潤澤科技募集配套資金為47億元，按照現在的股價進行計算，占發行股份的比例不到12%，而如果按照IPO的估值情況進行發行，則需發行16%的股份。

因此，對于潤澤科技這類具有高成長性的标的公司，通過二級市場向特定投資者發行股份進行融資，較IPO時發行股份融資更具有效率。

據統計截至2022年5月，2022年創業闆成功首發上市的公司從上市申請材料受理至同意注冊平均耗時約427天。潤澤科技重組上市相關申請材料于2021年6月30日正式被深交所受理，6月2日獲得中國證監會注冊批文，重組上市審核周期為337天，重組上市審核周期與IPO相比具有優勢。

首單重組上市為注冊制下并購重組相關機制的完善和進一步深化改革提供了寶貴的實踐經驗和案例參考，但在審核标準進一步趨同的條件下，重組上市除了要接受與IPO基本一緻的審核考驗外，還需考慮攤薄股權比例、業績對賭、股價波動等因素造成的交易不确定性等問題，企業未來是否還會有重組上市的意願，可能是注冊制下重組上市将要面臨的問題。

(CIS)

責編：楊喻程

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