最近随着美國就業數據的好轉，利差預期收回，前面基于降息預期推動的分母回升的超額回報得以抑制，也基本就保持了經濟同步，我們又回到了通脹的強勁和韌性會導緻美聯儲不得不維持更高的利率或更長的高利率周期的環境，“限制性”利率水平，經濟或許無法進一步走強（反映在利率曲線一直倒挂，隻是深淺的問題），這限制了整體分子擡升的預期，全球市場或許處在一個同樣”限制“的水平。

全球挑選六大指數-不同的類别權重

我們挑選全球六個主要的市場，英國FTSE100,德國DAX,法國CAC40，美國SPX，中國滬深300，印度孟買，對其按照市值大小排列後，根據每家公司的類别和指數權重進行分類計算類别的權重，主要看占全市場50%以上的類别權重，得到的數據如下：

（數據來源：路孚Eikon）

英國FTSE100指數以能源、消費和醫藥為主，德國DAX指數以制造業、能源和科技型占據了前三權重比例，法國CAC則是以消費類為主導，其次是能源、制造業和醫藥，美國市場主要以FAANG為代表的互聯網信息技術巨頭為主要市值權重，其次是消費和醫藥，而中國滬深300整體權重比較均衡，目前消費其中以白酒占據了最大的權重，制造業、創新技術和醫藥四大闆塊，而印度市場特點是寡頭壟斷，其産業發展階段處在類似早期中國情況，所以其市場權重主要集中在金融和壟斷的能源寡頭身上；

每個市場最主要的權重特點

我們簡化一下來标注每個市場的最主要特點：

1）美國股市=科技 消費

标普大權重再細分就是FAANG又或者更極端的ARKK，其他部分才更和經濟本身相關，科技創新類就是依賴于分母端的估值，也就是一個低利率環境，而其他部分就是分子端經濟強勁，通脹溫和，實際利率會在低利率基礎上更低，那就是指數增強強上加強了；

2）英國和印度股市=能源

英國市場大權重細分目前幾家能源公司主導，這部分就和商品一樣，不僅僅由全球需求主導，而且也會和供應主導有關系，能源闆塊的收益意味着通脹的加劇（商品型）；通脹推升利率，高利率環境推動全球投資者更傾向于能源，銀行等價值股，形成對英國市場和印度市場的反饋；

3）法國和德國股市=制造 消費

與美國股市相比，德國法國并沒有類似美國市場的大型科技股，制造業，消費，銀行，能源等特點使得德國和法國市場更偏向價值，對全球經濟層面的好壞更為敏感，這個角度看其和中國之間的聯系比與美國市場的聯系還更緊密一些；如果通脹加劇（商品型通脹），能源會侵蝕制造業利潤，經濟衰退預期上升，需求預期惡化，最好的環境是通脹需求端 經濟不衰退對于法國市場和德國市場就要有利一些；

4）中國股市=指數代表經濟整體，行業權重相對比較平均一些；

不同類型市場指數觀察回顧過去三年市場脈絡線

通過四類不同特點的市場指數觀察，簡單的回顧一下疫情爆發後的權益市場脈絡線，整體是四個階段（如果考慮到中國後期防疫選擇）；

第一階段：2020年到2021年1月份，疫情後西方經濟體選擇“躺平”積極财政和貨币使用對居民部門和企業部門直接補償，在經曆了疫情第一波沖擊後，經濟恢複迅速，分子端在财政加持下經濟強勁，标普呈現了強上更強的特點，同期極低的名義利率和通脹的恢複，組成了更低的實際利率，這助長了估值的擴張，FAANG，ARKK為代表的科技創新估值成為了主要投資回報，雖然中國選擇的是防疫路徑，在武漢疫情後中國的恢複也是迅速的，此時全球經濟帶來的沖擊和影響已經消退；

第二階段：随着2021年開始歐美開始在複蘇的道路上不斷前行，财政刺激是在原本需求就沒有真正受到沖擊的基礎上，需求曲線擴張而供應受制（全球供應鍊錯配）通脹問題越發凸顯，而中國經濟選擇的防疫之路則不得不在不斷變異的沖擊下維持長時間持續防疫，這對中國經濟的影響是巨大，同時也帶來了全球除了原材料供應鍊問題以外産成品也開始出現供應矛盾，進一步推動全球通脹上行，可以說此時中國經濟的縮則變成了全球的進一步脹，這一階段對于能源，原材料為主的市場就是非常有利的，印度市場表現開始加速，而中國市場則開始分子消退，但此時美聯儲依舊還沒行動，越脹意味着實際利率越低，中國市場内部和全球一樣，都分化出分母更為強勁的結構；

第三階段：2021年10月份開始，美國疫情影響徹底消退，美聯儲開始行動推動利率開始擡升，進入到2021年Q3季度供應鍊問題和俄烏争端開始凸顯，使得全球通脹短期出現嚴重“局面”，随着利率預期開始變化，2021年11月份到2022年11月份，全市場呈現的是利率對估值的擠壓，跌幅最大的就是ARKK和FAANG等在内的科技創新估值。同期中國經濟依舊處在嚴格的封控中，分子端和分母端雙殺，歐洲市場陷入了俄烏沖突、能源危機的焦慮中，全球需求預期惡化，分子端預期逐步的轉為了衰退預期增強；這一階段唯一受益的是“通脹”領域，從主要市場的表現中看，這一階段最好的就是能源為主導的印度和英國市場；

第四階段：2022年11月份開始中國防疫政策轉向後，經濟預期升溫，同時歐洲能源危機緩和大家發現俄烏沖突對于歐洲的影響沒有無限持續，暖冬和天然氣供應鍊重構緩解了投資者對能源危機可能破壞經濟的擔憂，得益于通脹出現放緩迹象、能源價格下跌以及圍繞中國重新開放的樂觀情緒，這一階段經濟是逐步轉好的環境，這一點在權益市場反應基本一緻，歐洲市場重新煥發活力，同期印度股市明顯走弱，“通脹”回報預期減弱；但利率市場預期則同期存在巨大的分期，債券市場巨大的利差定價這衰退和降息預期，市場反映了較為矛盾的信息，降息預期推動同期分母的回升，這一階段似乎進入到了很多投資者想要的“美好環境”-即利率要降，而經濟在走強；

“限制性”利率水平-既限制“分子”也限制“分母”

最近随着美國就業數據的好轉，利差預期收回，前面基于降息預期推動的分母回升的超額回報得以抑制，也基本就保持了經濟同步，我們又回到了通脹的強勁和韌性會導緻美聯儲不得不維持更高的利率或更長的高利率周期的環境，“限制性”利率水平，經濟或許無法進一步走強（反映在利率曲線一直倒挂，隻是深淺的問題），這限制了整體分子擡升的預期，全球市場或許處在一個同樣”限制“的水平；

之後兩種結果：

1）成功實現軟着陸，高利率維持一段時間，商品通脹回落，需求回落有限，服務性通脹開始出現顯著下滑，但不造成沖擊，未來并不需要大幅度調降利率經濟就可以再恢複，分母端相對緩和一些，軟着陸分子推動經濟推動市場，全球市場回報率相對比較接近；

2）經濟最終硬着陸，高利率維持一段時間，商品通脹回落，需求回落加大，消費惡化，就業惡化，商品周期類股票下跌，衰退概率大增，未來需要再次大幅度調降利率，分母再次轉為估值擴張預期；

我傾向于現階段幾個月内都是處在"限制”環境中，分子端比去年好（沒有更差），但是利率高位流動性收緊依舊限制了“分子端”進一步好的空間，同時也限制了分母的空間，這樣的環境下，全球市場會處在同樣”限制“的水平震蕩，直到兩種結果走出來其一。

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