1.從流動性視角看市場見底的信号

在《分化和新生：那些年我們經曆的市場底》中，我們通過估值、宏觀、結構等維度分析市場進入戰略底的築底期。

在市場築底期，除了估值、宏觀、結構等因素外，流動性也是重要線索。回顧曆史，我們發現市場處于底部區域的時候，股息率、基金發行份額、換手率以及股票回購等指标均顯現出較強規律性，可以側面佐證市場已經進入到了底部區域。

結合最新數據，從流動性視角看市場也是見底階段。一則，近一年股息率和一年期國債收益率之差轉正；二則，股票型基金發行份額從7月533億元降至9月48億元，顯著回落；三則，換手率20日均值回落至2％以下；四則，月度股票回購金額連續三個月超 過200億，相較前幾個月 呈現明顯的翻倍式增長。

2.1 底部流動性特征一：A股股息率超過一年期國債收益率

截止10月11日，A股整體股息率為2.1％，處曆史較高的水平。2000-2010年萬得全A的股息率中樞接近1.2％，2010年以來萬得全A的股息率中樞提升至1.6％左右的水平。

以史為鑒，一年期國債利率與A股近一年股息率利差收窄甚至倒挂往往是市場步入底部區域的信号。原因在于，當股息率接近或高于債券利率時，股市的收益率更具有吸引力，股票資産的配置價值由此提升。

2.2 底部流動性特征一：A股股息率超過一年期國債收益率

回顧2005年的情況，可以發現：2005年7月1日，萬得全A近一年股息率首次高于一年期國債利率。一周後（7月8日），萬得全A指數達到本輪調整的最低點593點，較7月1日下跌4.5％，随後便展開超過一年的上漲行情。

回顧2008年的情況，可以發現：2008年10月31日，萬得全A指數達到本輪調整的最低點1252 點。約一個月後（2008年11月28日），萬得全A近一年股息率再次超過一年期國債利率。兩者再次呈現出較高的同步性。

萬得全A的目前（10月11日）的股息率（近一年）為2.12％，高于一年期國債收益率（1.79％）0.33個百分點，呈現明顯的倒挂的狀态。從今年9月以來，A股股息率持續高于一年期國債收益率0.2個百分點以上，A股配置的性價比再次凸顯。

3. 底部流動性特征二：基金發行觸底

在市場逐漸見底的過程中，會出現基金發行份額會大幅減少的現象。觀察股票型基金發行，複盤曆史上的戰略底，可以發現當股票型基金發行份額從單月500億以上逐漸下降至單月50億以下時，往往是A股的底部區域。

截至當前，9月A股股票型基金發行份額約為48億，相較7月533億的發型規模也出現明顯的縮量，也是A股進入底部區域的信号之一。

4. 底部流動性特征三：換手率觸底

市場逐漸見底的時候，會出現股票換手率大幅減少的特征。股票的換手率在市場底部也會出現明顯減少的特征。根據我們此前的報告《揭秘情緒監測體系——兼論反彈到了哪？》，A股20日日均換手率下探至2％，往往也是中期市場底部的特征之一。

回顧2008年以來萬得全A與20日換手率的關系，可以清晰地看到：在2008年、2012年、2016年和2018年等重要底部，換手率均出現大幅下降，其中有三次下降至2％以下。

目前A股換手率（自由流通股本加權）顯著回落，10月11日換手率為1.6％，已經低于2％，也是底部信号之一。

5. 底部流動性特征四：股票回購潮湧現

根據曆史經驗來看，股票回購出現大幅增長後，市場底部也往往随之出現。

2013年5月，A股回購金額大幅增加，從單月回購小于1億元快速上升至将近60億元，2013年6月，萬得全A指數觸底（2046點），并走出了将近兩年的大牛市。2018年12月，A股回購金額再次大幅增加，從單月回購金額小于30億元大幅上升至接近80億元，随後市場開始觸底上漲，走出了超過兩年的結構牛市行情。

統計近三個月股票回購實施和完成的情況，7-9月股票回購實施和完成的單月金額分别為378億元、212億元和328億元，連續三個月超過200億。在市場調整的背景之下，股票回購規模呈現較為明顯的上升趨勢。

摘要

宏觀流動性：

1. 上周逆回購淨投放8680億，MLF沒有操作；

2.市場利率方面，DR007小幅上升至2.09％，R007小幅上升至2.18％；

3.十年期國債收益率上升至2.75％；

4. 美元兌人民币上升至7.10；

5. 9月PSL新增1082億元。

A股市場資金面和情緒面：

1.上周A股成交額和換手率均小幅下降；

2. 兩融餘額下降至1.54萬億；

3. 北上資金淨流入58.4億元；

4. 上周A股小幅淨減持、回購規模增加，本周限售解禁規模減少；

5. 風格來看，上周大盤股、中PE、高價股、績優股表現最好。

A股和全球估值：

從PB-ROE的角度來看，上周估值水平遠低于盈利能力的行業分别為銀行、煤炭、建築裝飾、鋼鐵、非銀金融、基礎化工、有色金屬、家用電器、建築材料、通信。

正文

目錄

宏觀流動性

量指标：公開市場操作

上周貨币總計淨投放8680億元，貨币投放量8830億元，貨币回籠量150億元。

上周逆回購淨投放8680億元，逆回購投放量8830億元，逆回購回籠量150億元。

上周MLF淨投放0億元，MLF投放量0億元，回籠量0億元。

量指标：新型貨币工具

9月PSL新增1082億元，PSL期末淨餘額為26481億元，當月新增1082億元。

9月SLF操作9.69億元，當月增加2.9億元。

量指标：信用貨币派生

2022年Q2貨币乘數為7.72，上升0.3，基礎貨币餘額同比減少1.5％。

2022年8月M1同比增長6.1％，較上個月下降0.6個百分點，M2同比增長12.2％，較上個月上升0.2個百分點。

2022年9月存款準備金率不變，大型金融機構人民币存款準備金率為11.25％，中小型金融機構為8.25％。

價指标：貨币市場利率

上周SHIBOR隔夜/一周/一月利率分别為2.08％（ 0.79％）、2.06％（ 0.41％）、1.71％（ 0.2％）。上周DR007/R007分别為2.09％（ 0.54％）、2.18（ 0.51％）。同業存單（AAA ）1個月到期收益率2％（ 0.45％），同業存單（AAA ）3個月到期收益率為1.7％（ 0.12％）。

價指标：債券市場利率

上周國債限利差擴大，國債1年到期收益率為1.9％（ 0.08％），10年到期收益率為2.8％（ 0.11％），期限利差為0.85％（ 0.03％）。上周企業債到期收益率上升，企業債到期收益率（AAA）5年為2.99％（ 0.77％）。

價指标：理财及貸款市場利率

上周理财産品預期年收益率下降，預期年收益率（3個月）為1.75％（-1.3％）。本月貸款市場報價利率不變，一年期LPR為3.65％（ 0％），五年期LPR為4.3％（ 0％）。

價指标：外彙市場

上周美元指數下降，人民币對美元貶值。 上周美元指數為112.15（-0.9）。美元兌人民币即期彙率為7.09（-0.017）。

A股市場資金面和情緒面

資金面：股票供給

上周IPO上市家數增加，定增家數增加，并購重組家數增加。上周IPO上市有17家（ 4家），金額149.1億（ 12.8億元）。定增有13家（ 4家），金額221.8億元（ 19.2）億元。并購重組有332家（ 66家），金額800.9億元（ 426.4億元）。

資金面：成交量和換手率

上周全A日均成交額下降。上周全A日均成交量為546.3億股（-17.5億股），成交額為6341.8億元（-187.3億元）。

上周全A換手率下降。上周全A換手率為1.8％（-0.01％）。

上周A股淨主動賣出。 上周A股淨主動賣出1022.6億元（-128億元）。

資金面：新增投資者和基金

8月新增投資者數量增加。8月新增投資者中自然人為124.25萬（ 11.31萬），非自然人為0.35萬（ 0.09萬）。

上周股票型和混合型基金發行數量為55隻，較前周增加26隻。

資金面：産業資本

上周産業資本淨減持。上周産業資本增持36.3億元（ 10.1億元），減持78.2億元（-50.8億元），淨減持41.9億元（ 60.9億元）。

本周限售解禁家數減少。本周限售解禁家數為37家（-73家），金額為329.3億元（-1314.4億元）。

上周股票回購家數增加。上周股票回購家數為111家（ 36家），金額為71.5億元（ 6.2億元）。

資金面：杠杆資金

上周兩融餘額下降。上周杠杆資金兩融餘額為15382.4億元（-409.6億元），市值占比為1.8％（-0.01％）。融資買入額1685.8億元（-133.2億元），占成交額比重為5.3％（-0.4％）。

資金面：海外資金

上周北上資金淨流入。

上周北上資金淨流入58.4億元，較前一周流入增加119.7億元。上周北上資金淨流入前十大個股分别為貴州茅台（24.14億元）、五糧液（13.21億元）、東方财富（6.51億元）、泸州老窖（4.98億元）、通威股份（3億元）、伊利股份（1.88億元）、長江電力（1.77億元）、億緯锂能（1.45億元）、贛鋒锂業（1.23億元）、萬華化學（1.11億元）。

上周北上資金淨流出前十大個股分别為隆基綠能（-12.07億元）、招商銀行（-10.76億元）、陽光電源（-6.56億元）、甯德時代（-6億元）、天齊锂業（-5.48億元）、中國平安（-5.09億元）、比亞迪（-4.66億 元）、TCL中環（-4.35億元）、美的集團（-3.24億元）、三花智控（-2.6億元）。

情緒面：股票質押

上周股票質押占總市值的比例下降。上周質押市值為514.9億元（-4127.95億元），質押市值占總市值的比例為0.92％（-7.24％）。

情緒面：市場風格變換

上周大盤指數、中PE指數、高價股指數、績優股指數表現相對占優。上周市值風格中，大盤/中盤/小盤指數漲跌幅分為-1.22％、-2.7％、-3.72％。PE風格中，高PE/中PE/低PE指數漲跌幅分别為-3.52％、-1.79％、-2.93％。股價風格中，高價股/中價股/低價股指數的漲跌幅為-0.51％、-4.77％、-3.81％。盈利風格中，虧損股/微利股/績優股指數的漲跌幅分為-3.77％，-5.36％，-2.35％。

主要A股市場指數市盈率

上周上證50、滬深300、中證500、上證指數、深圳成指、中小闆指、創業闆指的市盈率分别為9.36、11.19、20.44、11.82、24.89、39.68、43.64。過去十年分位數分别為29.4％、28.8％、10.2％、26.5％、48.1％、 5.3％ , 30.5％ 。

主要A股市場指數市淨率

上周上證50、滬深300、中證500、上證指數、深圳成指、中小闆指、創業闆指的市淨率分别為1.23、1.33、1.58、1.26、2.52、4.21、5.09。過去十年分位數分别為37.3％、11.3％、1.6％、2.9％、35.2％、0.5％、 41.9％ 。

年初以來主要A股市場指數的驅動因素拆分

今年以來上證50、滬深300、中證500、上證指數、深圳成指、中小闆指、創業闆指漲跌幅受盈利影響的比例分别為-2.95％、-3.46％、-22.45％、-2.23％、-15.57％、10.58％、-0.13％，受無風險利率影響的比例分别為-0.65％、-0.55％、-0.31％、-0.52％、-0.26％、-0.17％、-0.15％，受風險溢價影響的比例分别為-16.68％、-18.97％、0.4％，-14.16％，-11.63％，-43.23％，-30.83％。

申萬一級行業市盈率

上周市盈率分位數（十年）較低的行業有基礎化工（0％）、有色金屬（0％）、交通運輸（0％）、通信（0％）、醫藥生物（0.3％），市盈率分位數（十年）較高的行業有農林牧漁（96.2％）、汽車（93.8％）、社會服務（90.8％）、綜合（77.1％）、公用事業（76.7％）。

申萬一級行業市淨率

上周市淨率分位數（十年）較低的行業有基礎化工（0％）、建築材料（0％）、傳媒（0％）、非銀金融（0％）、銀行（0.2％），市淨率分位數（十年）較高的行業有美容護理（80.8％）、煤炭（80.8％）、食品飲料（80％）、電力設備（76％）、商貿零售（62.6％）。

申萬一級行業PB-ROE

全球市場估值

全球股票市場的市盈率

上周道瓊斯工業指數、标普500、納斯達克指數、法國CAC40、英國富時100、德國DAX、澳洲标普200、韓國綜合指數、日經225、俄羅斯RTS、印度SENSEX30、恒生指數的市盈率分别為18.78、18.69、26.07、12.37、14.38、11.82、13.88、9.13、26.25、3.88、22.14、8.56。過去十年分位數分别為43.5％、26.8％、14.8％、4.3％、12.4％、2％、0.4％、0％、89.3％、1.6％、30.7％、4.4％。

全球股票市場的市淨率

上周道瓊斯工業指數、标普500、納斯達克指數、法國CAC40、英國富時100、德國DAX、澳洲标普200、韓國綜合指數、日經225、俄羅斯RTS、印度SENSEX30、恒生指數的市淨率分别為5.44、3.57、3.89、1.5、1.33、2.01、0.8、0.8、1.57、0.73、3.27、0.85。過去十年分位數分别為80.4％、78.3％、51％、49.1％、6.1％、5.1％、45％、3.6％、29.3％、16.1％、79.4％、0.1％。

風險提示

1.流動性出現較大的波動

2.曆史估值不具備參考意義

本文源自金融界

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