棱鏡洞察，專注于解讀上市公司信息，保護中小投資者利益，讓國人更懂上市公司。

資金短缺是上市公司普遍存在的一個财務問題，其背後蘊含着融資的資本結構，公司治理和激勵機制等問題。有人說，公司上市了不就很有錢了嗎？非也，有些上市公司可能因為經營上出了問題，真的很缺錢，在生死線掙紮；有些上市公司不是沒有錢，而是要進行戰略融資，需要盡可能地籌到最多的錢，特别是用别人的錢把别人也綁在一起幹大事，賺更多的錢。所以，上市公司在首次發行新股後，會不斷地進行融資來滿足生産經營和投資活動等所需的資金，不然你上市幹嘛？這是上市公司在市場化過程中遇到的一個普遍而又複雜的問題。

上市公司融資的方式比較多，如公開市場發行股票、發行債券等直接融資和其他間接融資。公司通過掌握多樣性的融資方式來規劃和調整合适的融資結構，有利于達到融資成本最低、市場約束最小、市場價值最大的目标。

作為上市公司規範運作的老兵，棱鏡君本期就羅列了企業的十三個融資工具，從上市公司融資工具的種類與含義和不同融資工具的比較分析兩個層面進行闡述，并從發行條件、融資規模、優缺點等十三個維度分别對八種融資工具進行詳細地對比分析，力求覆蓋每個上市公司融資需求的解讀，以一圖之力使上市公司融資管理人員或投資者對上市公司融資渠道有個精準的掌握。

企業的融資渠道很多，如吸收投資（項目）、發行股票、銀行貸款、民間借款、發行債券、融資租賃、金融租賃、典當融資、商業信用融資（如應付賬款融資、商業票據融資及預收貨款融資）、留存收益、認股權證、可轉債債券、職工集資、産權交易等。但企業在上市前和上市後兩者的融資工具又會發生一些變化，因為上市後受到監管的法律法規更多了，需要履行各級内外部程序，作為社會的公衆公司，上市公司受到廣大股東、政府、監管層、媒體等廣泛關注，需要考量的因素也更加複雜。但相比上市前的融資資源，基于政府的良好背書，上市後的公司可以獲得金額更大、融資資源更加豐富的平台。

上市公司的融資方式主要包括兩大類：股權融資和債務融資。股權融資即公司通過出讓權益方式融資，如增發（包括公開增發和定向增發）、配股、優先股；債務融資即通過負債方式融資，如發行公司債券、可轉換債券、短期融資券、中期票據、銀行貸款等。

債權市場大體上分為銀行間市場、交易所市場、機構間私募産品報價與服務系統，其中銀行間市場是債券市場的主體，債券品種豐富，包括國債、政策性金融債、企業債、短融、中票等長短期不同的投資品種，且體量較大，債券餘額占到債券市場總量的80%以上。

圖1：債券分類

按照監管部門，債券有三大監管主體：一是證監會，監管上市公司發行債券，如公司債和可轉債。二是央行，直接審批金融債，其下屬的銀行間市場交易商協會監管PPN、中期票據、短期融資等。三是發改委，負責企業債的審批。

按照發行主體的信用風險，債券分為利率債和信用債兩大類。利率債的發行主體為國家或國家機構，幾乎不存在信用風險，收益變動取決于利率，包括國債、地方政府債、政策性銀行金融債、政府支持機構債（彙金債、鐵道債）。信用債的發行無國家信用背書，存在信用風險，收益取決于發行主體的信用水平，主要包括金融債（銀行債券和非銀金融債）、一般企業債（短融、中期票據、PPN、公司債、企業債等）和資産支持證券（信貸資産證券化、企業資産證券化、資産支持票據、資産支持計劃）。

其實，按照不同分類，債務的融資工具還有很多（如下圖），不同企業可以根據不同需求發行債券或直接跟銀行和企業借款等。

圖2：中國銀行間市場交易商協會債務工具分類

交易商協會指的是中國銀行間市場交易商協會（National Association of Financial Market Institutional Investors）成立于2007年9月3日，會址設在北京，是一個非營利性團體，是由市場參與者自願組成的，包括銀行間債券市場、同業拆解市場、外彙市場、票據市場和黃金市場在内的銀行間的自律組織。

短期融資券是指在銀行間債券市場發行和交易并約定在一定期限内（365天以内）還本付息的有價證券，其發行對象為銀行間市場機構投資者，包括銀行、證券、保險、基金、農商銀行、财務公司及部分企業。市場化定價，發行成本低，無需擔保、抵押，實行餘額管理（有效期365天最長跨度兩年；可持續滾動發行）。對發行主體無明确财務要求，發行規模不超過企業淨資産的40%（與企業債、可轉債合并計算），審批周期約為2-3個月。由主承銷商通過承銷團的詢價、簿記建檔或投标等方式确定發行價格和各承銷團成員的承銷數量。預計一年期的短期融資券發行成本可控制在3.35%-3.55%以内。

超短期融資券是指具有法人資格、信用評級較高的非金融企業在銀行間債券市場發行的，期限在270天以内的短期融資券。

中期票據是由人民銀行主導的銀行間債券市場的一項創新性債務融資工具，它是由企業發行的中等期限的無擔保債，屬于非金融機構的直接債務融資工具。中期票據常見期限多在3-5年或5-10年間。中期票據的融資資金可以用于補充流動資金、置換銀行貸款、支持項目建設和戰略并購等。融資成本一般比同期銀行貸款利率低，這裡的關鍵是企業且有較高的信用等級，可以說企業的信用口硬是票據融資的敲門磚。

短融、中期票據都是由銀行間交易商協會監管，采用注冊制發行，在銀行間市場流通交易，對發行主體無明确财務要求，發行規模不超過企業淨資産的40%，審批周期約為2-3個月，募集資金用于企業生産經營活動，可用于置換貸款、補充流動資金、項目投資及兼并收購等，不可用作資本金。

對于發行人，中期票據的融資資金，主要可以用于補充流動資金、置換銀行貸款、支持項目建設和戰略并購等。

PPN（privateplacement note），即非公開定向債務融資工具，是指具有法人資格的非金融企業，向銀行間市場特定機構投資人發行債務融資工具，并在特定機構投資人範圍内流通轉讓的行為。PPN是由銀行間交易商協會監管，采用注冊制發行，在簽署定向發行協議的投資者之間轉讓，對發行主體無明确财務要求，發行規模原則上不超過企業淨資産的100%，審批周期約為2-3個月，發行期限多為5年内，對募集資金的用途沒有明确的限制。

大家知道，既然有非公開發行，那就有公開發行，公開發行意味着需要向社會大衆進行信息披露，那麼像軍工、城建和航天等的公司信息是需要保密的，那麼公開發行就不可以了。

PPN之所以産生，主要是由于兩個方面，其一，包括航天、軍工等集團不能對外做完全的信息披露；其二，公開發行對發行主體的資質、信用、信息披露等要求均比較嚴格，很多中小企業并不能滿足其條件，而私募可以由發行主體和投資人商量發行細節，可為中小企業“量身定做”。

公司債是指公司依照法定程序發行、約定在一定期限内還本付息的有價證券。 是由證監會監管的中長期直接融資品種。承諾于指定到期日向債權人無條件支付票面金額，并于固定期間按期依據約定利率支付利息。

還有一種常見的再融資工具比較特殊，是可轉換公司債券（可轉債）。其特殊之處在于，可轉債是一種混合型證券，是公司普通債券和證券期權的組合體，同時兼具債權和股權的特征。可轉債的持有人在一定期限内，可以按照事先規定的價格或者轉換比例将債券轉換為普通股票，也可以放棄轉換權利，持有至債券到期還本付息，獲得固定收益。

企業債是由發改委審批，需要募集資金用于指定的項目建設，發行規模不超過企業淨資産的40%，最近3年持續盈利，年均淨利潤能覆蓋債券1年的利息。可以在銀行間和交易所市場同時流通，一般審核十分嚴格，審核周期長達6個月，發行期限多為中長期，5年以上。

資産支持證券一般分為由銀監會主管的信貸資産證券化、由證監會主管的券商專項資産證券化及由交易商協會主管的資産支持票據。随着市場的需求、制度的完善，資産證券化發展在不斷擴大，由試點逐漸走向常規。

銀行貸款不用多數了，它屬于公司的信用貸款，有一些需要質押物或擔保人才能放款給你。前幾年，很多銀行甚至進行抽貸，給大量企業資金鍊造成不小的影響。

企業貸款是指上市公司跟非金融企業進行的借款，一般需要質押物或擔保人。

一般來說，上市公司有五種股權融資工具，也是最常見的融資方式，分别是：公開增發、配股、優先股、定增以及可轉債。從實際操作來說，公開增發、配股和優先股基本上是擺設，實踐中操作很少，因為公開增發對于投資者而言，和直接二級市場增持在價格上沒啥區别，而對上市公司來說，發行條件比其他融資工具嚴格（如ROE不低于6%）；配股（向原股東發行新股）對于股東而言（主要是大股東），資金壓力非常大，有點強行融資的意思，對原股東并不友好；優先股的概念很先進但配套制度還不夠健全，優先股股東的權益無法保障，對投資者的吸引力有限，有固定收益要求的金融類企業或資金才會考慮。因此，公開增發和優先股操作的案例屈指可數，非常少。

目前上市公司普遍使用的再融資方式有三種：配股、增發和可轉換債券，在核準制框架下，這三種融資方式都是由證券公司推薦、中國證監會審核、發行人和主承銷商确定發行規模、發行方式和發行價格、證監會核準等證券發行制度，這三種再融資方式有相通的一面，又存在許多差異。我們先來看看各類融資工具的基本内涵。

公開發行是指沒有特定的發行對象，面向廣大投資者分開推銷的發行方式。發行人通過中介機構向不特定的社會公衆廣泛地發售證券。在公募發行情況下。所有合法的社會投資者都可以參加認購。公開發行的股票不一定要求上市。但是上市必須要求公開發行股票。

定向增發，簡稱定增，法律名稱叫非公開發行股票，是指上市公司采取非公開的方式，向特定對象發行股票的行為。它是一種融資方式，就是上市公司通過發行股票，邀請投資者來認購，投資者取得上市公司相應數量的股票，上市公司拿到錢後就去做各種各樣的事情，比如收購公司，新建廠房或幹脆用來補充流動資金等。定向增發中的“定向“，是指針對特定人群，不是公開的（但是合法的哦），不是阿貓阿狗都可以來參與。增發就是指把上市公司的股票數量增加，變得更多，發行出去的這麼一個過程。如某公司股本1000萬股，做了一次增發，發行100萬股股票，公司股本就增加到1100萬股了。

定增是上市公司的主要融資手段之一，也是政策最變化多端的一個品類，其中定價政策的變化是市場最關注的。定增對象的數量有限，為滿足融資需求，每個定增對象的認購金額就不能太小，因此，能夠參與定增基本上都是機構投資者和原有大股東，這增加了定價的難度。定價太低會稀釋現有股份價值，損害原中小股東和散戶利益；定價太高則機構投資者可能就不會有興趣參與。對此，監管思路是“折價 鎖定期”。一方面，允許定增價格按照基準價打個折扣；另一方面又要求占了便宜的“大買家”不能短線操作，定增獲得的股份在至少持有了一段時間後才能被賣出。

配股是指上市公司根據公司發展需要，依照有關法律的規定和相應的程序，向原股東按其持股比例、以低于市價的某一特定價格配售一定數量新發行股票的融資行為。配股因其發行簡便、快捷被上市公司廣泛使用，同時也是我國上市公司最早采用的再融資工具。配股的一個特點是，為了鼓勵股東出價認購，新股的價格是以股票市價作一定折價處理确定的。原股東可以自行選擇是否配股，但配股後股票會進行除權處理，股價将向下調整，若原股東放棄配股，可能會因持倉股數不變，而股價因調整下降導緻一定損失。由于不涉及新老股東之間利益的平衡，且操作簡單，審批快捷，因此是上市公司最為熟悉和得心應手的融資方式。但随着管理層對配股資産的要求越來越嚴格，即以現金進行配股，不能用資産進行配股。同時，随着中國證券市場的不斷發展和更符合國際慣例，目前将逐步淡出上市公司再融資的曆史舞台。

可轉債，是指公司依法發行、在一定期間内依據約定的條件可以轉換成本公司股票的公司債券，屬于《證券法》規定的具有股權性質的證券。可轉換債券兼具債權融資和股權融資的雙重特點，在其沒有轉股之前屬于債權融資，這比其他兩種融資更具有靈活性。可轉債自發行結束之日起不少于六個月後方可轉換為公司股票，轉股期限由公司根據可轉債的存續期限及公司财務狀況确定。可轉換公司債券的期限最短為一年，最長為六年。

可轉債是上市公司另一重要融資工具，雖然可轉債的付息和還本壓力都非常小（票面利率低且一般都會轉股），但相對定增，發行條件更為嚴格（有ROE 不低于6%、償債能力等方面的要求），融資規模上限偏低（A股84%的上市公司PB超過1.34倍，采用定增工具的融資規模更具有優勢），在發行後的會計處理以及信批方面的難度和工作量都非常大，計提的财務費用（以實際利率和攤餘成本計算）也對會對業績造成較大壓力，因此上市公司一般都會優先選擇定增融資，在定增行不通或不适合時，才會進行可轉債操作，和定增可以說是一對歡喜冤家，有此消彼長的意思（畢竟資本市場的錢是有限的）。

《優先股試點管理辦法》：所稱優先股是指依照《公司法》，在一般規定的普通種類股份之外，另行規定的其他種類股份，其股份持有人優先于普通股股東分配公司利潤和剩餘财産，但參與公司決策管理等權利受到限制。上市公司可以發行優先股，非上市公衆公司可以非公開發行優先股。優先股股東按照約定的股息率分配股息後，有權同普通股股東一起參加剩餘利潤分配的，公司章程應明确優先股股東參與剩餘利潤分配的比例、條件等事項。

如前所述，上市公司有十多種的融資方式，但主要用的也就三五種，因此，棱鏡君編制了下面的這張《上市公司融資工具比較分析表》，主要列明了公司債、可轉債、定向增發等八種上市公司常用的融資工具，并從審批部門、審核周期、利弊分析等十三個角度分别對這八種融資工具進行了對比分析。由于下圖分辨率太高，平台無法完全顯示清楚内容，如感興趣的朋友可以私信我，我發送原圖給大家。

圖3：上市公司融資工具比較分析表

綜上，若對融資規模沒有較大要求且對于企業的壓力較小的可以選擇定向增發。對于融資規模和成功率都要求較高的可選擇可轉債。而當上市公司有業績支撐時，且對于融資規模要求并不是很高時配股作為一種操作較為簡單，審批流程快捷迅速，上市公司承擔的發行風險相對較小更适合上市公司選擇。但上市公司在選擇再融資工具時，仍應當根據自身特點和當次融資需要等情況進行選擇。

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