即便是負面消息頻發的上半年，生物醫藥産業鍊中的CXO賽道一直為機構所看好。機構持有的信心來自于CRO持續高增的财務數據。

生物醫藥A股和港股市場在9月繼續深不可測的探底之旅。

9月新一輪加速下跌潮，源于隔岸美國總統拜登于當地時間12日簽署的一項鼓勵美國生物技術生産和研究的行政命令。白宮希望支持在美國研發的生物技術産品的生産，而不是讓美國的創新産品在國外生産。一位匿名官員還聲稱，政府的目标是擴大美國的生物制造能力，其他國家一直在積極投資該行業，這給美國的領導地位和競争力帶來了風險。

醫藥闆塊似驚弓之鳥 機構仍有信心

受此消息影響，9月13日，CXO概念股集體受到重挫，其中藥明康德、凱萊英相繼跌停，行業新興龍頭康龍化成跌幅更達到13.95%。除了藥明康德之外，藥明系港股公司藥明生物、藥明康德H股也出現大跌，跌幅均超過15%。

兩地的生物醫藥公司在過去一年，似乎已成為驚弓之鳥，但凡國内外政策擾動，都會引起一波行業股價的整體下跌。2021年12月15日，美國把大疆、曠視等6家中企列入黑名單，同時宣稱準備宣布制裁逾10家中資企業，包括“一些生物科技企業”。這一僅停留在消息層面的擔心，令多隻生物科技股及醫藥股出現恐慌抛售。

時間線來到2022年2月8日，美國商務部将33家中國企業列入“未經核實清單”，當中包括藥明生物在無錫及上海的附屬公司。該消息也緻藥明生物股價收跌23%。藥明生物随後發布公告稱公司業務無問題，相信是美國政府無法确認出口器材的最終用途，器材進口對公司業務影響輕微，并強調與“實體清單”或“黑名單”不同。

不過，即便是負面消息頻發的上半年，生物醫藥産業鍊中的CXO賽道一直為機構所看好。根據剛剛披露完畢的國内公募基金半年報顯示，截止今年二季度末，CXO賽道31隻成分股全部被基金持有；以6月末的股價計算，31隻成分股被基金持有的市值接近1965億元，市值最高的藥明康德被基金持有的市值接近700億元，泰格醫藥、康龍化成被持有的市值均220億元以上。

機構持有的信心來自于CRO持續高增的财務數據。同樣來自剛剛披露完畢的中報數據顯示，今年上半年上述31家CRO概念股中，有23家保持正增長，占比近75%。賽道龍頭藥明康德上半年實現營收177.6億元，同比增長68.52%；實現歸屬淨利潤46.36億，同比增長73.29%。

研發客在采訪公募基金經理時了解到，雖然受中美政策博弈影響，CXO賽道企業股價出現大幅波動，但回歸基本面看，CXO收入、利潤在已披露的半年報中仍處于穩定高速增長狀态，賽道仍處于景氣周期中。此外，經過過去一年估值的大幅釋放，CRO代表公司跌幅都超過50%，估值風險已大幅釋放。

對于可能到來的美國制裁影響，上述基金經理表示，很多CRO企業已在除美國之外的歐洲等地進行了産業布局，區域性制裁對國内企業獲得海外訂單的影響相對較小。同時，中國工程師紅利以及人力成本優勢依然較為明顯，短期内難以逆轉，所以中長期來看，9月初的利空對行業影響有限。

創新藥企估值探底 研發投入依然高企

生物醫藥行業中另一代表——創新藥賽道，自 2021 年來曆經長時間、大幅度的回調，兩地代表公司的标的估值已處于底部區間。據Wind數據統計，當前創新藥滬深港 ETF 标的指數市盈率（剔除負值）為 28.39 倍，處于曆史 5% 以内分位數。

不同于CXO賽道仍然保持高速增長趨勢，創新藥賽道公司在剛剛過去的半年報中已顯示疲态。鑒于創新藥公司大多未實現盈利，所以更多關注營業收入和研發投入情況。總體來看，在内地和香港上市的42家主流創新藥公司2022上半年營業總收入為1005.7億元，同比微增2.36%，總研發費用則同比增長13.79%。

在未盈利公司中，上半年營業收入最高的是百濟神州，達到42.1億元；收入增速最高的則是香港上市的榮昌生物，增幅高達1033%。收入中位數為2.29億元，收入增速中位數為0。

以PD-1四家代表公司恒瑞醫藥、百濟神州、君實生物、信達生物為例，Wind數據顯示，2022年上半年，四家企業合計實現營業收入176.24億元，較去年同期222.45億元的合計營收減少20.77%。

再來看關鍵指标研發投入。2022年上半年42家主流創新藥企業中，逾七成創新藥企研發投入增長，百濟神州、恒瑞醫藥、君實生物、中國生物制藥、石藥研發、和黃醫藥等7家企業的投入超過10億元，研發增速最高為125%，研發增速中位數為21%。

其中研發費用超過50億元的公司為百濟神州，達到 50.16 億元，比上年同期增長 20.82%；其次，恒瑞醫藥上半年累計研發投入29.09億元，同比增加12.74%。值得關注的是，恒瑞研發投入占銷售收入的比重同比提升至創曆史新高的28.44%，報告期内，創新藥瑞維魯胺片獲批上市，馬來酸吡咯替尼片的2個适應症獲批上市。

複星醫藥緊随其後，研發投入23.99億元，同比增長22.77%，其中研發費用18.18億元，同比增加2.56億元、增長16.39%。2022上半年，複星旗下PD-L1創新藥斯魯利單抗注射液獲批上市，利妥昔單抗注射液的新适應症類風濕關節炎獲批上市。

雖然研發客曾多次在投資觀察中提示生物醫藥闆塊高估值的風險，但客觀而言，回調幅度如此之大，時間如此之長，确實也出乎我們意料。時至今日，行業潛在風險基本都已預判，我們看到的更多是跌出來的估值機遇，而不再僅僅是風險。

生物醫藥闆塊在CXO賽道股拖累下，剛剛經曆9月上旬急速下跌後，或許将進入漫長的築底期，也将提供給有志于長期投資闆塊的投資者真正的布局機會。讓我們拭目以待。

8月融資38起 原啟生物1.2億美元領銜

一級市場方面，8月生物醫藥領域共有38起投融資交易。其中，原啟生物以超1.2億美元的B輪融資成為當月融資金額第一，領投方為啟明創投和泉創資本。

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原啟生物從事腫瘤免疫治療研發，目前公司已經形成了10項自主創新主要靶向實體瘤的細胞藥物和雙特異性抗體管線，6項腫瘤免疫細胞治療産品已經進入臨床開發階段，2個核心的IND申報工作正在開展中。并且，其自主研發的雙特異性抗體與德琪醫藥達成一項總交易額為1.42億美元的全球開發協議，目前已獲得澳洲臨床試驗批件。

此外，專注于細胞治療的優卡迪在8月完成了C輪融資。今年7月，該公司自主研發的産品ssCART-19細胞注射液獲得FDA授予的孤兒藥資格，用于治療急性B淋巴細胞白血病。

總第1713期

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