疫苗批簽發量下滑，上半年通過提高銷售價格，報告期内業績數據顯好看。不過，公司盈利質量還需要進一步提升。

　　康華生物是國内首個上市銷售的人二倍體細胞狂犬病疫苗的企業。公司目前主要産品包括凍幹人用狂犬病疫苗(人二倍體細胞)和ACYW135群腦膜炎球菌多糖疫苗；其中凍幹人二倍體狂苗為公司核心産品。上半年公司實現營收5.60億元，人二倍體狂苗貢獻收入占比達98%。

　　公司過往業績表現較為不錯，并且21年上半年營收同比增長23%，歸母淨利潤2.52億元，同比增長38%。扣非淨利潤2.43 億元，同比增長34%。公司SGI指數評分平均分也在80分以上。

　　不過，細分來看，康華21年上半年SGI指數評分不及去年同期水平，而Q2僅比Q1略有提升，公司業績增速放緩。

　　就産品品類而言，相比于康泰生物、智飛生物等生物制品公司，康華生物産品并不是很豐富。

　　21年上半年公司産品批簽發量下滑明顯。其中，人二倍體狂苗同比下滑13.43%為155.22萬隻；ACYW135群腦膜炎球菌多糖疫苗批簽發量為10.93萬隻，同比下滑85.73%。

　　若不是在報告期内産品銷售價格有所提升，公司業績數據或不會很好看。據了解，康華人二倍體狂苗單針價格在300-320元左右，同比提高13%-20%。疊加上年庫存滾存，上半年實現銷量約170-180萬支。

　　不過，由于公司狂苗的獨特性，康華生物毛利率高達92.5%，是除了同花順之外，另一家毛利率超過茅台的公司。

但毛利率高不代表高利潤。從近年來的歸母淨利潤增速來看，相較于同行可比上市公司，康華利潤薄弱。

　　值得注意的是，公司應收賬款占總資産比重較高，而應收賬款周轉平均需要140天左右，21年H1公司收現比為-3.43，以及較高的存貨等拖累當期現金流。

　　據半年報，2021H1公司應收賬款6.17 億元，占總資産比重26%，年初占比16%；存貨6001 萬元，上年同期4992萬元。經營性活動現金流淨額為-1922 萬元，上年同期1.37億元。對此，康華表示主要是加大了物料儲備，支付結算款項增加所緻。

　　由此可見，公司整體盈利質量實際上不是很高。另外，康華狂苗的市場滲透率一直以來也并不高。在産品品類本就不豐富的情況下，公司經營面臨諸多挑戰。

　　公開資料顯示，狂犬疫苗每年簽發6000-8000萬支左右的批簽發量，康華2019年批簽發約238萬支，占比僅4%；2020年批簽發數據，核心産品二倍體狂苗目前狂苗中的滲透率僅5%左右。

　　對此，公司近年來不斷加大研發投入，提高産能，未來市場滲透率有望能夠提升。根據此前公告，公司于2020年4月開始病毒性疫苗二車間的技改工作已獲得補充批件；5月進入正式生産，二倍體狂苗産能将增加200萬支/年，可釋放總産能将達到500萬支，未來成長确定性進一步提高。

　　不過，公司研發投入并不大，2021H1研發投入3,443.05 萬元，同比增長67.41%，占營收比重為6.14%。這在醫藥行業算是比較低的水平。公司BVD創新指數為59.68，仍有待增強。

　　據了解，公司目前共有10項研發項目推進中，在研管線布局多個系列品種，如吸附破傷風疫苗、六價諾如病毒疫苗、四價鼻噴流感疫苗、輪狀病毒基因工程疫苗、白喉基因工程疫苗和輪狀病毒基因工程疫苗等處于臨床前，未來有望給公司貢獻業績的新增量。預計2021-2022年将有多個新産品開展或申報臨床試驗。

　　此外，公司參股布局重組蛋白 VLP 疫苗平台、多糖蛋白結合疫苗平台、減毒活疫苗平台、滅活疫苗平台、新型疫苗佐劑平台等以豐富公司長期發展的基礎。據悉，2020 年參與mRNA 企業艾博生物的A 輪融資，增資後持股比例為2.34%。

　　總的來看，按照公司當前的投入來看，公司增長潛力很大。國盛證券表示，按30%替代率測算，二倍體狂苗有望占到400-550萬人份，存量市場替代空間超6倍。由于兩、三年内公司的産品為獨家品種，且滲透率提升的空間很大，所以未來兩到三年公司業績應該能保持較快增長。

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