“秃”如其來的煩惱你有嗎？據央視财經頻道報道，國家衛健委發布的數據顯示，我國平均每6人中就有1人脫發，大批90後也被脫發所困擾。而在不久前落下帷幕的2021年“雙十一”活動中，脫發産品的銷量可謂是一騎絕塵。據京東健康及阿裡健康公布的數據顯示，脫發産品銷量已超過了許多養生保健品，跻身非處方藥TOP10榜單。正所謂愛美之心人皆有之，在這場全民“保衛頭發”的潮流中，是否也蘊含着投資機會？

千億脫發黃金賽道飛速發展

從市場來看，據《中國人頭皮健康白皮書》數據顯示，目前我國脫發人數已超 2.5億人，國内脫發消費行業已經從前期培育進入快速發展階段，處于高景氣周期。據華泰證券數據顯示，2020年我國脫發診療市場約200億元，預計将有望于2031年脫發治療市場達到1661億元規模。

而造成脫發消費行業高速發展的驅動因素主要可以從三個方面來看：

第一，用戶群體年輕化，90後成主力軍。在患者的年齡段方面，脫發人群更是呈現出了明顯的低齡化趨勢，據《中國人頭皮健康白皮書》數據顯示，脫發患者中30歲前脫發的比例高達 84%，較上一代人的脫發年齡提前了20年，不難看出，當前90後已經俨然成為了脫發治療用戶群中的主力軍。

第二，脫發治療關注度快速提升。在毛發醫療服務方面，據《中國身體塑形市場行業發展白皮書2021》數據顯示，我國植發養發的訂單量從2018年醫美品類訂單量中的第15名迅速提升至2020年的第8名，訂單量平均增速達到200%。

圖表一：我國醫美細分品類訂單量及排名變化趨勢

數據來源：《中國身體塑形市場行業發展白皮書2021》，格隆彙整理

第三，互聯網藥房崛起，提高院外藥品增量市場。随着網絡購物漸漸成為當代消費者主流的購物方式，互聯網藥房的發展打通了防脫發藥物的渠道，大大增加了防脫發藥物的可及性，防脫發藥物有望借助互聯網藥房的發展在電商渠道快速放量。

從産業鍊分析的角度來看，脫發相關産品涵蓋了洗護産品、治療藥物、頭發移植、發制品等多個部分。伴随着脫發人群的年輕化，消費者對于防脫防治的觀念更加科學化，藥物治療、毛發醫療服務等脫發療法開始漸漸成為主流。

據華泰證券數據預計，在2021至2031年間，毛發醫療服務和藥物治療市場的複合年增長率将分别為21%和32%。可見，在脫發治療市場中，相較于毛發醫療服務行業，藥物治療行業的整體增速更快，市場前景更為廣闊。

圖表二：脫發相關産品圖譜

數據來源：華泰證券，格隆彙整理

三生制藥：脫發外用藥治療“一哥”，市場價值幾何？

俗話說“外行看熱鬧，内行看門道”，社會熱議某些職業掙錢快但是頭發掉得更快的時候，實際上背後卻蘊含不少投資機會。在脫發行業這個千億賽道中，增速最快的藥物治療細分領域中，國内脫發藥物界的一哥藥企就是三生制藥。

目前在藥物治療脫發領域中，米諾地爾是全球範圍内唯一獲得認證治療脫發有效的外用藥成分。據公開數據顯示，11月11日當天，在衆多治療脫發的産品中，僅有三生制藥的蔓迪（通用名：米諾地爾酊）上榜阿裡健康的非處方TOP10榜單，并且占據榜首位置。

此外，京東健康數據顯示，蔓迪在開售僅10分鐘，95後用戶數就已同比增長200%。由此可見，蔓迪産品的治療效果在我國脫發藥物治療領域中深受市場認可，尤其是95後的年輕群體。

圖表三：阿裡健康非處方藥TOP榜單

數據來源：公開數據，格隆彙整理

實際上，蔓迪在雙十一的銷量表現可謂驚人。2019年蔓迪還沒有進入天貓“雙十一”非處方藥TOP榜單，可在2020年，蔓迪就殺進了榜單前十，并于今年“雙十一”開場當天，蔓迪就沖至榜首。由此可見，伴随着蔓迪的銷量逐年增加，已被消費者逐漸接受及認可，有望持續保持高速增長姿态。

從銷售情況來看，據三生制藥财報顯示，2021年上半年，蔓迪銷量營收高達2.58億元，同比增長100.3%，并且其在國内市占率高達71.5%，脫發藥物“一哥”的地位當之無愧。

從競争格局來看，目前我國已有10款米諾地爾産品獲批上市。而蔓迪是我國首個上市的非處方脫發藥品，占據市場先發優勢，并且适用人群廣泛、起效周期短，已在醫生及消費者中積累了一定的品牌認知，擁有強勁的市場競争力及客戶黏性。

同時，三生制藥的5%米諾地爾泡沫劑III期臨床也已于今年8月底達到預設終點，将有望成為我國首個上市的米諾地爾泡沫劑型。泡沫劑将進一步鞏固公司在脫發外用藥物治療領域中的領先地位，有望帶來新一輪的業績增長曲線。

回到最初的問題，作為脫發外用藥物的“一哥”，三生制藥的市場價值到底幾何？

目前，蔓迪已經成為三生制藥醫美業務中的核心産品，近幾年以來銷量呈現爆發式增長，至今已成為國内治療脫發藥物中最受消費者追捧的産品。

但作為一家實力強勁、集研發生産銷售為一體的老牌藥企，三生制藥的脫發藥物産品蔓迪雖然已占據國内市場超70%的份額，在資本市場上的表現卻并未反映出其價值。筆者參考了一下其他在脫發藥物治療行業中布局的已上市公司，例如昊海生科、振東制藥。相較而言，昊海生科布局脫發治療領域不足一年，今年以來已經達到超40%的漲幅，PE超過53倍，市值達到228億元。振東制藥的米諾地爾搽劑僅能用于男性秃發，國内的市占率也較低，但今年也已有超過30%的漲幅，PE接近20倍，市值達到72億元。

與其他兩家企業相比，三生制藥漲幅遠低于脫發用藥治療領域相關公司的走勢，更不用提醫美闆塊的整體表現情況。需要注意的是，蔓迪僅是三生制藥的醫美闆塊業務代表，僅僅這一部分的價值體現就已經明顯被同業所低估，更不用提三生制藥自身還有一系列的重磅生物藥産品，創新在研産品管線以及CDMO業務未被算入其中了。

小結

總的來說，今年上半年，蔓迪銷量呈現強勢增長趨勢，取得了2.58億元的亮眼成績。同時，在剛結束不久的“雙十一”活動中，占據阿裡健康非處方藥TOP榜單的榜首位置。可以看出，三生制藥的脫發産品已經深受消費者的認可。

但從三生制藥股價表現來看，其PE（TTM）低于脫發治療行業中其他相關公司，公司本身于脫發治療領域中的價值還未被市場所發掘出來。相信在此次“雙十一”和上半年财報中，蔓迪交出的亮眼成績單已經引起了市場的關注。同時，三生制藥的業務也不僅限于醫美闆塊，其在生物制藥、CDMO等領域中也均取得了不同成績，因此，公司後續的市場表現值得期待。

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